對主動選股有利的環境，主動型基金就大多能勝出嗎?---SPIVA Scorecard 2025
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從2002開始，標普公司每年發行一份名為SPIVA計分卡(SPIVA Scorecard)的報告。SPIVA是S&P Indices versus Active，”標普指數跟主動型基金對比”的縮寫。
該報告詳細整理各資產類別的主動型基金與對應市場指數兩者相比的成果。
該研究的特點在於選用合理的對比指數與處理生存者偏差。這些特點，可參考這篇文章。
今年(2026)發表的SPIVA計分卡，是統計到2025年底的成果。
報告開頭第二段就提到2025，79%的美國大型股主動型基金，表現落後標普500指數。
近八成落後。所以2025的市場環境對主動選股特別不利嗎?
報告中提到一個指標，股票報酬分散度(Dispersion)。指的是同一個市場，或同一個指數內，不同股票之間報酬的差異性有多大。
譬如有個股市，只由市值相同的A、B兩支股票組成。
第一個月，A跟B都是上漲10%。那麼其報酬分散度就是0。不同股票的報酬，在這個月完全沒有差別。
第二個月，A漲20%，B跌10%。這個月，報酬分散度就很高了。
在報酬分散度高的市場，對於會選股的人相對有利。
因為你選對了，譬如在第二個月選到A，會比選錯了，選到B，成果要好很多。
在報酬低分散或沒有分散的市場，會或不會選股，差別不大。譬如在第一個月，選A或選B，成果都是相同的。
那2025的美國股市是高分散還是低分散呢?
高分散。可以看報告中的這張圖。
2025是那條橘色的線。高於歷史平均22.3%。也是2010以來最高。
在這樣一個對主動選股有利的環境，大多主動選股的大型股基金，還是落後標普500指數。
而且市場基本定律是，每有一塊錢拿到高於市場1%的報酬，就會有一塊錢拿到落後市場1%的報酬。主動投資勝過市場，需要把別人踩在腳下。沒有人會心甘情願被別人踩。大家都會拼命想把其他人比下去。主動選股要勝過市場，不是想像中那麼容易的事。
另外，近年來大型科技類股領軍的美股多頭，往往給投資人一種印象，認為只要買進科技類股，就會勝過大盤。對於這個問題，今年的SPIVA報告也有詳細說明。
下面這個表格，說明2025第一到第四季，標普500各產業中，有百分之多少的股票表現勝過標普500指數。
可以看到，科技類股(Information Techonology)在2025第一季表現不是很好，只有36%的股票勝過指數。科技類股即便在狀況比較好的第二季，也只有64%勝過指數。2025全年，科技類股只有37%勝過指數。
也就是說，即便你投資的是美國科技類股，但買錯股票了，買到那落後的63%，那麼你的績效還是會落後市場指數。
這也代表，假如你看到基金業者推出科技基金(ETF)、或是任何看似前景光明的特定產業基金，也千萬不要以為那就是勝過市場的保證。
就算某年、某個期間，那個產業的表現的確勝過指數。假如那個標的是主動選股(或是追蹤有特定選股規則的指數)，也可能會因為選錯股票而落後大盤。
對主動選股有利的環境，大多主動型基金還是落後指數。
選對產業，萬一經理人主動選股選錯股票，也會落後指數。
那為什麼還要投資主動型基金呢?
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那家基金公司的投資人在十年間賺了4.9兆美金?(Vanguard Investors Make Trillions in 10 Years)
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晨星近期的一篇文章顯示了美國一家基金公司投資人可觀的獲利。
在2016年底，這家資產管理業者旗下所有基金與ETF的資產總值是2.9兆美金。十年過後，到了2025年底，資產總值來到9.9兆美金。增長7兆美金。
同期間，資金流入的總價值是2.1兆美金。也就是這7兆美金的增加，其中有4.9兆是獲利。
文中的圖表很明白的呈現出這個成長。
有兩個重點。
第一，這家基金公司的投資者在過去十年間，基本上是從不間斷的，不管市場起伏，持續的將資金投入該公司的標的中。這可以從藍色線條從左下到右上持續的爬升看出。他們在2020疫情中，沒有恐慌而大量賣出。還是持續買進。他們在2023，沒有覺得”市場已經漲得太高”，就停止投入。都沒有。
第二，市場帶來的資產成長波動很大。可以從紅色區塊這十年間明顯的的上下起伏看出。但最後，市場成長帶來更大幅度的管理資產總值的增長。這可以從圖表最右邊，紅色區塊明顯大於藍色區塊看出。
這家為投資人帶來近五兆獲利的基金公司是那一家呢?
