波克夏的資產配置(Asset Allocation of Berkshire Hathaway)
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(本部落格文章，未經作者同意，禁止轉載)
在過去一些討論中，我發現有些投資朋友將波克夏股票當成一種類似基金的選擇。
譬如不只一次有人問我:”投資美國股市，該用VTI還是BRK.B?”
熟悉綠角看法的讀者朋友會很清楚我對這個問題的答案。
但這些朋友的心中，BRK.B就像是一個可以取代VTI的另一個選擇。畢竟它不像個股，反而像股票型基金。波克夏持有很多公司的股票，跟基金一樣有一個分散的投資組合。另外，它也有專業經理人，而且是全球知名的巴菲特先生。所以，納入考量算是合理的吧?
但就像所有投資前的一個最基本問題，那就是，投資人買進波克夏，到底是買進了什麼?
投入一萬元，會有幾趴在上市公司股票，多少百分比在未上市公司股票，多少現金部位?
這個關鍵問題，美國晨星專欄作家John Rekenthaler在近期一篇文章提出了解答。
首先是現金部位。
波克夏旗下保險部門，有1750億美金的Loss reserve。Loss reserve指的是保險公司面對保戶未來償付要求時，需要付出去的錢。
保險部門同時持有2410億美金的固定收益與現金部位。後者大多由到期年限不到一年的美國國庫券組成。
波克夏旗下其它公司總計持有480億美金的現金。
所以波克夏的整體淨現金部位應是2410+480-1750=1140。1140億美金的現金部位。
波克夏持有的公開上市公司股份總價值是2670億美金。
波克夏總市值是9580億美金，所以其持有的未上市公司總價值為5770億美金。(9580-2670-1140=5770)
所以波克夏的整體資產配置是12%現金，28%公開上市公司股份與60%的未上市公司股份。
以基金業標準來看，持有12%的現金算是相對保守的投資組合。
波克夏持股除了Apple與Amazon之外，多屬於鐵路、能源、保險、一般消費品這些傳統產業。所以把波克夏當基金分類的話，會歸屬於大型價值類股。
是否投資波克夏股票之前，需要考慮幾個問題:
1.投入的資金有高達12%是放在等同現金部位，會有錯過報酬的風險。
2.巴菲特雖是全球知名主動投資人，但仍有落後市場的風險。
3.巴菲特年事已高，假如投資人打算持有波克夏幾十年期間，幾乎可以確定會看到公司經理人變更。
總結來說，投資波克夏有一點像是一個位在個股與基金之間的選擇。而且這個基金不是指數型基金，而是主動型基金。
波克夏股票不是對美國股市進行指數化投資的替代品。
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“What I Learned About Investing from Darwin”讀後感3---選股時的關鍵財務數字
(本部落格文章，未經作者同意，禁止轉載)
作者接著詳細列出他認為根本不值得投資的情境與公司狀態。排除掉這些公司會降低犯下第一種錯誤(Type I error)的機會，就是誤以為不該投入的股票是賺錢的機會。
排除之後，接下來的問題自然是，要如何選?
作者希望有一個篩選標準，它需要有以下幾個特點:可衡量，會直接排除掉大多不值得投入的公司，以及不會漏掉大多值得投入的公司。
不少投資人會以為”卓越的經營團隊”可以做為這個標準。關於這點，作者講的很直白:
“You will rarely learn anything insightful from what the management says.”
