2008三月份回顧

這篇文章,對三月份綠角財經筆記部落格的狀況,做一回顧。

這個月,最熱門的十篇文章依次是:





1. Ask Mr. Firstrade 專欄

2. 海外券商Firstrade開戶步驟詳解

3. 黃金存摺與黃金ETF(Gold Passbook and Gold ETF)

4. 無用又無聊的預測(The Prediction that Makes No Sense)

5. 為什麼要進行指數化投資?(Index Your Investments)

6. 晨星為文直指高費用的危害(High Costs are associated with Underperformance and High Attrition Rate)

7. 主動型基金公司的典型---Dodge&Cox

8. 同門對決---The Great Debate between Jeremy Siegel and Zvi Bodie讀後感

9. 寶來台灣高股息基金(Polaris Taiwan Dividend + ETF,0056)

10. 為什麼要進行指數化投資?續(Index Your Investments)

Ask Mr. Firstrade 專欄自二月份設立以來,連續兩個月都是點閱數最多的文章。但與上月相比,三月份讀者在該文回應部份提出的問題減少很多。我個人推測,其實很多朋友對海外券商的疑問有相似之處,一旦有人提出,得到解答,留下記錄後,就可以直接找到答案,不用再問一遍了。這樣也符合這篇專欄的目的。不過假如在尋找後,仍是沒有得到解答,還是歡迎讀者們繼續提出問題。也在此謝謝Mr. Firstrade的熱心答覆。

前十名的排行中比較意外的是黃金存摺與黃金ETF(Gold Passbook and Gold ETF)這篇文章。沒想到會有那麼多人點閱。看來黃金不僅實體金光閃耀,也連帶使黃金這兩個字成為目光的焦點。

寶來台灣高股息基金(Polaris Taiwan Dividend + ETF,0056)則已經連續兩個月在前十名了。把它的老大哥寶來台灣50給擠了下去。

三月份的寫作,花了相當比重的篇幅在保險方面。除了延伸原先一個人類學家在原始部落的故事外,在年金險方面也寫了六篇文章。本部落格主力文章是在基金與海外券商方面,讀者也多為此而來。保險這個主題可能會讓原先的讀者群覺得較沒有意思。不過,我是覺得,保險是一個有很多材料可以寫的主題。以後或多或少還是會寫一些吧。

三月份最常搜尋進入此部落格的十個關鍵字,在扣除綠角相關字詞後依序是:

ETF
Zecco
ETF指數型基金
Covariance
Subprime mortgage
Firstrade
指數型基金
Vanguard
ETN
雙元債券

雙元債券這個關鍵字是第一次進前十名。不知道為什麼三月份查這個字的人多了起來。在中文Google網頁搜尋結果中,以”ETF”搜尋的結果,綠角財經筆記的排名相當後面,以”Firstrade”搜尋的話,本部落格排名第三。可是以ETF這個關鍵字到訪本站的人,倒是比Firstrade多很多。或許,注意到ETF的人,比注意到海外券商的人多吧。既然想投資ETF,海外券商的超多ETF選擇,應是初次到訪的讀者會注意到的一點。

訪客來源的前五個主要國家分別是台灣、美國、香港、加拿大和英國。

這個月份,有讀者直接寄信到綠角個人信箱詢問投資相關事宜。首先我要感謝讀者的賞光,覺得綠角還算是個可以問問題的人。不過,目前我不打算私下回信來答覆這些問題。有問題,還是煩請讀者在部落格中提出。或許,你的問題也是別人的問題。或許,綠角答不出來,還有其他讀者可以幫你。

下個月份,我想多寫些”實用”一點的文章。最後,綠角再次感謝朋友們的到訪與引薦。

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相關文章:
2008一月份回顧

2008二月份回顧

2008四月份回顧

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無用又無聊的預測—續1(The Prediction that Makes No Sense)

這個問題可以分成兩方面來看。供給與需求。為什麼供給這些預測資訊的專家,明明知道這是不能預測的,他們仍要繼續預測?為什麼投資大眾,面對不可預知的未來,寧願去相信有人可以預測?

我們先從投資大眾這邊來看。理由有以下幾點:

首先,也是最重要的理由,就是無知。不知道未來是不可測的。投資人寧願順從直覺,直覺認為好好努力,看數據、看線圖,看所有可以看的資料,看得比別人多,就可以預測未來。這些順從直覺的投資人,要不就是自己試圖去預測,要不就是到處尋求可以預測的”大師”。他們從不審視自己的直覺是否正確,去找一下,過去是否有持續成功預測的記錄。

而另一個驅使投資人這樣做的重要原因是,假如你能預測股市或利率的趨勢或轉折點,那麼大筆的財富,指日可待。要賺,沒有比這個快的。許多懷抱”賺大錢”美夢的投資人,致力於此。順從直覺,維持美夢,他們在市場中汲汲營營。什麼指數化投資,每年個位數的股市報酬預測?怎麼有人這樣遜呢?事實是,一邊不知道自己的無知,一邊知道自己的無知,到底誰才是蠢蛋呢?

再來就是,對權威的盲從。人很容易為權威所折服。這是人類的一個心理弱點。心理實驗中,只要一個穿上白袍手拿記錄板的人,就可以讓參與測驗的人,服從命令,而實際上,他只是個心理系學生。光是像個專家的樣子,就可以迷惑人心,更何況是現實世界中,有頭銜有文憑的專家呢?

盲從這個字真是漂亮。因為,所以只好。投資人在漫無方向的金融世界中,就像個船難落海的旅客,一望無際的大海,那裡才是生路?這時,落海的旅客中,假如有個權威人士,譬如他是市長、或是教授,或是衣著華麗看起來大有來頭的人,他說,”我知道方向,大家跟我來吧!”你能拒絕他的提議嗎?或者,你知道,此時,他也跟你有完全一樣的身份,只是個落海的旅人呢?

心盲,只好跟隨別人的指令。在金融世界也是如此。在投資界,不論你是享有盛名的投資大師,或是響譽學界的學者,都沒有預測未來的能力。所以真正自重自持的財經界重要人士,幾乎都不做市場方向預測。巴菲特說” I am certainly not going to predict what general business or the stock market are going to do in the next year or two, since I don't have the faintest idea.”,爽快的承認自己不知道未來會怎樣。台大財金系教授邱顯比先生,在書中也說,系上不成文規定,嚴禁同仁對外發表市場走向看法,因為猜不對也猜不中。

再來,我們換到訊息的提供者,專家方面來看。面對無法預測的市場,他們那張嘴為什麼就是停不下來。

首先,最重要的理由是,他們需要信徒。這些信徒可以帶來兩個好處,名與利。就以股市常見,號稱可以預知市場或是個股走勢,可以帶進帶出的”老師”為例。假如他們說,”其實我也不知道。”那誰要跟他?他怎麼賺訂訊息的費用呢?這些人真是很有意思。我之前文章,曾舉過基度山公爵的例子,值得再說一次。

基度山公爵知道藏寶位置後,沒有自己發掘,他反而公開成立一家公司,要讓所有股東,一起參與發掘寶藏所得的利益。這有可能嗎?這些老師,能預知個股動向,要公開和投資人分享利益,有可能嗎?動一點腦筋,你會發現,老師和老千,其實只差一個字。

待續…

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無用又無聊的預測(The Prediction that Makes No Sense)

無用又無聊的預測—續2(The Prediction that Makes No Sense)

無用又無聊的預測—續3(The Prediction that Makes No Sense)

誰在看後照鏡?

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變額年金險費用解析—我的批評(Analysis of Variable Annuity Fees and Charges---The Untold Truth.)

帳戶價值是變額年金險的核心。因為變額年金險目的就在於累積財富,累積得愈多,你活到超過自己財富所能負擔的範圍,活到窮苦遼倒的可能性就愈低。這是變額年金險最重要的目的。帳戶價值愈大,變額年金的保障就愈大。但是,國內變額年金險,卻設置了累積財富的最大殺手,高費用。

變額年金險費用解析—實例1中的那張變額年金保單為例。每月扣帳戶價值0.2%,相當於一年扣2.37%。百分之二點三七,看起來不多。因為,那是從總帳戶價值的角度來看。我們換個角度來看。

一張變額年金保單連結的標的,股市、債市或是貨幣基金,一年的報酬是多少?

就以期望報酬最高的股市來看好了。你以為長期下來,股市基金的報酬是每年20%嗎?

假如是這樣,你這張一定叫做巴菲特保單。股市的長期期望報酬,是個位數字。扣掉通膨後,真正的報酬約是五趴左右。(可以參考拿起你的望遠鏡---股市投資收益評估續1同門對決---The Great Debate between Jeremy Siegel and Zvi Bodie讀後感兩篇文章。)

一個報酬5%的東西,讓保險公司從中拿掉2%,這叫作扣40%。所得稅交13%就有點痛心了,投資所得讓金融界扣40%,你卻毫無感覺嗎?假如你不知道,每年帳戶價值被扣個”小小的”一兩趴的嚴重後果,請你一定要看如何將別人的資產轉到自己名下這篇文章。

我還沒說另一點。這些變額年金保單連結的,大多是台灣的特產,高費用主動型基金。


這其中,會有些Lucky few,產生贏過指數的報酬。但以它們每年1.5%的經理費來看,這些主動型基金的整體報酬,會落後指數1.5%。

一個個位數的股市真實報酬,保險公司拿2%,基金公司拿1.5%,你,我親愛的投資朋友們,你要拿多少?你這個付出100%資本,承擔100%市場風險的人,你要拿多少?(ps,有些變額年金險有提供指數化投資管道)

透過這個管道投資高成本的主動型基金,會產生嚴重的報酬降級效果。如何降級呢?


你的股票基金的預期報酬,會變成類似債券基金。債券基金報酬,會變成類似貨幣基金。那貨幣基金會變成什麼呢?姑且稱作賠錢基金好了。

更糟糕的是。不論買什麼投資產品,你有的,只是期望報酬。一個在你的期望下,希望會是正號的數字。但是保單費用給你的,是白紙黑字的負報酬。只要保單有效,一定會扣。


假如不幸的在20年後回頭一看,我們這代創造了史上數一數二低的股市報酬,假設是20年,年化1%好了,扣掉通膨,實際報酬是負數。那麼透過這些高費用保單投資的人呢?要負多少趴?

你可以用繼續期待的態度,希望這件事不會發生,或以實際行動,事先防範,讓它即使發生,對你也不會造成重大影響。面對不知道會是多少的未來報酬時,殺低可控制的投資成本,是明智之舉。

高費用就是變額年金險保單的矛盾


什麼叫保單?它是替保戶帶來保障的合約。但這些高費用的變額年金險,它們的高費用,大幅削弱保戶累積資產、保障自己的能力。

它們的高費用,就是它們沒有辦法替保戶帶來保障的根本原因

也就是說,保戶簽下一張高費用的變額年金險保單,其實反而身陷入更大的風險之中。假如你有更便宜的投資管道買一樣的投資標的,你將更能保障自己。你能更快的累積更多的資產,你可以較早退休,在退休時花更多錢。這才是保障啊。

推出這些保單的公司,豈會不知道這個道理。我想,他們可是知道的比綠角還要清楚。我很好奇,這些保險公司的精算師,有多少人買自家公司出的變額年金險保單。假如有保險公司可以公布這個數字,我想,會是很有說服力的。或者,它們敢公開嗎?