我想綠角部落格的長期讀者已經知道答案了，那就是Vanguard 。
該文提到，這十年間，Vanguard旗下股票型基金與股票型ETF，整體來說，大約帶來12.6%的年化報酬。其所有的基金與ETF(包括股票、債券等其它資產類別)的年化報酬則是約10.5%。
這些標的本身的獲利，帶來近5兆的資產成長。
取得這樣的成果不只是Vanguard的功勞，投資人自己也有重要貢獻。
因為，投資時，你的報酬不是完全由你的標的決定，是標的的績效與你的行為，兩者共同決定。
假如你總是在漲很多之後才想買，大跌之後又賣出，你的成果會很差。
Vanguard投資者表現出良好的投資行為，持續的投入，持續的參與市場，得到了這4.9兆的成果。
該文作者提到，這是他所知，全球基金業有史以來，最大金額的投資者獲利。
這對資產管理公司也有所啟發。
對於資產管理業者來說，管理多少資產，是非常重要的事。收取一樣0.5%的內扣總開銷。管理一百萬的資產，收入是5千。但管理一千萬的資產，收入就是五萬。管理愈多的資產，公司就有愈高的收入。
那要如何提高管理資產總值呢?
很多公司將重點放在推行新標的與廣告過去表現良好的基金。
那些新標的會吸引投資人呢?
無非是最近漲很多的地區、產業或是主題。
於是2006推能源、黑鑽、礦業、原物料。
現在推5G、AI、機器人、電力基建。
都是在追逐近期熱門。
熱潮無法永遠持續下去。最後的結果常是，投資人得到失望的成果。基金公司再去找下一個主題。
這樣不僅很累，成效不佳。而且不斷推行近期熱門標的，長期後果常是失去投資人信任。投資者不願意再買單。這會是非常大的問題。
相較之下，Vanguard怎麼做?
Vanguard從不推什麼近期熱門主題標的。資產主力就是指數化投資。其主動型基金多都採用多經理人，低收費模式，大多也會帶來市場報酬附近的成果。
然後市場漲，它就賺。市場跌，它也賠沒錯，但不會賠更多。投資人投資時就覺得心安理得，不僅坐的住，也願意持續投入。
不會像主動型基金，很多是市場跌它跌更多，市場漲它漲不動(不然落後市場的成果是那來的?)。投資人愈持有會覺得愈不對勁。就會開始懷疑，停止投入，甚至撤出。
然後當市場表現好時，像近年的美國股市，Vanguard這些標的出現可觀的資產成長。這個資產成長不只是投資人的獲利，同時也是Vanguard管理資產總值的成長。譬如文章一開頭提到的，從十年前的2.9兆到2025年底的9.9兆美金。
這是確實的雙贏。投資人贏，Vanguard也贏。
由於Vanguard投資人就是其股東的公司結構，這些”獲利”不會為Vanguard帶來什麼公司獲利成長。大多會以更低內扣費用的形式再回饋給投資人。
這份成功，為當代資產管理業者展現了另一條路。一個投資者與基金公司，可以兩者共榮、共享的美好成果。
基金公司可以不要再練枯榮大法。
投資人枯。對投資人收取高額內扣費用，讓投資人投入過去熱門資產，傷害投資人。
基金公司榮，藉由這樣賺收取大量收入。
讓投資人一直枯，他們最後就會失去信心、停止投入。枯榮大法最後往往是雙枯。基金公司與投資人，兩者都輸。
不要再抱怨國人不再青睞境外基金，不再買國內業者發行的基金。
在問這個問題之前，業者與相關配合的行銷通路有沒有想過，你提供怎樣的境外基金，你發行怎樣的基金給投資人使用呢?