“你很難從經理人說的話中學到什麼特別的東西。”
事實是，他們都會講一樣的東西。譬如注重客戶體驗、持續研發、善待員工，求才若渴等。
你有聽過那一位總裁或高階經理人說，我們公司不注重客戶、不創新、對員工不夠好。
作者提到。很多投資人說:”這家公司的經營團隊很厲害”。其實他們說的是:”這家公司的經理人很會說話。”
他們在訪談中、在專題報導中說的很好，你就以為他們經營公司很厲害。
很多人把”印象”誤以為是”經營能力”。等你發現這兩個可以有很大差距時，為時已晚。作者書中有真實世界的例子。
這個初步單一篩選標準如何找尋，作者從俄國遺傳學家Dmitri Belyaev的工作得到靈感。1959在赫魯雪夫上台後，Dmitri Belyaev成為位在西伯利亞的Institute of Cytology and Genetics主任。
Dmitri想回答兩個問題，首先，被人類馴化的動物，譬如貓、狗、豬等，這個馴化的過程是如何開始的。再來，為何這些被馴化的動物都有些類似的外型特徵。
為了這個問題，他開啟了一個長達幾十年的生物實驗。他假設，有一個篩選標準，那就是”溫馴”。一代又一代的挑出表現溫和，願意跟人類互動的動物，最後就可得到具有類似特徵，被馴化的物種。
他選了西伯利亞當地的野生Silver fox進行實驗。並聘用了從莫斯科大學畢業的Lyudmila Trut來執行與運作實驗。
實驗從1960開始，每一個世代的狐狸在幼時就接受很多測試，依其對人類的反應，從不友善、中性、友善，分成三級。
友善的狐狸再跟友善的狐狸交配，生出下一代。
到了1963四月，在第四代狐狸，Lyudmila看到一隻雄性狐狸對她搖尾巴。銀狐對人類搖尾，這是史上首見。
到了第六代，愈來愈多的銀狐對飼育員搖尾巴。
到了第35世代，超過70%的銀狐表現出對人類非常友善的行為。而且不只是行為上的改變，這些友善動物也開始有了一些外觀上的變化。
所以這個實驗不僅重現了馴化的過程，也證明當初Dmitri的假設是對的。透過單一標準”溫馴”進行篩選，就可以完成這個工作。
作者在投資世界找的就是類似生物界的這樣一個標準，只要符合這個標準，這家公司就有高度可能具有能幹的經營團隊、有產品競爭優勢、資本配置良好等優良特性。
作者找到的標準是:ROCE(Historical return on capital employed)
計算方法是ROCE=Operating profits/Total capital employed
Operating profits是在利息支出跟繳稅之前的營業獲利。作者想看公司本身營運帶來多少獲利，加入稅務與利息這些會讓狀況變得複雜。稅務與利息看得是財務方面處理的能力。
Total capital employed則是由Net working capital與Net fixed assets組成。
所以假如一家公司的ROCE是20%代表什麼?
代表這家公司每投入100塊的資本，可以賺20塊。
作者說，這就是企業經營好壞的指標。
你不會用一位馬拉松選手在訪談時說得多好來決定他的跑步能力。你會看他通過終點線的時間。
同樣的，你也不應該用一位執行長在電視訪談中的表現來決定他的公司經營能力，你會看他每投入100元的資本能賺多少錢。
高ROCE很可能代表公司背後有良好的經營者。
一家公司假如能在變動環境與同業競爭下，維持多年的高ROCE，那很可能代表它有競爭優勢。
持續的高ROCE也很可能代表這家公司有良好的資本配置能力。
高ROCE讓企業可以在不需要承擔財務風險的狀況下去冒企業風險。
(這句真的說的很好。書中有實際的例子，這樣的優勢帶來怎樣的成果。)
就像Dmitri用單一人為篩選成果，完成了銀狐的馴化，讓野生動物在多個世代後，開始有被馴化動物的行為與外觀。
在公司與投資的世界，作者也用ROCE做為公司篩選的標準，挑出一些具有共同良好特徵的候選者。
但，這只是起點。
假如能用單一標準就挑出好股票，那成為偉大的投資人，也未免太容易了。