你假如認為,買變額年金保單的重點,根本不在長期投資,在於利用其中的轉換功能。在不同的時機,做好漂亮的進出。那麼,你一定具有非凡的能力。巴菲特在你眼中,也不過是賺小錢的卒子罷了。


假如有人跟你說,要好好用轉換功能,適時的轉換,在股市下跌前出場,在股市上升前進場,而且承諾可以做到,那麼請跟緊他,他會是名留金融史的響亮角色。

假如你要一點理性的事實,請看適時進出的行與不行這篇文章。假如有人說,要靠轉換才能做好資產配置,那麼他對資產配置的瞭解,大概停留在知道這四個字怎麼寫的程度。這一段,也就是我為什麼在變額年金的三大主要功能中,完全沒提到轉換這個功能的原因。這項功能,沒有也罷。

你假如認為,有的變額年金條款不錯,還有回饋金的設計。讓我把它解釋清楚吧。先從美國SEC變額年金險解說中引用一段文字:


Some insurance companies are now offering variable annuity contracts with "bonus credit" features. These contracts promise to add a bonus to your contract value based on a specified percentage (typically ranging from 1% to 5%) of purchase payments.

Frequently, insurers will charge you for bonus credits in one or more of the following ways: Higher surrender charges, longer surrender periods, Higher mortality and expense risk charges and other charges.

這種回饋金,英文叫Bonus Credits。這段文字的意思是說,保險公司為了給付回饋金,必需要收更多的錢。


假如有兩張設計一模一樣的變額年金保單,它們只有一個地方不同,一個有回饋金,一個沒有。那麼,有回饋金的那張保單,常會有比較高的費用率。

為什麼?

不然給保戶的錢那來?保險公司幫你出?還是你的鄰居幫你出?

不要笨了。當然是,保戶,你自己出。

這種狀況可以做個類比。今天你家有面牆要打掉,你去找粗工。粗工甲說,我收1000,幫你把牆打掉。粗工乙說,我收1200,幫你把牆打掉,再給你200塊的回饋金。你大概會覺得粗工乙有點怪怪的。

但很多保戶,覺得保險公司的回饋金設計,很有意思。回饋金設計,是給每期保費的一個百分比,但內扣的費用,是從你整個帳戶價值扣。這是那麼難看清的不平等條約嗎?

變額年金險更已經有變形的狀況出現。很多保險公司推出的變額年金險保單,就是一個藏在保單架構中的投資產品。賣的主力是投資產品,不是保險。


這種年金險保單有幾個”特色”。首先,它常只連結單一投資標的,譬如連動債。完全沒有股、債、貨幣等可以讓保戶在同一管道內進行資產配置的選擇。

其二,它的宣傳品,常是那項投資的說明占了絕大篇幅,內容強調前景多好,可以賺多少錢。關於變額年金的說明,則是字小篇幅少。變額年金保單,提供了保險公司販售投資產品的通路。

當銀行等其它金融同業,藉著販售連動債大賺佣金時,保險公司假如只能坐在旁邊看,豈不氣人。有了年金險的包裝,保險公司也可以加入戰局。保險公司製作這種保單,他們的目的是在賺錢,公司賺,銷售人員賺,而且一旦賣出去,是一定賺

至於投資人能不能賺,這在風險說明書中不都講了嗎?要上戰場的,是投資人的錢,不是保險公司的錢。所以它會跟你說清楚在戰場上你會遇到什麼可能狀況。

這種變形與現代共同基金業是個類似的狀況。保險公司製造任何賣的出去的保單。(They make anything that will sell.)看起來會賺錢的美麗願景,就是銷售保單的賣點。而領佣金,有業績壓力的銷售人員,則會努力鼓吹這項投資的美好。投資人假如沒有自行深入瞭解,有多少會覺得這是不錯的投資呢?你以為專業金融機構的專業,是在幫你照顧你的金錢嗎?不,他們的專業在照顧好自己的Return on capital。

走於路上,逆風難行。


在投資的路上,費用就是逆風。投資人要儘量選擇低費用的投資管道,那麼他這一路走來會順暢許多。可惜的是,國內的變額年金險,在沒有優勢的稅務環境下,加上其中隱含的高費用,變成對保戶相當不利的工具。

更糟的是,許許多多的保戶,對於他身處的惡劣環境,一無所知。預期報酬5%,每年交出3%的費用。用逆風行走在瞬間最大陣風每秒50公尺的颱風天來作比喻,毫不為過。

很多人,選擇在颱風天,選擇永遠待在颱風天中,逆風而行,而且甘之如貽,真的讓人看了覺得心痛不已。在這些以服務自己為首要目的的金融機構環伺之下,投資人的自我覺醒與深究,是必備的貼身護心鏡。

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變額年金險費用解析—通則(Analysis of Variable Annuity Fees and Charges)

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變額年金險費用解析—實例2(Analysis of Variable Annuity Fees and Charges)

變額年金險費用解析—台灣與美國的比較(Analysis of Variable Annuity Fees and Charges—Comparison of VA Policies in Taiwan and the States)

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變額年金險費用解析—台灣與美國的比較(Analysis of Variable Annuity Fees and Charges—Comparison of VA Policies in Taiwan and the States)

有比較,才知道自己的定位點在那裡。這篇文章中,將比較台灣與美國兩地的變額年金險。

關於美國變額年金險的整體性概述,取材自SEC(Securities and Exchange Commission)投資人教育文件,Variable Annuities一章。

比較分兩方面,一是保單的費用,二是保單的作用。

費用方面,我們先看保單管理費用。

美國變額年金險的費用,在Administrative fee(行政管理費用)部分,SEC文件說是typically in the range of 0.15% per year,一年約帳戶價值的0.15%。

國內的變額年金條款,常可以看到保單管理費用是每年1.25%、1.2%這種數字,是美國0.15%這個數字的八倍。(國內也有比較便宜的變額年金,美國也有很貴的變額年金,這是講平均狀況。)

死亡保帳的基本保險保費支出,因為美國人的死亡率與利率和台灣不同,自然會不一樣。

解約費用方面。美國的變額年金保單常是每年1%遞減。譬如第一年收7%,然後每年降1%,到第八年就不收取了。這部分,很多國內的保單也是如此,譬如這張:


和這張:


變額年金險費用解析—實例1中舉的例子。


相較之下,解約費實在有點高。讀者可以想想看,為什麼有這種分別。把解約費訂那麼高的目的何在。

最後是投資標的運作費用。我在這個部落格中已有許多文章敘說,美國的基金比台灣發售的基金便宜許多。可參見(免佣基金的成長海外券商投資股票型基金考慮課稅後之成本分析)

看完了費用,我們看作用。

在美國,年金險是個強大的工具。強在那裡?強在一個稅務特性。依美國稅法規定,在累積期間,變額年金險內投資標的所得,不課稅。

舉個例子來看。某個美國人,在一般需要課稅的管道投資基金。基金每年配息、配息就會被課稅,假設他這部份的稅率是20%好了。假如他用變額年金險來買同一支基金,他的配息就不會被課稅。我們假設他投資30年,基金30年間,年化成長8%,其中6%來自淨值成長,2%來自配息,每年配息一次,配息均再投入。我們看期初一萬元的投資,有課稅和沒課稅的最終差異。

可以算出,課稅管道,30年後,一萬元可以增長到90026。用年金險的不課稅管道,可以成長到100627。課稅管道的報酬率是800.26%,不課稅是906.27%,差了100%。

這是變額年金的最大賣點,提供稅務延遲效果。稅務處理的一個重點,就是延遲、延遲、再延遲。你可以讓稅晚一點課,就讓它晚一點,把錢留在自己手上,為自己工作。美國的變額年金提供這樣的一個管道。

但是,台灣的變額年金沒有這個賣點。一樣是為退休準備的工具,台灣變額年金內的基金所得有免稅的優點嗎?你今天自己跟銀行買基金,你賣出基金的資本利得或是配息所得會被課稅嗎?對大多數人來說,答案是不會。會被最低稅賦制掃到,境外基金所得要課稅的人,是超高所得族群,不是大多數人的狀況。而且,最低稅負制也沒有說,透過年金險投資基金所得,就可以免納入最低稅負制。也就是說,你自行買基金、和透過年金險買基金,都一樣,沒有稅務延遲的效果。台灣的變額年金險,少掉了一個,重要且主要的賣點。

變額年金險還有兩個作用,是一般基金投資買不到的。它們分別是死亡保障和年金的發放。不過這兩個賣點,都可以很輕易的用其它管道取代。

首先是死亡保障。在累積期間被保險人身故,有的變額年金保單設計會給予一個基本保險金額。不過這也是保戶花錢買來的。要買死亡保障,不一定要透過變額年金險。定期壽險就是一個簡單便宜的選擇。譬如下表是台銀人壽一年期定期壽險,每十萬保額的費率表。

譬如一個40歲女性,想要100萬的死亡保障,她的保費就是171乘以10,等於1710塊,這是一年的費用。相當於每個月交142.5塊。而且這個定期險保單是保證續保的。

變額年金另一個功能是年金的發放。在經過了累積期之後,保戶可以選擇一次將帳戶價值全部提領出來,或是將其轉化成一個定期領取的年金。不過你要定期領取年金,也不一定要買變額年金。你可以在年輕的時候,自行儲蓄投資累積財富。到你退休,沒工作沒收入的那天,再用這筆財富去買即期年金,也可以有效規避活太久的風險。變額年金險在進入發放期,進行年金化的時候,也是依當時的條件進行計算。


我們可以看到這則變額年金的年金金額計算條款。是依當時的利率與生命表進行計算。假如你自行累積資產,30年後再買即期年金,進行年金化。和你透過變額年金險累積資產,30年後再年金化,兩者年金計算的條件是一樣的。

總結來說,變額年金險的三大功能。一,稅務延遲。二、死亡保障。三、年金化。台灣的保單有後兩項,卻失去了最重要的第一項功能。後兩項卻都有其它方便的管道可以取代。這讓台灣的變額年金險,實在是沒什麼吸引力。

待續…

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變額年金險費用解析—實例2(Analysis of Variable Annuity Fees and Charges)

我們看一個沒有解約費用的變額年金險例子。(再次聲明,選這個例子,純粹是隨機,剛好看到,就拿它來舉例,我跟該保險公司沒有利益糾葛。)

以下取材自該保單費率表:





我們可以看到這張變額年金保單,就不用解約費用了。但是,它以契約付加費用的方式收取回它的銷售成本。沒有了解約費用的約束,保戶較容易有解約的傾向,所以我們看到這種沒有解約費的保單,它的附加費用相較之下顯得相當高。看起來變額年金險費用解析—實例1中每月內扣0.2%帳戶價的值保單高很多。

以這個例子中非躉繳的繳費方式為例,附加費用可以扣到每次所繳保險費之8.5%。

這裡有必要釐清一個小細節。很多保單條款中所說的費用率都是內扣的,和一般透過銀行買基金時外扣的佣金,是不一樣的計算方式。

譬如,假設一樣3%的費用率。在內扣的狀況下,一萬塊的投資,會被扣掉300塊,實際投入的資金是9700。在外扣的狀況下,實際上一萬塊的投資,要再交300塊。以內扣的情形來說,成本佔投資資金的比例是300/9700,等於3.1%。外扣的話,成本佔投資資金的比例是300/10000,等於3%。所以,一樣3%,假如是內扣,其實是較高的費用率。

所以,內扣8.5%,實際上扣掉的費用與投入資金的比例是8.5/91.5,等於9.3%。看起來就有點多了!所以為什麼保單條款喜歡用內扣的方式描述它的費用率,因為,這可以讓所扣的費用比例看起來較低

一筆資金在進入投資前,就先經歷9.3%的費用開銷,就算分成十年,也相當於每年0.97%的開銷。分成二十年,相當於每年0.49%的開銷。每年0.49%很少嗎?Vanguard的基金,譬如歐洲或是新興市場指數基金,年度總開銷0.27%到0.42%之間。 Dodge&Cox的高品質債券基金,年度總開銷0.44%。透過這種保單投資基金,與海外券商的低成本基金相較之下,幾乎可說是再多付一次基金的開銷費用。

其實費用原則不會差太多。這種一開始就要從投入的保費中收取費用的保單,它從帳戶價值內扣的錢就會比較少,有的甚至沒有解約費的設計。至於沒有直接從保費中扣附加費用的保單,它從帳戶價值扣的錢就較多,再加上解約費的設計,來確保保戶會待在合約中夠久的時間,讓保險公司收取足夠的費用。

費用是一定要交的,藏在不同的地方罷了。

有的變額年金保單推銷用語號稱資金100%完全投入?我想說,再想一次。

待續…

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無用又無聊的預測(The Prediction that Makes No Sense)

投資,需要未來的方向。許多人要的是對短期內市場未來方向的估算,所以我們常常聽到類似下方的訪問與對談。

記者:今天我們很高興請到xx投信總經理。請問總經理,您覺得未來一年全球股市展望如何?

總經理:我想,假如美國次級房貸問題繼續延燒的話,那麼全球各經濟體在與美國無法脫勾的情形下,表現不會樂觀。假如聯準會的行動,可有效的遏止次貸造成的市場信用危機,那麼我想,今年全球股市仍是大有可為的。

記者:我們感謝總經理的分析。

這段談話,有個類似的狀況。

菜鳥來到賭場,準備玩數字輪盤。

菜鳥問:我要怎麼下注呢?

老鳥:假如開出來的數字大的話,你要押大一點的數字。假如開出來的數字小的話,你要押小一點的數字。這樣才比較會中。

菜鳥:這……

我們再把總經理的話翻譯一下。”假如次貸問題解決不掉,那麼市場悲觀,投資人最好做空。假如可走出次貸陰霾,那麼市場樂觀,投資人最好做多。”

所以,記者謝什麼?有什麼好謝的。這一段話是100%的無用言論。

另外一種言論是像這樣。

記者:今天我們請到某某投顧的分析師為我們解析大盤。老師請.

分析師:我想這週的盤勢將是關鍵。假如這週跌破半年均線,那麼大盤確定由多轉空。假如守住的話,那麼未來大盤便有向上攻堅的可能。

記者:謝謝分析師的分析.

這段話有個類似的狀況。

菜鳥仍在賭場。

菜鳥問道:你覺得這台輪盤開出來的數字有怎樣的傾向呢?

老鳥:假如再連續開出三個10以下的數字,那麼這台輪盤最近有開出小數字的傾向。假如接下來開出30以上的數字,那麼它有可能繼續開出較大的數目。

菜鳥:這….

以上這些預測的人,其實很清楚知道自己無法準確的預測。他們很小心的在談話中藏入,假如怎樣,就會怎樣的命題。其實他根本沒在預測,他只是描述市場未來的可能走向,完全沒有提到他覺得那個的可能性較高。這種預測,是沒有用的。它無法幫助投資人抓到短期內市場的走向。但是,很多所謂的市場評析與訪談,就是這種浪費時間的言論。

真正有用的預測應像這樣。”我估計次貸問題,到某月會完全解決。市場會在那之前的兩個月就感受到,並開始以股價反應。請投資人在那之前,準備好手中的持股。”

或是,”我估計今年的利率會持續走低,然後到七月的時候,反轉向上。”

或是在一月時說,”我推測,今年GDP會有5%的成長”

這種預測才是真正可能有用的預測。有明確的時點或是數量,這才能叫做預測。社會上的專門人員,如經濟學家、信用市場專家、股市分析師,他們也致力於預測未來發展,並留下了長久的記錄。我們來看他們表現如何。

本圖取材自Dresdner KW Macro Research

這張圖表現的是標普500從1986到2005年間,其Operating earnings的實際數字與預測數字的比較。實線表實際數字,虛線表預測。仔細觀看,你會看到一個型態。就是,預測的線條形狀,幾乎就是實際線條向右移動。為什麼會這樣?因為,這些分析師的預測立足於過去。當過去顯示Earnings在下降,分析師就會做出繼續下降的預測。當過去的Earnings上漲,他們就會看漲。假如他們的工作目標是描述過去,那可真算得上滿分,真是專家。假如是用來預測未來,那很抱歉,那是不及格,轉折點都沒抓到。


本圖取材自Dresdner KW Macro Research

對股市走勢的預測也是一樣。可以看到,虛線幾乎就是實線右移。是一條描述過去的線。2000開始下跌好一陣子後,預測才轉為向下。2002開始上漲好一陣子好,預測才轉為向上。


本圖取材自Dresdner KW Macro Research

信用市場也是一樣。對債券殖利率的預測,其實都是在描述過去。預測線就是實際曲線的右移。

這些專家的過去記錄顯示,他們沒有預測未來的能力。

在這樣有力的實證面前,為什麼直到今日,許多財金專家的本業仍在預測未來,許多投資工作的核心,仍在預測短期的未來?為什麼?

待續…

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變額年金險費用解析—實例1(Analysis of Variable Annuity Fees and Charges)

再來我們看一個例子。(選這個例子,純粹是隨機,我剛好注意到,就拿它來分析,我跟該保險公司沒有利益糾葛。)

以下取材自該保單費率表:







我們可以看到,這就是費用通則的第一項,保單管理費用。它是每月,從帳戶價值中扣減。我們可以看到,第一到十年,每月扣0.2%。相當於一年扣2.37%。(1-0.998^12)。也就是帳戶價值中值一塊錢的投資標的,假使一年後都沒有漲跌,會被這項費用扣到剩0.9763。帳戶價值中值一萬塊錢的投資標的,則會被扣到剩9763塊。帳戶價值愈大,付出的金額愈多。



再來是保障費用。我們可以看到,也是從帳戶價值中扣。保單條款有一個附表,詳列各年齡的男女,每萬元基本保額要付多少錢。就用這個表來計算保戶要交多少錢。



這項是解約費用,我們可以看到,要收解約費用的期間是六年。從第一年的25%逐年遞減,第七年後就不用解約費用了。



最後就是保單連結的投資標的運作費用。

在這裡,我想請讀者思考一個問題。為什麼要有解約費用?為什麼不能在第一年解約時,就把帳戶價值100%歸還給保戶?

保險公司已經從帳戶價值扣取開銷費用了,從保障費用中收取保戶死亡所需給付的基本保額的保費,投資的收益高低由保戶承擔。為什麼有個解約費用,為什麼解約費用會逐年遞減?

在回到這個問題之前,我們先來看B股基金的收費結構。(為什麼?有什麼關係?請看下去,你就會知道了。)

舉個富坦的B股基金為例(取材自富蘭克林基金理財網。)

我們可以看到,B股基金在買進時,不收手續費(應說是佣金比較正確)。但是,假如你持有不滿四年,那麼會依照你持有的年限,收取遞延銷售佣金。佣金逐年減少,每年少1%。為什麼?我們看到最後畫紅線的字,答案就在這裡,因為基金公司每年從B股基金資產收取每年1%的分銷費用。基金公司可以每年收取1%的費用回來,所以遞延銷售佣金就是每年少1%。到四年後,基金公司4%都收滿了,自然沒有遞延銷售佣金了。

你只要買進B股基金,你一定會付出4%以上的費用。你要不就是在第一年賣出基金,直接被收4%手續費。或是滿兩年後賣出,收2%手續費,再加上兩年來,每年內扣1%的費用。或是持有五年後賣出,每年被內扣1%的費用,共5%。你只要買進,你就無法逃避這個費用結構。

聰明的讀者,你應意會到狀況的類似了。

答案正是如此。年金險的解約費用(Surrender charge)與B股基金的後收手續費,是完全一樣的收費結構。

我們再回到實例,但是這次,要把解約費用和保單管理費用兩者合在一起看。

解約費如下表:

保單管理費:帳戶價值內扣每年2.37%

你只要在這張年金險上簽約,你就受這個費用結構的約束。你可以在第一年就解約,被收取25%的費用。或是在滿三年後解約,你付出20%的解約費用,加上每年扣2.37%,扣三年的費用。或是在滿七年後解約,你不用付解約費,但要付出帳戶價值每年扣2.37%,連扣七年的費用。總共只有十幾趴嗎?不。第一年投入的錢扣了15.5%,第二年投入的錢扣了13.5%,第三年的錢11.4%,以此類推,直到第七年的費用。

雖然數字對起來,不像B股基金那麼漂亮,但它們原理是完全一樣的。設置這個解約費,為的是避免客戶太早跑掉,內扣的費用還收不夠。這個費用的用途也一樣,就是給付給銷售單位與人員的銷售佣金。解約費,是銷售佣金的一種型態。

瞭解這點後,年金險的例子就很明白了。為什麼第一年就解約,保險公司不能把全部的帳戶價值都還給保戶?為什麼保戶每月交保單管理費、保障費用,自承投資風險,保險公司不能把全部的帳戶價值還給你?因為,假如保險公司把全部的錢都還給你,它就虧錢了。它付給銷售人員的佣金,還沒回本啊!