不會有人願意當一直被利用的一方。
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“ETF關鍵報告”2026一月高雄班學員課後回饋
本文整理2026一月在高雄舉辦的“ETF關鍵報告”參加朋友的回饋。
課程內容與整體架構，可見“ETF關鍵報告”內容介紹
想參加的朋友，可參考最新梯次:
“ETF關鍵報告” 五月17日台北班
“ETF關鍵報告” 五月31日台中班
“ETF關鍵報告” 六月14日高雄班
所有開課時程，可見綠角開課計畫。
綠角感言
近年來，不論在台灣還是美國，ETF都是相當受到投資人青睞的投資工具。
美國最早開始發行ETF時，是用ETF進行指數化投資。從標普500開始，進展到美國股市全市場指數化投資工具。從美國本地開始，進展到全球股市都有對應的ETF。從股市開始，進展到債市、貴金屬、原物料到加密貨幣。ETF拓展了指數化投資可以達到的角落。讓投資人可以很方便的用ETF組成多資產與全球化的投資組合。
但ETF不只在指數化方面有大幅進展，在非指數化投資工具方面也有多重演進。從早期的Smart Beta、基本面ETF開始，發展出依循各種不同選股規則與加權方式的策略指數。到完全主動選擇證券的主動型ETF。到美國近幾年出現的”單一股票”ETF。
到2025年底，美國ETF總數4404支，已經超過美國股票總支數(約4200)。如何挑選ETF，本身已經變成一個不是那麼簡單的問題。
就算一個投資人單純的想要進行指數化投資，各業者發行，投資同一市場，方式相近，收費類似的不同支ETF，要如何比較與選擇?
譬如投資美國股市，大家都說VTI。那為何不是用iShares的ITOT，或是Schwab發行的SCHB。ITOT跟SCHB也都是全市場標的，年度內扣總開銷也都是0.03%啊。VTI到底好在那裡?
還有美國標普500 ETF有三支主要標的，分別是道富發行的SPY，iShares發行的IVV，與Vanguard發行的VOO。這三支ETF都以完全複製法追蹤標普500指數，資產規模每一個都是千億美金以上。那它們到底有什麼區別?如何選擇?
還有，ETF雖說是可以全天交易。但這個跟股票一樣在證券交易所掛牌買賣的特點，其實為ETF投資加上了一層複雜性。就是買賣要注意一些重點。
譬如ETF折溢價，怎樣算太高不合理，怎樣是可接受的範圍?
ETF的買賣價差要去那裡查，多少以內算合理?
ETF不論在結構、策略與交易等面向，都有很多值得深入瞭解的地方。
很高興可以透過書寫與講授，持續的分享這些相關知識。
感謝每一位參與與提出回饋的朋友。
課後問卷回饋
“解答了對ETF的盲點＆手把手教學操作步驟。” 林小姐
“覺得最有收獲的是實作選擇ETF。” 匿名朋友
“結合實際案例與統計圖表，可以有效針對部分「直覺上看似合理、但與實際數據不符」的認知盲點加以校正與去除。” 沈先生
“邏輯概念清楚，搭配數據證明。” 鍾先生
“對於資產配置組合可考慮的良好ETF有基礎的認識及分辨這些標的合適與否相關的資料探詢管道和方法。謝謝綠角寶貴的經驗分享指導，也謝謝助理小姐的諸多協助。” 呂先生
“系統性解說ETF種類與內容，如何從無盡的ETF中海選出自己想要的ETF。” 顏先生
“ETF三大網站的一步步操作與講解，非常實用。自己回家後可以慢慢查詢ETF標的物的各項資訊了。” 匿名朋友
“一個結構化的順序去瞭解你要購買的ETF。” 侯先生
“了解如何評估ETF。” 張先生
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