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“資產配置戰略總覽”2024七月台北班學員課後回饋
本文整理2024七月台北“資產配置戰略總覽”參加朋友的課後回饋。
整體課程架構說明，可見“資產配置戰略總覽”課程內容介紹。
想參加這個課程的朋友，可參考以下各梯次:
”資產配置戰略總覽”2025一月4、5日台北班(最新開放梯次)
”資產配置戰略總覽”2024十月26、27日高雄班(已額滿，可候補)
”資產配置戰略總覽”2024十一月23、24日台中班(剩1/3名額)
課後問卷回饋
“綠角分享自己一開始投資發生的問題，以及定期定值/定額的優缺點。很感謝綠角的課程，心法和操作上收穫良多。也感謝細心的接待同仁。” 朱小姐
“1.不用每天關注股市。選好標的，每年在平衡就好。2. 股市本身無法預測。
感謝綠角老師無私的分享以及工作同仁兩天的幫忙，課後資料也相當詳盡，對我很有幫助。綠角老師最後給了很棒的結語。” 林小姐
“原本對於股票以外的投資標的較不熟悉，上課後對於平衡配置、退休後規劃有更為瞭解，講師的口條也相當好，很有收獲。非常感謝！上課的講義都可以順利對照講師講到的各PPT內容，做筆記也十分便利，課程規劃真的十分用心。” 匿名朋友
“非常感謝您的分享。雖然覺得接近40才來上課似乎有些晚了，但只要能夠即時進入市場便能享有市場的報酬。希望可以跟綠角一樣有紀律的執行下去。” 林小姐
“這是我第二次上資產配置的課。 第一次大概是五六年前。 第一次上完課，就收穫良多，資產配置課程也一樣條理清楚，內容豐富，Excel檔讓資產配置對一般人也變得實際可行。
第一次上課前沒有任何投資經驗，上完課後有資產配置第一年， 而且一開始很有雄心選擇較多細項的配置，但是後來第二年後就想說工作收入也還可以，加上還有購買房屋，資產配置定期定額計畫就放著。
這兩年通膨厲害，加上本業雖然繁忙，但是越來越侷限；累積一點儲蓄了，想再來投資，不過對之前上課的記憶，已經不可考，而且心魔很多（擇時，擇股）。這次上課，因為有上次部分記憶跟實際經歷的經驗，覺得收穫更深入，也更了解認同。” 曾小姐
“非常感謝，很紮實實用的課程。感謝老師多年來在指數化投資的耕耘，相關的書籍及部落格影響了很多人。多年前我按圖索驥開了美國的券商並進行投資，逐步完成資產配置及人生夢想的實踐，透過這一次的課程驗證並加強所學覺得獲益良多。” 莊小姐
“瞭解股債的各種配置策略及轉換方法、Excel檔案超實用! ” 簡小姐
“課程內容充實!” 蔣先生
“感謝綠角跟工作同仁提供的課程，我收穫很多。” 李先生
“導正原先錯誤的觀念。感謝寶貴的一課。” 柯先生
“系統性的介紹相關知識。” 李先生
“資産配置觀念的釐清、再平衡的實際執行方法。” 高先生
“課程很棒，繼續推廣。” 巫先生
“從零開始學到很多有用的資訊。” 林先生
“課程的內容很充實。” 匿名朋友
“釐清不少觀念。” 周先生
“建立不同層次的資產分配概念，例如依據各自資產的特性來確認獲利與避險的傾向，以及可能的分配比例機制等。” 林先生
綠角感言:
資產配置是一整套有系統的知識體系。這些知識不是憑空想像，或憑感覺而定。而是有紮實的理論基礎，並且可以在真實世界得到驗證。
”資產配置戰略總覽”自2013編製完成以來，我一直講述相同的投資原則與實行方式。不必低通膨時說一套，高通膨再換一套。新興市場興盛說要這樣投資，美國領先說要那樣投資。完全不必。理由正是，這是一個可以度過市場波動起伏，與資產類別產業興衰的投資方式。
我自己也從這樣的投資方式中獲益許多。
很高興可以藉由書寫與課程，持續的推廣這些觀念與做法。謝謝各位朋友的回饋。
學會資產配置投資觀念，然後貫徹實際執行。幾十年後，你很可能發現，這是人生排名前幾的重要正確決定。
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