假如讀者已經知道B股基金在基金界的評價,相信你對年金險這種收費結構,會有更高的警覺性。而且值得注意的是,這兩種產品,都是我們的財經當局,所允許的合法產品

其實,任何金融產品,不論是基金、保險、基金平台等,假如它的條約中有很高的解約費用,你直接跳到”公司在銷售這項產品時,付出很大的成本”這個結論,通常八九不離十。

但變額年金險一定有解約費嗎?未必。我們可以看下個例子。

待續…

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主動型基金公司的典型---Dodge&Cox

Dodge&Cox是我很喜歡的一家主動型基金公司。沒錯,你沒看錯。綠角也是有很喜歡的主動型基金公司,不過我還是不會買他們的基金就是了。我覺得這家公司不錯,是因為在基金氾濫的現在,這家公司展現了與眾不同,擇善固執的良好風範。它的存在,讓投資人有機會回味,也能體會,一家真正把資產管理擺在第一順位的主動型基金公司是怎樣運作的。

先來點基本資料,Dodge&Cox成立於1930年,至今已有78年的歷史。是一家美國有名的基金公司。2008年三月的資料顯示,該公司管理基金資產總值1473億美金。請看倌們猜猜看,這家公司旗下有幾支基金?

這家公司的基本投資原則有幾點,首先是長期觀點。他們不認為短期波動是能掌握的。所以他們著重於決定長期價值的因素。他們常以一個假設性的問題考驗自己,那就是假如買進後三到五年都不能交易,我們要怎麼投資?

這家公司還有一個特色,就是獨立研究。他們喜歡直接從商學院畢業生中招攬人材,比較不會雇用已經有業界經驗的人。因為他們認為,已經在其它場所工作過的人,會形成一些定型概念,很難改變。公司寧願請沒經驗的人,從頭教起,讓他們學會獨立分析。投資決策人員,也幾乎都是從基層分析師做起。

再來,Dodge&Cox不隨便推出新基金。這家公司在2001推出國際股市基金(International Stock Fund)前,是這樣籌備的。

首先,在1995年左右,公司內原先只分析美國國內股市的分析師,被要求開始針對外國公司寫分析報告。即使當時公司沒有一毛錢投入美國以外股市。然後在1997年,公司認為分析師們已經涵蓋到一個程度的國際股市時,他們成立一個International Policy Committee,作為決策單位的雛型。然後在1999年,以員工自行出資的400萬美金,成立一個種子基金。種子基金表現不錯。於是在2001年,正式推出可供一般投資人購買的Dodge&Cox International Stock Fund。而且,新推出的基金不納入種子基金時的優秀表現。(這是種難得的行為,許多基金公司在種子基金成功,公開推出後,納入過去表現,用以吸引投資人。)

各位可以算算看,從開始準備到正式推出一支基金,這家公司花了幾年的時間。這家公司花多少心力,才敢拿投資人的錢來投資。相較之下,對比就很明顯了。各位投資朋友應該都有注意到最近台灣的基金公司在推銷什麼基金。最近流行什麼,這些基金公司就會有該類型的基金。

新興市場熱熱熱,熱到愈來愈偏遠的地方,所以基金名字中開始有”非”這個字。原物料漲漲漲,漲到連小東西也在漲。所以基金名字中開始有”農”這個字。投資朋友們,你們在買這些基金前,可曾想過,這家基金公司有研究過相關產品或區域的經驗嗎?或者,對於這些投資標的,資產管理公司懂得和投資人一樣多呢?一樣是菜鳥呢?

這些基金公司,用幾個月的時間(或更短?),快快把行政流程跑完,就可以推出新的基金,深怕晚了些,錢都被對手吸走。公司內沒研究過這方面的人才?沒關係,打帶跑,Just Do It就好了。反正投資人也不在意嘛!

更有趣的是,有些拼命推出熱門基金的公司,居然還以”穩健”或是類似的字詞自我標榜、對外廣告。事實是,這些都是厚顏無恥的推銷用語。以為投資人都不知道真正踏實穩健的基金公司長什麼樣子嗎?很可悲的,在台灣,假如你只知道這些來台灣,在台灣的資產管理業者,那麼你恐怕很難體會實在做事的基金公司長什麼樣子。

這就是我講Dodge&Cox的目的,對比。

一家基金公司,應以看顧投資人的金錢為首要任務。這種基金公司,最在意的是投資人金錢的績效表現。所以集中資源,進行研究。他們只賣他們製造的基金。(They sell what they make.)

Dodge&Cox有幾支基金?答案是四支。分別是美國股市的Stock Fund,美國債券Income Fund,混合美國股債的Balanced Fund,還有前面提到的International Stock Fund。這家成立快80年的公司,就賣這四支基金。每一支都是資產百億美金以上,不知道被晨星寫過多少篇稱讚文章的口碑基金。這四支基金都是免佣基金,年度總開銷從對低的Income Fund 0.44%到最高的International Stock Fund0.66%不等。

現在大多數的基金公司,以搜集資產為首要任務。這類基金公司,最在意的是它名下掌管多少資金。因為一樣收1.5%的經理費,管10億的資產,收入是1億的十倍。所以集中資源,進行推銷。他們製造任何可以賣得出去的基金。(They make what will sell.)

所以,我們就看到台灣這些”穩健”的快槍俠基金公司。一出手,就是一支基金。迅捷無比。我就不用舉例了。點點點,多的是例子。電視打開,出門逛街,到處都看得到。你買這些趕鴨子上架的基金,要付3%打折後的佣金,每年還要1.5%經理費。你的錢,那麼沒價值嗎?

“只賣他們製造的基金”與”製造任何可以賣得出去的基金”的對比,投資朋友注意到了嗎?這個對比,’They sell what they make.’ vs ‘They make what will sell.’我是從柏格先生的演說中看到的。真的是太貼切、太漂亮的說法了。

基金是用來服務投資人的工具。投資人的金錢,應被好好照料。Dodge&Cox就是這樣一個良好的主動型基金公司。他們堅持這個價值,以看顧他人財富為核心工作,而且也因為專注本業,獲得廣大投資人的認可,管理龐大的財富。基金假如被拿來當作資產管理公司搜集資產的工具,你就會看到一支支花樣新奇的基金被不斷推出,目的在吸引投資人的目光和金錢。這些公司的目的,在於把投資人的錢吸進來,讓它們管。這才是它們的首要任務,市佔率才是一切。管得好不好,那就是其次了。所以,很多資產管理公司,應改名叫資產搜集公司,比較貼切。

投資朋友們,就算你和綠角拜的是不一樣的神,你的神頭上有著主動投資的光芒。我也希望你能找到真神,而不是掩藏在主動投資光芒下的妖魔鬼怪。

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變額年金險費用解析—通則(Analysis of Variable Annuity Fees and Charges)

變額年金保單的運作有兩個階段,前面是累積期(Accumulation Phase)。在這個階段,保戶繳納每期的保費,保費在扣除費用與成本後,剩下的錢進入子帳戶中。子帳戶是與保單連結的投資選擇,常是基金。譬如保戶可以選擇以50:30:20的比例,將錢分別投入股票,債券與貨幣基金。這些投資標的所累積的資產總值,稱作帳戶價值。在累積期之後,則是發放期(Payout Phase)。這時有兩個選擇,保戶可以一次將在子帳戶中累積的金額全數領出(Lump-sum payment)或是將帳戶價值轉化成年金,定期領取金錢(Periodic payment)。

知道變額年金的基本運作規則後,我們來看變額年金的費用結構。首先,講通則。之後,我們把它套在實例上來看。

一般變額年金有以下費用:

1. 保單管理費用(Expense charges and Administrative fees)
這部分是保險公司進行帳戶管理與行政運作的費用來源。常以帳戶價值(Account value)的百分比計收。譬如某張保單每年收1%的管理費,那麼每年就會從你的帳戶價值中扣取1%的投資標的。

2. 保障費用(Mortality charge)
變額年金險常會提供一個死亡給付(Death benefit),稱作基本保險金額。假如保戶在累積期內不幸過世,可以領到一筆金錢,可以是基本保險金額與已經累積的帳戶價值的加總,或是基本保險金額與帳戶價值取其大者,視保單類型而定。這個死亡保險的功能,也是要付錢買的。假如該保單沒有基本保險金額的設計,那就不會有這項費用。

3. 解約費用(Surrender charge)
在開始繳付保費的頭幾年,假如保戶對帳戶價值進行提領或解約,那麼保險公司將收取一定比例的解約費用(Surrender charge)。提領會被收取解約費用的期間,叫做解約期(Surrender Period)。通常解約費用會隨著時間,而逐步減低。

一般解約費用的架構會像這樣:

像上表這個假想的例子,就是一個逐年遞減的解約費率表。在五年以後,解約費用就消失了。

4. 投資標的運作費用
此費用依保單連結的投資標的而定。譬如是基金,那麼投入的金錢,就和其他管道買到的基金一樣,有經理費、保管費等等與基金相關的支出。一般國內的變額年金險,有提供一年內幾次免費投資標的轉換的機會,超過的話,會收取轉換費用。


知道了通則之後,就較能掌握變化衍生的費用結構。

譬如,某變額年金保單,每年收取1%的帳戶價格做為保單管理費用。保障費用則另外收取,依保戶年齡、性別而定。例,40歲男性,每10萬基本保額,每月收25塊保障費用。OK,很容易理解。

另一張變額年金險,每年就扣帳戶價值的2%做為費用,沒收保障費用。保戶萬一在累積期過世,就是領某固定金額的基本保額加帳戶價值。那麼這個基本保額是送的嗎?不,也是你花錢買的。你花的錢,就在那較高的帳戶價值內扣的比例裡。有的人似乎覺得保險公司送壽險是合理的說法,那麼銀樓送金條,對他而言,也是可能發生的事了。在商言商,你拿到什麼,必有代價。

待續…


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同門對決---The Great Debate between Jeremy Siegel and Zvi Bodie讀後感

The Great Debate是美國The National Association of Personal Financial Advisors(簡稱NAPFA)所舉辦的活動。2004年四月在Toronto所舉辦的The Great Debate請到了賓州大學Wharton School的Professor Jeremy Siegel和波士頓大學的Professor Zvi Bodie來進行討論。

兩位教授在財金學界與投資界都是有名的人物。Jeremy是經典理財書籍Stocks for the Long Run的作者。Zvi教授的著作則是學界與CFP的教科書。

這兩位教授在MIT取得博士學位時都是諾貝爾經濟學獎得主Paul Samuelson的門下,可算是同門師兄弟。

Debate的核心,在於長久以來與兩位教授連結在一起的觀點,即是,Jeremy認為股票要長期持有。Zvi認為,股票即使長期來看,仍是相當危險。

在第一回問答中,Jeremy就提出澄清。他說,”I never said that that means stocks are safer in the long run. They are relatively safer in the long run than random walk theory would predict.”而Zvi則說”It has become part of conventional wisdom that if you hold stocks long enough they are bound to outperform all other asset classes.”

贊成股票應長期投資的人,主要立足點應在於,股價長期以來,較有機會可以反應企業成長的真實價值,長期持有的動作有很大的機會比短期進出,更能獲得報酬。但是,是”有機會”,不是”一定”。股票不是你長期持有一定會贏過現金、債券等其它資產類別。假如有”一定”這回事,那麼就沒有風險,沒有風險,就不會有超額報酬。很多人說,買某某基金(全球股票類),十年二十年後,一定有不錯的報酬。長期持有的觀念不錯,但顯然,說這句話的人不知道風險即意謂結果的不確定。

長期持有股票的投資人,必需有長期下來,股票仍然落後的心理準備。股票提供的是一個機會,不是一條直通必然結果的坦途。

很多投資人看長期投資,看到的是像故事的現實應用---續3之中,股市愈長期持有,出現負報酬愈低的次數愈少的圖表。但是長期下來,譬如20年,拿到每年10%的報酬,和拿到每年8%的報酬,終端財富差異是很大的。以初始一萬元投資來看,每年10%,20年後是67275。而每年8%,20年後是46609。前者比後者多了40%。

這個概念也可以用這張圖來解說。(取材自Vanguard Investment Perspective 2007 Fall/Winter)圖中五條線,分別代表一個股債比65:35的投資組合,自1927、1937、1947、1957和1967開始投資40年後,其年化報酬的變化情形。我們可以看到,一開始,報酬差異相當大。但隨著時間拉長,這五條線的差異逐漸縮小。但是,最後的終點,就算只是一個9%和8%報酬率間1%的差異,累積40年下來,對終點財富的數值,將有巨大的影響。

股票應長期投資,因為股票長期投資比起短期進出是一個較有意義的行為,但不代表股票長期投資,就應該會賺錢,就應該賺得比債券多。

我覺得,兩位教授的立論都很完整,他們知道自己在說什麼。只是一般投資大眾,在擷取這些資訊時,出現了一些偏頗與斷章取義的狀況。

這個Debate中還談到很多方面。比較有意思的一點,就是Jeremy對股市的真實期望報酬(Expected real return)的估計是5%。他說,過去200年的資料,股市的真實報酬(扣除通膨後)是6.8%,現在因為股價較高,所以他覺得會比歷史經驗再低些。我覺得,這是個合理的估算。我在2007年11月所寫的拿起你的望遠鏡---股市投資收益評估(How to Estimate Stock Returns)系列文章,也是估出類似的數字。

人們不可能從金融市場裡,從投資的行為中,得到每年十幾趴的真實報酬,那會讓太多人,在有點本金之後,投資所得就可以維持生活,而放棄本業,以投資過活。人類社會,不是靠大家在金融市場忙進忙出就會有錢,有真實價值跑出來。有真實價值的東西,是人們從事本業,所提供的服務與製造的產品。絕大多數人,將從投資的行為中,得到失望的結果,不如意的報酬,而失望的繼續工作,推動人類社會的運轉。每年20%?!那只是用來賣雜誌、賣建議、賣whatsoever的情緒性字眼。

我的建議是,找個自己喜歡的工作,然後理性的認知,投資只是個讓資產有機會緩慢成長的管道。

Debate中也提到,傳統的資產管理(Asset Management)觀念,有逐漸轉移成負債管理(Liability Management)概念的情況。負債管理的意思是,譬如一個以退休資金為目標的投資計劃,其實它就是為了退休後的生活支出。這些支出,這些未來將要支出的金錢,就是未來會出現的負債(Liability)。投資的目的,就是要讓資產成長到足以支付這些未來的支出。

Zvi提到一點很有趣。他認為,知道資產配置理論和投資組合架構原理,就像一個音響迷,知道音響內部發聲機構的原理,甚至自己可以把機器拆開來調。但大多數投資人需要的,只是一個旋鈕,他要怎樣的音量和音色,轉一下就出來了。金融界的目的,就是要提供這個旋鈕給投資人。我的看法是,假如這顆旋紐的代價太大,那麼內部機構,還是自己研究好了。

Jeremy提到嬰兒潮退休人口的問題,他說,這些人退休,沒了工作,退休金從那來?就是從他們手上的股票和債券而來。未來十年,這些人口逐步進入退休年齡,就會有愈來愈多人站在股市的賣方,這時股價不會很樂觀,這些退休人口也得不到當初預料的金錢數額。這其中蘊藏了一個很重要的觀念。你手中持有的股票、債券為什麼有價值?它們有價值,是因為另一端有人正努力工作,創造價值和償還債務。股市債市,代表的是兩群人間的交換,一邊是有勞力沒資本、一邊是有資本沒勞力的人。後者過大時,對市場是個負擔。

想閱讀這篇The Great Debate全文的朋友,可以連到這個網址。

最後心得。我覺得,網路上就有許許多多高品質的財經文章,譬如這裡,就有幾十篇Zvi教授的文章,許多可以免費下載。假如投資人自限閱讀範圍在國內的理財雜誌和書籍,那麼程度將很難超越財經記者和許許多多自封自稱的理財大師。

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談年金險(Fixed Annuity、Variable Annuity、Immediate Annuity and Deferred Annuity)

年金險是一份保戶與保險公司間的合約,在合約中,保戶進行一次或多次的付款,之後保險公司承諾定期給與受益人一筆款項。

我們知道,定期會收到或支出的款項,就叫作年金,僅管週期可能是每月、每季或每年,反正定期會收到的錢,就叫作年金

這份合約是種保險。保什麼呢?保一個人壽命太長,長到把自己存的錢都花光了,然後活著卻沒錢用的風險

所以年金險的名稱由此而來。

年金險有不同的種類。第一個分類方式,看是繳費後馬上開始發放年金,或是繳費後過一段時間才開始發放年金。前者叫即期年金(Immediate annuity),後者叫延期年金(Deferred annuity)。

譬如說,有個A女士退休了,她算一算,手上的資產共有1000萬台幣。她現在60歲,她不知道自己會活到80歲,錢還夠用,或是活到100歲,錢不夠用。為了免除活太久錢不夠用的風險,於是她用這1000萬向保險公司買了年金險,讓保險公司承諾,只要她還活著,就每月定期給予年金。保險公司即開始每個月發放年金給這位女士做為生活費。這就是一種即期年金險。

譬如說有個30歲的B先生,工作存錢,希望可以早日退休。他可以向保險公司買年金險,在他工作的年度,持續的把錢存入,在他退休後,譬如60歲時候,這筆累積的投資則可以轉換成一筆定期支付的金流,供他退休生活所需。這就是一個延期年金險。先交錢後過一段時間才開始給付的年金險。

年金險也可以依其收益形式分成固定變額兩類。在一份年金險合約中,保險公司後來支付的年金的由來,就是保戶當初投入金錢的投資效益。在固定年金保險中,年金的利率是固定的,保險公司拿到保戶的錢,無論投資績效如何,皆需按合約中的利率,給付年金,這就是固定年金險(Fixed annuity)。

假如年金的利率並非一定,而是由投資標的的績效來決定。這些投資標的,是與保單連結在一起的基金或其它投資工具,也可稱子帳戶(Subaccount),由它們的表現,來決定年金的多寡。這就是變額年金險(Variable annuity)。變額年金險屬投資型保險的一種。

我們再從保險營運的三個損益來源來看年金險。這三個損益來源分別是死差、利差與費差。

年金險對保險公司來說,死差的風險在於保戶活太久,讓保險公司要一直付錢給他們,造成虧損。利差的風險則在允諾要給保戶的投資收益,超過保險公司自身投資運用的收益,造成虧損。由此可知,變額年金險保戶的年金多寡由投資績效決定,所以這個利差風險就是由保戶承擔。至於費差的風險,就是保險公司運作保單的成本,超過保費所收的營運成本,造成虧損。

年金險有一個重要的觀念。譬如,上文例子中提到的A女士,把手頭上的錢都拿去買了年金險。假如她活到64歲,只拿了4年的年金,共200萬。那她的繼承人是否可以請求將當初繳的1000萬,扣掉實拿的200萬,要求歸還800萬呢?答案是否定的。剩下的錢,就是保險公司的。因為保險公司幫你承擔風險,承擔你活到100多歲,領的錢遠超過當初投入的錢的風險。所以萬一你領的錢小於投入的金錢,剩下的,就歸保險公司。

其實說錢歸保險公司,不很精確,應說錢就歸入一起加入年金險的風險共擔團體。保險公司只是招納保險的機構,一齊加入這個年金險的保戶,才是風險共擔團體(Risk pool)。有人早死,有剩下的錢,就有人晚死,需要更多的錢。其實是一種互補,這就是保險的本意,風險共擔。

不過,保了年金險後太早過世,只有拿一點點錢的可能,會讓保單賣相不好。所以常有保證金額保證年期條款,也就是說,萬一拿不到保證金額所定的金額,或是保證年期的年數就過世了,保險公司仍將剩下的金額或年度,繼續分發給受益人。這就是保單條款中所說,被保險人於年金給付期間過世,受益人所能領回的未支領之年金餘額。

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變額年金險費用解析—我的批評(Analysis of Variable Annuity Fees and Charges---The Untold Truth.)

台灣即期年金險比較(Immediate Annuity in Taiwan)

即期年金險分析比較1(Analysis of Immediate Annuities in Taiwan)

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一個人類學家在原始部落的故事續1---談保費計算原理 (Determination of Net Premium)

一個人類學家在原始部落的故事續3---談死差、利差與費差

保險基本原理

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黃金存摺與黃金ETF(Gold Passbook and Gold ETF)

目前台灣開辦黃金存摺的金融機構有台灣銀行、兆豐銀行與花旗銀行。一般皆以台幣計價,以一公克為最小買賣單位。花旗銀行則是以美金計價、以一盎司為買賣單位。

黃金存摺是一個很方便的黃金投資管道,進入門檻低、買賣方便、帳戶上的黃金數量,銀行即有對應的黃金準備。

ETF也可以讓投資人間接持有黃金,譬如iShares COMEX Gold Trust(代號IAU)。

以這支黃金ETF為例。在2008三月13號,該ETF持有2,010,183.086盎司的黃金,共發行20,350,000股(Shares),所以等於每股持有0.09878盎司的黃金(約是十分之一盎司)。這支ETF運作的成本是每年0.4%。

簡單的說,這個ETF的實際資產就是黃金,投資人買進它的一股,等於就持有一小部份的黃金。

一樣以2008三月13號的資料計算,當時黃金ETF每股淨值是98.01美金,以一美金兌30.66台幣,一金衡盎司等於31.1035公克計算,等於每公克黃金賣978台幣。

我們比較當時黃金存摺的價格,以台灣銀行為例,三月13號,每公克賣982台幣,三月14號,則是986台幣。

黃金存摺的開辦機構等同是一個造市者(Market Maker)。它以買賣價差做為營利來源。一般是每公克十塊台幣的價差。也就是說,投資人假如現在買進一公克,然後馬上賣出,就會虧十塊。以現在金價每公克九百多台幣的價格來看,10塊的價差,約是1.1%的成本。

黃金ETF的主要持有成本是每年0.4%的內扣總開銷。管理公司會賣掉持有的黃金來支付這項費用。所以現在ETF一股持有0.09878盎司的黃金,過了一年之後,每股持有的黃金重量會減少,不到0.09878盎司。

ETF還有一個狀況,就是折溢價。因為其價格以市場供需決定,所以當市場上想買黃金ETF的人較多時,投資人需付出更多價錢才能買到。

以黃金存摺與ETF的成本結構來看,假如是想要長期持有黃金,做為一個資產配置部位或是購買力保值部位,那麼國內的黃金存摺是個不錯的選擇。假如買黃金的目的,是為了賺波段,買低賣高,那麼ETF會是較好的選擇(不過我對於這種所謂"賺波段"與短線操作的投資方式,大大存疑)。

後記:在這個網頁可以查到兆豐銀行的黃金存摺歷史價格,這裡,則可查到台灣銀行的歷史價格。

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一個人類學家在原始部落的故事續5---談分紅保單(Participating Policy)

一個人類學家在原始部落的故事續4---分紅保單基本原理(Basic Principles of Participating Policy)中的例子,就是一個很基本的分紅保單的運作實況。保險經營者,將因來自死差、利差與費差的盈餘的一部份,分回給保戶。

在分紅保單的相關討論中,常提及的一個優點是,該保單讓保戶可以像公司股東般,分享公司營運成果。就某方面來說,可以這樣講。但要認清有兩點很大的不同。

一是,保戶分紅拿得愈多,股東拿得就愈少。兩者是在對立的兩端。就像人類學家的例子。人類學家代表的就是保險公司,族人則是保戶。他們以3:7的方式分享盈餘。在現實世界的說法,就是保險公司股東拿30%,保戶拿70%。兩者是對立的,一邊拿得多,另一邊就拿得少。以下舉某保險公司紅保單紅利公告為例:

“95年度可分配紅利盈餘約38,461仟元,保戶分配70﹪,股東分配30﹪。”

看了這句話,我想讀者就可以清楚知道,分紅保單保戶與公司股東的差別。

這個連結,可以查到各公司的分紅公告。

二是,股東可以享有這張分紅保單以外的其它公司營運所得。分紅保單保戶就是只分享”這張”分紅保單的營運所得。一家保險公司,通常不會只有一個分紅保單當作產品。公司的股東,就是公司的所有者,他可以享有公司整體營運所得,但是分紅保單保戶,只能享有該張保單的營運所得。所以,說分紅保單保戶像股東,其實還是有不小的分別。

分紅保單的紅利運用,有幾種方式。像人類學家的例子,讓族人拿回現金,就是其中一個方法。其它三種方法包括: 折抵應繳保費購買增額保險儲存生息。可以提供這四種紅利運用方式的保單,叫美式分紅保單。另一種,英式分紅保單的紅利則只能購買增額保險。所以,分紅保單的美式與英式的差別就在於紅利運用方式。目前台灣市場上分紅保單的主力是美式。

保險公司在計算分紅保單保費時較為保守,所以與不分紅保單相較之下,分紅保單一般要繳交較高的保費。

很多人把保單的分紅當做一種”所得”。這種狀況可以做個比喻。

你要花錢請人做事,有兩個人前來應徵。甲說,收你100去辦事。最後可能花超過100,可能花不到100,不過這都和你沒關係,他是就把事辦好就對了。乙說,收你120去辦事。最後花超過120沒你的事,花不到120,剩下的錢退給你。他一樣把事辦好。

分紅保單就像乙的承諾。你可能花120,收回30塊,實際開銷90塊,比雇甲做事划算。但千萬不要花了120,收回10塊,還沾沾自喜,以為賺到。事實上,你雇甲去做事還比較划算。

保戶不應該為了分紅,而去買分紅保險。應該是為了買保險,才把分紅保險列入選項之中。

弄清楚原理,你就會知道自己面對怎樣的選擇。

待續…


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海外券商查證(Brokerage Firm Report provided by FINRA)

在FINRA網頁上,可以查到美國券商的詳細資料。

FINRA是Financial Industry Regulatory Authority的縮寫。簡單的說,它是一個成立於2007年七月,一個非官方的,美國金融業間的自律組織。想多瞭解這個組織,可到這個頁面。

回到主題,以下介紹如何在FINRA找到券商的資料,首先進這個頁面。,點Start Search。在下一個頁面,點選方框,代表你同意他們的服務條款。

然後打進你想要查詢的券商名稱。再點選Brokerage Firm,再點Start Search。

接下來就會出現搜尋結果。點下你想看的項目。在下一個頁面再打入認証碼,就可以看到一個Summary版本的券商基本資料報告。假如你想看得更仔細,在頁面右上角,有一個View Full PDF Report的按鈕,點下去,你會看到更詳盡的資料。

這份報告還蠻詳細的。包括券商的官方登記狀態、自律團體登記狀態、執行業務範圍、在美國那幾州可執行業務、公司主要股東、近來裁罰、運作模式皆有描述。

假如你想多瞭解一家券商,這是條不錯的管道。


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免佣基金的成長—續(The Dominance of No-Load Funds)

這張表則顯示了有佣與免佣基金,從1979到1999年的開銷比變化。









我們可以看到,除了一開始的1979年,免佣基金的開銷比比有佣基金略高外,其餘時間,很明顯的都是有佣基金的Expense ratio較高。為什麼會這樣?其實是個很有趣的問題。我想,原因也不只是SEC報告上所寫的,因為加入12b-1費用之類的因素。

這篇報告還有許多的圖表,分析基金的開銷比與基金種類、基金資產大小、基金成立年期、基金公司大小的關係。有興趣的朋友,可以前往一看。

這篇報告最主要的目的,是給美國國會與SEC參考,作為瞭解基金業收費變遷的客觀描述,以利政策的制定與管理。當然,對於有興趣瞭解的投資人,也是很好的參考資料。

SEC從不明白表示,什麼是合理的基金費用。SEC不會說,這支基金開銷比2%,太高,給我降到1.5%,不然不准發售。SEC不會這樣做。他們的立場是,交由市場競爭機制與基金董事會來把關。競爭機制就是,假如低費用的基金可以帶來較好的表現,那麼投資人應學會選低費用的基金,讓高費用的基金沒有市場。董事會這關,則是藉由獨立董事們,在與資產管理公司簽定合約時,替投資人看守荷包,壓低費用。事實證明,這不是很有效的機制。

美國Consumer Federation of America的Travis Plunkett,在美國參議會的一次聽證會中,曾對這個機制提出抨擊。讓市場競爭決定合理的費用,聽起來很合理。可是,當大多數投資人不知道費用對投資的傷害時,當大多數人不是拿費用來比較時,這個競爭就弱了。再來就是,投資人常是買了之後,才知道原來費用是多少。(或是從來就不曾知道。)那些藏身在公開說明書中的小小數字,有多少投資人在買基金前會注意到,會知道這個小數字的重要性呢?這個數字,沒有在投資人執行買進的決策前就讓他看到,那會有什麼費用競爭呢?

回頭看看台灣。我們看到,在美國至少是官方(SEC)與民間(Consumer Federation of America)都有對基金費用的討論與爭辨。大家都是站在自己的觀點講話,各自有理,但至少是有討論。在台灣,誰在討論基金的開銷比,在討論基金的佣金?金管會不討論,消基會不討論。放任這些基金,大方的每年收台灣投資人股票型1.5%,債券型0.75%的經理費。還是只有經理費喔!加上其它開銷,這些債券型基金,就要和美國的股票型基金總開銷一樣了。股票型就不知道要和那一型一樣了。(可以參考經理費不等於總開銷一文。)

當大家都注意到中油和台塑價格一樣,是否涉及價格壟斷時,這些國際基金公司一起收1.5%和0.75%的經理費,為什麼沒有人懷疑是壟斷與妨害競爭的行為?為什麼來自不同國家,不同風格的公司,經理一支股票基金的費用會完全一樣?為什麼同一家基金公司,不論投資區域,只要是股票型的,就都要收1.5%?這明顯的不合理,為什麼沒有人注意到。

因為,注意費用這種小細節賺不了大錢嗎?一般散戶有這種觀念就算了,金管會的財經專家呢?消基會負責金融產品方面的人呢?我們台灣的財金學界呢?居然一點聲音都沒有。為什麼呢?

相對於財經媒體每個月、每天,討論火熱基金標地的熱鬧滾滾,這一片對於費用的寧靜,我想,會讓國內金融業者與國際基金公司,覺得相當輕鬆自在吧。


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免佣基金的成長(The Dominance of No-Load Funds)

最近看到美國證券交易主管單位SEC在2000年發表的一篇名為Report on Mutual Fund Fees and Expenses的報告。內容詳細分析了美國基金業從1979到1999這20年來,基金公司向投資人所收取的開銷費用的變化。雖已是七八年前的資料,但因其含括時間長,資料詳細,我覺得讀起來仍是相當有參考價值。

這篇報告是SEC的Division of Investment Management所主撰寫的。文章一開頭,先講明為什麼要編寫這份報告。第一第二個理由,分別是基金業在過去20年的飛快成長,並已成為美國家庭重要的投資工具,自然值得關切。第三個理由,原文照抄引用,the significant impact that mutual fund fees and expenses have on investor returns,就是費用對投資人報酬的顯著影響(不會有人以為這句是在說基金公司收得愈多,會帶來愈好的績效吧?)。第四個理由則是,長久以來關於什麼叫合適費用的爭論。
文章非常長,但其中有幾個圖表,簡明的指出了一些現象。

這張表格說明了美國基金業的成長。從1979年的517支,成長到1999年的8901支,是1622%的成長。基金總資產,從1977的517億美金,成長到1999的44566億美金,是8520%的成長。這篇報告撰寫的時候,美國有8800萬基金投資人,有一半的家庭(49%)有在投資基金。



這張表則說明了20年來,基金開銷比(Expense ratio)的變化。先解釋一下。開銷比,簡單的說,就是基金整體的花費。它不是只有經理費,也包括了給資產保管機構的費用,也包括了雇請會計師、法律顧問的費用等,林林總總,全部開銷加起來,所佔基金資產的比例,叫開銷比。台灣販售的海外基金,通常只列出股票型1.5%、債券型0.75%的經理費,但是這只是經理費。假如經理費就1.5%,那麼基金的開銷比會更高。高到那裡?很抱歉,大多不知道。這些基金不註冊在美國,它們不用算給投資人看。關於經理費與開銷比的差異,可以參考經理費不等於總開銷一文。

這個表格分成加權和不加權兩欄。不加權,就是無論基金的大小,把大家的開銷比加起來算術平均。加權,則計入基金的資產。基金資產愈大,權重愈重。加權那欄的數字,較能真正反應投資人所花費的開銷比。

我們可以看到,在基金業快速成長的同時,基金的開銷比卻是從70年代末期的0.73%,上升到90年代的0.94%。不禁讓人想問一個問題,基金規模擴大所產生的經濟效益到那裡去了?基金公司不僅沒把經濟效益分給投資人,降低開銷比,反而將開銷比拉高,這是怎麼回事?難怪柏格先生會說,基金業已經從一個A profession with some elements of business,變成A business with some elements of profession。真是一句令人回味的話。

但我也看見,美國基金0.9%多的開銷比,比起台灣這些境外基金1.5%的經理費,實在是低很多啊。


再來我們看到免佣(No-Load)與有佣基金的數目成長。我們可以看到,這20年間,有佣基金的數量,始終佔市場的多數,一直有六到七成的基金,是有佣基金。


有佣基金雖然數目較多,但顯然,美國投資人不買它的帳。有佣基金旗下資產,呈下降趨勢,到寫這份報告時,已經有超過一半的基金資產是在免佣基金名下。免佣基金吸引了較多數的投資人。

在台灣的境外基金全部都是有佣基金。居然還有投資朋友說台灣買基金很便宜。你買基金,自己挑,自己選的,為什麼要付佣金給承辦人員呢?(台灣叫手續費,再說明一次,這種按買賣金額的百分之多少收的錢,就是佣金。手續費是一筆交易就是固定收多少錢,不論這個交易是十萬還是一百萬。這才叫手續費。)投資人大多不知道,你100塊擺在別人那裡,每年不論賺賠,都從中扣1.5塊給他,已經是給人很大很大的好處了。

美國的免佣基金相當發達,各種資產類別全都有涵蓋。可以說,你找到一支優秀的有佣基金,一定有一支一樣優秀的免佣基金供你選擇。很多美國財經評論者都曾說出”傻瓜才會買有佣基金”這種話。假如你會自己挑基金,那免佣當然是首選。至於對基金沒什麼瞭解,要靠金融從業人員幫他挑基金的投資人,只好買有佣基金來酬付金融業的協助。不過不幸是,投資人容易因此掉入利益衝突的陷阱。台灣就有現成的例子,那就是B股債券基金。你以為金融業是在幫你挑基金,還是在幫自己做業績呢?

台灣這種基金銷售模式相當不合理。不論投資人是否自己挑選基金,全都要付出佣金。而且這些境外基金的開銷比全都太高。美國那些覺得”傻瓜才會買有佣基金”的人,假如知道世界上有國家的國民只有有佣基金可以買,不知道會是什麼感覺。

台灣的投資朋友們,不要再當傻瓜了。不要被那些資產管理公司、金融業者,當成不知道有免佣基金存在的無知者,當作不知道去選免佣基金的傻瓜,當作全球投資界的次等公民。好基金不來,我們就出去。我們的錢,沒必要給提供次等服務,還在那邊自吹自擂的業者管理。

待續…

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一個人類學家在原始部落的故事續4---分紅保單基本原理(Basic Principles of Participating Policy)

在新一年的保險,你為族人規畫的計算基礎是以1000個21歲女性為被保險人,一年內死亡率估算1%,預定利率為10%,每個死亡事件支付100塊,算出純保費0.9091塊,再加上0.2的附加保費,總保費是1.1091塊錢。

很快的,一年過了,又要年末清算了。

你很快的把資料整理起來。這年被保險的女性族人中,有五個去世,所以理賠支出是500塊。當初銀行開戶要收50塊手續費,今年再把錢存進去就不用這個成本,只剩下請補給商行把錢帶去首都的費用100塊。利率仍在高檔,存到的是15%的年利率。年初向這1000個人收的,共1109.1的保費,在15%的年利率下,到年底有1275塊。

總結來說,共1275塊錢,扣掉500塊的理賠支出,再扣100塊的成本支出(假設補給商行也是年底結算拿錢),所以總共剩675塊。

你很快理解到,這675塊,是由三個部分組成。一是估計有1%的死亡率,實際0.5%的死亡率所產生的死差益。二是估200塊的費用,實際使用100塊所產生的費差益。三是估10%的利率,實際是15%的利率所產生的利差益。這三個部份都是”益”,而不是”損”,所以才有這麼多”盈餘”。

你知道瞞不過女族長的,所以跟她詳細的解釋了一番。

“哈!真好。那就這樣好了”族長說。

“怎樣好了?叫我再辦一年嗎? 你心中納悶。

“我們三七分帳,這些剩下的錢,30%給你作為幫我們辦保險的獎勵,70%退回給我們參與的族人。”族長說道。

“喔!”你一時還沒意會過來。但馬上簡單的算了一下,這意謂675塊的盈餘,你可以拿到675乘以0.3,等於202.5塊。不少錢耶。(還記得,這個部落的一塊是很大的嗎?)

正在高興的時候,族長說道。”給你那麼多錢,就是要繼續幫我們辦保險啦!”

“喔!”高興的心情頓時變憂喜參半了。

該做的事還是要做。你算了一下,675的70%是472.5塊。退還給剩下的995位參與人,每人可以拿到0.4749塊。

隔天,族人到你研究小屋前排隊領錢時,每個人都眉開眼笑。她們看到了保險的保障作用,也很高興一年前交出去的錢,現在又領了一部份回來,好像有紅利一樣。

你其實心中很清楚,他們只是領回自己的錢罷了,這些經過運作後還有剩的錢。當你看到她們995人一起分472.5塊,還拿得很高興,你自己一個人就分得202.5塊,心中不禁有些迷惘。當初為了服務她們所設立的制度,現在居然可以讓自己賺那麼多錢。再繼續辦,是為了想賺錢還是想服務她們呢?思緒被這個問題所盤據的同時,你可能沒意識到,自己在這個原始部落所推行,將保險運作盈餘的一部分發還給參與人的制度,就是文明世界中分紅保單(Participating Policy)的原型啊!

待續...


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晨星為文直指高費用的危害(High Costs are associated with Underperformance and High Attrition Rate)

終於看到很直接的文章了。2008年二月25日,晨星在Fund Spy專欄發表一篇名為”Why No One Sees High-Cost Flops”的文章,詳細解說高收費的基金會帶給投資人什麼不良後果。

綠角以簡單中文摘要的方式介紹該文。有興趣的朋友,請直接閱讀原文

文章的副標題是”High-cost funds are an even worse bet than you think”,意即高收費基金比你想得更糟。我們來看晨星為什麼會這樣說。

文章開頭說明,你買到高收費基金會有三種後果。一是,基金表現傑出,二是基金表現低落,三是基金表現差到被清算或合併。晨星這篇文章在證明,高收費基金發生後兩件事的可能性較高。

作者先看基金開銷比(Expense ratio)高低與其存活性的關聯。作者選用自1995年來的滾動五年及十年資料,將基金依開銷比從高到低,分成五組。在美國股市基金方面,結果如下:

在國際股票基金方面(International Stock Funds),結果如下:

在債券基金方面(Taxable Bond Funds),結果如下:

結果非常明顯。高費用是基金的先天不良,讓它們難逃早夭的命運。費用最高的那一組,十年過後,將近一半會消失在市場上。當初買進基金的時候,投資人可曾想過,當初自己看好的標的,居然也會有被清算的一天嗎?

再來看基金的費用與其表現的關係。作者一樣把基金依開銷比高低分成五組,看其成功的比例。所謂成功,意謂其績效在同類型基金的平均之上。

美國國內股票型基金結果如下:

開銷比愈高,基金愈難超越平均。其它資產類別也有相似結果:

十年後超越平均比例:

這些數字說明的狀況我想已經非常清楚了,說服力也夠。不是只有晨星最近的報告指出這個結果,以下列出我在其它文章中引用的柏格先生演說圖片:

結果相同。收費愈低,表現愈好。

任何人看到這些資料,在買基金前,應都學會看基金的開銷比。晨星這篇文章有點長,還有更多比較,我非常推薦讀者自行全篇看完。

常有人說,費用不重要,績效才重要。晨星對此在文中評論如下
Yet, some people insist that costs aren't important--because they remember only the first outcome.

說這些話的人,只想到文章一開頭提到的第一個可能,就是卓越的表現。而事實是,後兩件事,表現低落與陣亡,發生的機會較高。其實可以更明白的說,任何人,說費用不重要,績效才是重點,要不就是不知道自己在說蠢話,不然就是以為聽他說話的人不知道這是蠢話。

所以晨星在文章最後一段說道:Low-cost funds double your chance of success.我喜歡晨星的單刀直入。儘管這樣,會得罪許許多多的基金公司。



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為什麼要進行指數化投資?續(Index Your Investments)

3.資產配置的最佳工具

在投資的兩個核心問題中,假如你覺得自己無法適時進出市場,那麼資產配置將是個很好的策略。

簡單的說,資產配置就是將資產分散到各種資產類別中,核心三項為股票、債券與現金。其它有房地產、黃金等。在股市中還可以細分,是大型、中型、還是小型股。是價值股、成長股還是混合。這些不同的股市區塊,都有其對應的風險與報酬。

當要設計資產配置比例時,譬如你要一支大型成長股基金來做為該股票部位的代表。這時,你有兩個選擇,主動或被動型基金。被動型基金,一個追隨大型成長股指數的基金,會是較佳選擇。為什麼?因為該基金只買大型成長股。它很純。

你買了一支在晨星分類上屬於大型成長股的基金,你以為它就是由大型成長股組成的嗎?答案常是否定的。主動型基金涉及人為判斷。經理人和分析師團隊是以自身設下的標準在檢視股票,不是用大中小型股與價值成長股分類標準在看股票,所以主動型基金的標地,常是涵括九宮格中的三到四格。它會被分類成其中一類,是因為它的持股核心在那,不是它全部的持股都在那一格之中。

舉例來說,這是某支基金的持股分布圖,直接取材自晨星的某基金頁面。

我們可以看到,持股涵括大型成長,大型混合與中型成長股,只是因為核心在大型成長股,所以歸類為大型成長基金。

這會有什麼問題?這會讓你的資產配置計畫變得相當複雜。假如你股票部位有70%在該基金上,你該完全用大型成長股的報酬來估這部位的回報,還是用80%大型成長,10%大型混合,10%中型成長的報酬來估算?還是你根本搞不清楚那支基金在九宮格內各放了多少比例。

不只如此,主動型基金還會讓你的資產配置計畫飄忽不定。那天經理人一覺醒來,突然發現大型價值股的魅力,賣成長買價值,你會注意到嗎?你要怎麼辦,換基金來替代大型成長部位嗎?有時候經理人懼高症發作,開始賣股票換現金,你還以為你在這支基金的投資都應以股票視之?以主動型基金架構資產配置,就像把房子建在流沙上一樣,你是受制於人。

相較之下,指數型基金就像塊堅實的磚頭。它說它是大型成長股基金,那它持股就全部都是大型成長股。持股中有股票超出標準,就會被踢掉,有股票符合標準,就會加入。它穩穩的幫你佔住市場的這個區塊,而且就只在這個區塊。你要用大型成長的預估加在這支基金上,那是完全適宜。

以資產配置建構投資大計的人,指數型基金是最好用順手的建材。

總結以上的優勢,低成本的指數型基金是投資人獲取市場報酬的最佳管道,也是實施資產配置的最佳工具。它們在金融市場能見度不高(特別是台灣),因為它們只能讓金融業者賺很少的錢,但它們卻是真正服務投資人的金融產品。投資人就算不採用指數化投資,也應該考慮過這個選項。太多人不知道指數化投資這個選項,就一頭栽進基金的世界,難免遇到很多”始料未及”的結果。

最後以William Bernstein在The Four Pillars of Investing(投資金律)書中的一句話來結束本篇,他說Were Obi-Wan Kenobi an investment advisor, it’s clear what he’d tell his clients: ”Use the force. Index your investments.

投資朋友們,願指數與你們同在。

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為什麼要進行指數化投資?(Index Your Investments)

因為指數化投資具有以下的優點:

1.拿到你該有的一份報酬

假如某年某市場的報酬率是8%,而投資成本占了1%,那麼全體投資人能拿到的報酬就是7%。粗報酬扣除投資成本,等於投資人拿到的淨報酬。這條簡單的加減法算式,是金融市場的鐵律。不管這個市場效率與否,它皆成立。

整個金融服務業,無法替投資人的報酬加分,事實上,它們的收費正是投資人整體報酬低於市場平均的原因。在扣除投資成本前,大家平均起來,well,就是市場平均。扣除成本後,大家的平均是落在市場平均之後。

成本低廉的指數化投資,讓投資人每年拿到最貼近市場平均的報酬。Vanguard集團創辦人柏格先生曾說,”It is rock-bottom expenses, enabling a minimal-cost index fund not merely to earn, but to deliver almost all of whatever returns it may earn.”指數型基金不只是幫投資人賺錢,它是把投資人應得的一份報酬傳遞給投資人。

號稱幫你掌握趨勢、打敗大盤的主動型基金,這些幫你”賺錢”的基金,正因為它們的高收費,讓投資人連他應有的一份報酬都拿不到。

我們來看在一個年化報酬8%的市場,整體主動投資人假設每年花了1.5%的成本拿到6.5%的報酬,而指數化投資人以每年0.5%的成本,拿到7.5%的報酬,在30年之後的結果。如下圖:

假設一個期初一萬的投資。在指數化投資,每年7.5%的報酬下,投資人在30年後會有87550元。主動投資人在每年6.5%的報酬下,30年後則有66144元,是被動投資的75.55%,接近四分之三。

以獲利來看,指數化投資30年後獲利77550元,主動投資人獲利56144元。主動投資因為成本,獲利是被動投資的72.4%。

Poor active investors。只因為一個投資觀念的差異,長期下來,付出了100%的資本,承擔了100%的風險,卻只拿到四分之三的報酬。

30年很長嗎?以一個25歲開始工作的年輕人為例,預計60歲退休,活到75歲。這50年的期間,主動投資將帶給你更難看的報酬。(延續上面的例子,主動投資50年後只拿到被動投資六成的報酬。)

更糟的是,有個東西叫通貨膨脹。年報酬8%的市場,每年扣掉3%的通膨,實際報酬是5%。你要是拿1.5%去當投資成本,等於是讓你的獲利課30%的稅(1.5%除以5%)。面對十幾趴的所得稅都知道斤斤計較,小心計算,卻不知道金融業的每年1%、1.5%、2%的真正面目,是否算得上一種盲目呢?

全球財富管理業者那每年千百億的營收,從何而來?不用懷疑,就是從你,投資人,從你們這些拿辛苦工作的錢,承擔市場風險的人身上,刮取下來。那千百億營收的絕大多數,都是應該傳遞給投資人的市場報酬!金融”服務”業,服務的到底是投資人還自己呢?

投資人,不要再玩這個Losers’ game。告訴你成本不重要的人,恐怕連加減法都不會,連市場的鐵律都不知道。成本,正是金融業的原罪,正是投資人的全民公敵。

換邊站,進行指數化投資,你將拿到對應於這份風險所應得的報酬

2.心安

進行指數化投資,沒有人會弄壞你的投資。

許多買主動基金的人,著眼於該基金過去的好績效。但令人失望的是,好表現往往在買進後便停止了。就好像有三條排隊人龍,你選前進最快的來排,可是一當你站上去,它就不動了,旁邊的對伍變得移動較快。你開始懷疑自己的選擇。

當市場某年報酬20%,你手上的主動型基金可能只幫你拿到15%的報酬。當市場下跌10%,你那可愛的主動型基金可能幫你跌15%。多頭漲得不夠多,空頭跌得比別人兇。一個好端端年報酬8%的市場,被它玩到4%不到,你還要安慰自己,還好我有撐下去,至少有賺。Come on!是你的錯嗎?你的確有錯。你看過那支基金,保證,或是敢用一個字提及,它可以打敗市場的?沒有任何一支基金敢事前說它能打敗市場。金融界拿那些過去打敗市場的基金給投資人看,讓他們知曉主動投資的威力。事實上,主動投資的威力,在上個圖表比較清楚,是強大的報酬打折效果,讓投資人拿到50%到75%不等本來應得的報酬,視年限長短而定。假如你不能事先知道那支基金可以打敗市場,作再多的功課,都是Nonsense。這些挑選基金的努力,因為不會有任何超越市場的結果(除非你運氣好),所以都是白功。這些比較基金的精力,因為讓你對手上基金有不切實際的妄想,在它們表現低落後,你開始慌張、惶恐,心神不寧,甚至妨害本業與家庭生活,所以它們甚至是負功。投資人,花錢找罪受,花時間找氣受,何必呢?未能視清整個投資遊戲的代價,竟是如此高昂。

所以前哈佛大學校務基金執行長Jack Meyer說道”Most people think they can find fund managers who can outperform, but most people are wrong. You should simply hold index funds. No doubt about it.

持有主動型基金,新的一年開始之際,你不知道在十二月31號那天晚上,回首一看,這一年基金帶來的會是滿足或是失望。你何必要在市場的起起落落之外,再去額外承擔這種不確定性。當基金表現落在市場之後時,你能不怨聲載道嗎?而大多主動型基金,的確是會落在市場之後的。買了主動型基金,你有很大的機會可以去責怪經理人、基金公司。可惜的是,罵再多,你也沒辦法多拿回一分錢。罵再兇,基金公司經理費照拿,經理人一樣坐享高薪。投資人,你為什麼要出錢供養這些讓你拿不到市場報酬的元兇?我知道,因為他們許你一個美夢。但事實上What they sell is dream but what they deliver is nightmare.

持有指數型基金,你很清楚在一年結束之際,一個上漲10%的市場,你會拿到9.5%的報酬。一個下跌10%的市場,你拿到-10.5%的報酬。心安理得,一切都在預料之中。唯一不能預料的,就是投資的風險,市場的起伏。

有人說,一個下跌的市場,指數型基金只能跟著下跌。完全正確。在一個下跌的市場,指數型基金會下跌,主動型基金也會下跌,全部參與這個市場的人,都會賠錢。在一個平均報酬-10%的市場,全體主動投資人的報酬,假如他們花了2%的成本,那將會是-12%。被動型基金沒有避險的效果,主動型基金也沒有避險的作用,只要你在這個市場裡,你就避不了險。

假如有人以為,要躲掉下跌,掌握上漲,那才是投資的真諦。我必需說,你的確可以這樣想、試圖這樣做,我們是觀念完全不同的投資人,and I wish you good luck,因為Luck正是你需要的。市場的漲跌,會帶來結果的不確定性,也就是風險。而風險,正是報酬的來源。假如報酬是一種貨物,Risk is the currency to buy it,風險就是你用來買它的貨幣。以為投資的要義在於避熊抓牛的人,他在試圖吃一頓免錢的午餐。因為他只想要增值的快感,而沒有虧損的傷痛。事實證明,這是不可能的。市場這家餐館,不可能慷慨的讓你吃免費的午餐。回想一下,金融史上的確出現過很會挑股票的人,但曾有過多空趨勢大師,正確預測漲跌的人嗎?

不要著眼於短期的波動,長期下來投資人會有更大的機會拿到他應有的一份。而指數化投資,因為它緊貼市場報酬的穩定性,將讓投資人心情安定的度過每月每年的起伏,而不會因落後表現而心焦。Bogle先生說”Buy right and hold tight.”因為你買對了,你才能持有。指數型基金,以其堅實的理論基礎(加減法)與30年的實際經驗(1976至今),對絕大多數投資人,就是個正確所以能長期持有的選擇。

待續…

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2008二月份回顧

這篇文章,對二月份綠角財經筆記部落格的狀況,做一回顧。

這個月,最熱門的十篇文章依次是:
1. Ask Mr. Firstrade 專欄

2. 寶來台灣高股息基金(Polaris Taiwan Dividend + ETF,0056)

3. 和看法相同的人一起投資(Like Attracts Like)

4. 我對Ultra ProShares的看法(2X Volatility Does Not Mean 2X Return)

5. 4433選基金有用嗎?以台股基金為例(Fund Selection Criteria)

6. 一個人類學家在原始部落的故事---談保費計算原理(Determination of Net Premium)

7.海外券商Firstrade開戶步驟詳解

8. 每月3000元的感嘆

9. 他們怎樣用你的錢?(How is Your Money Managed?)

10. 寶來台灣50基金概述(Polaris Taiwan Top 50 Tracker Fund、TTT、0050)

Ask Mr. Firstrade 專欄本月第一,寶來台灣高股息基金(Polaris Taiwan Dividend + ETF,0056)則為第二名。看來,具有實用性的文章相當受讀者青睞。

這個月寫作部份延續一月份的方向,繼續寫了些與台灣本身相關的文章,包括4433選基金有用嗎?以台股基金為例(Fund Selection Criteria)2007台灣證券集中市場與店頭市場週轉率概算(2007 Turnover Rate of Taiwan Stock Market)寶來台灣高股息基金(Polaris Taiwan Dividend + ETF,0056)寶來台灣加權股價指數基金概述(Polaris Taiwan Weighted Stock Index Fund)這四篇,其中4433那篇還讓讀者推薦到其它財經討論區,綠角感謝讀者們的支持。

二月份我又開始寫一些保險相關文章。這個主題,或許某些讀者會有興趣。

二月份最常搜尋進入此部落格的十個關鍵字,在扣除綠角相關字詞後依序是:

ETF
Firstrade
Subprime mortgage
ETF指數型基金
Covariance
ETN
定期定額
指數型基金
Duration
Vanguard GNMA Fund

“定期定額”和”Vanguard GNMA Fund”這兩組關鍵字是第一次進前十名。(居然是Vanguard GNMA Fund不是Vanguard Index Fund,有點意外)

訪客來源的前三個主要國家分別是台灣、美國和香港。

二月份這個部落格有些變化。首先是有Firstrade公司人員,在此為投資朋友回答相關問題。這個月份,綠角財經筆記訂閱人數也首度超越1000人。

各位讀者的支持與鼓勵,給了綠角很大的寫作動力。大家一齊為更好的投資環境來努力吧!

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