同門對決---The Great Debate between Jeremy Siegel and Zvi Bodie讀後感

The Great Debate是美國The National Association of Personal Financial Advisors(簡稱NAPFA)所舉辦的活動。2004年四月在Toronto所舉辦的The Great Debate請到了賓州大學Wharton School的Professor Jeremy Siegel和波士頓大學的Professor Zvi Bodie來進行討論。

兩位教授在財金學界與投資界都是有名的人物。Jeremy是經典理財書籍Stocks for the Long Run的作者。Zvi教授的著作則是學界與CFP的教科書。

這兩位教授在MIT取得博士學位時都是諾貝爾經濟學獎得主Paul Samuelson的門下,可算是同門師兄弟。

Debate的核心,在於長久以來與兩位教授連結在一起的觀點,即是,Jeremy認為股票要長期持有。Zvi認為,股票即使長期來看,仍是相當危險。

在第一回問答中,Jeremy就提出澄清。他說,”I never said that that means stocks are safer in the long run. They are relatively safer in the long run than random walk theory would predict.”而Zvi則說”It has become part of conventional wisdom that if you hold stocks long enough they are bound to outperform all other asset classes.”

贊成股票應長期投資的人,主要立足點應在於,股價長期以來,較有機會可以反應企業成長的真實價值,長期持有的動作有很大的機會比短期進出,更能獲得報酬。但是,是”有機會”,不是”一定”。股票不是你長期持有一定會贏過現金、債券等其它資產類別。假如有”一定”這回事,那麼就沒有風險,沒有風險,就不會有超額報酬。很多人說,買某某基金(全球股票類),十年二十年後,一定有不錯的報酬。長期持有的觀念不錯,但顯然,說這句話的人不知道風險即意謂結果的不確定。

長期持有股票的投資人,必需有長期下來,股票仍然落後的心理準備。股票提供的是一個機會,不是一條直通必然結果的坦途。

很多投資人看長期投資,看到的是像故事的現實應用---續3之中,股市愈長期持有,出現負報酬愈低的次數愈少的圖表。但是長期下來,譬如20年,拿到每年10%的報酬,和拿到每年8%的報酬,終端財富差異是很大的。以初始一萬元投資來看,每年10%,20年後是67275。而每年8%,20年後是46609。前者比後者多了40%。

這個概念也可以用這張圖來解說。(取材自Vanguard Investment Perspective 2007 Fall/Winter)圖中五條線,分別代表一個股債比65:35的投資組合,自1927、1937、1947、1957和1967開始投資40年後,其年化報酬的變化情形。我們可以看到,一開始,報酬差異相當大。但隨著時間拉長,這五條線的差異逐漸縮小。但是,最後的終點,就算只是一個9%和8%報酬率間1%的差異,累積40年下來,對終點財富的數值,將有巨大的影響。

股票應長期投資,因為股票長期投資比起短期進出是一個較有意義的行為,但不代表股票長期投資,就應該會賺錢,就應該賺得比債券多。

我覺得,兩位教授的立論都很完整,他們知道自己在說什麼。只是一般投資大眾,在擷取這些資訊時,出現了一些偏頗與斷章取義的狀況。

這個Debate中還談到很多方面。比較有意思的一點,就是Jeremy對股市的真實期望報酬(Expected real return)的估計是5%。他說,過去200年的資料,股市的真實報酬(扣除通膨後)是6.8%,現在因為股價較高,所以他覺得會比歷史經驗再低些。我覺得,這是個合理的估算。我在2007年11月所寫的拿起你的望遠鏡---股市投資收益評估(How to Estimate Stock Returns)系列文章,也是估出類似的數字。

人們不可能從金融市場裡,從投資的行為中,得到每年十幾趴的真實報酬,那會讓太多人,在有點本金之後,投資所得就可以維持生活,而放棄本業,以投資過活。人類社會,不是靠大家在金融市場忙進忙出就會有錢,有真實價值跑出來。有真實價值的東西,是人們從事本業,所提供的服務與製造的產品。絕大多數人,將從投資的行為中,得到失望的結果,不如意的報酬,而失望的繼續工作,推動人類社會的運轉。每年20%?!那只是用來賣雜誌、賣建議、賣whatsoever的情緒性字眼。

我的建議是,找個自己喜歡的工作,然後理性的認知,投資只是個讓資產有機會緩慢成長的管道。

Debate中也提到,傳統的資產管理(Asset Management)觀念,有逐漸轉移成負債管理(Liability Management)概念的情況。負債管理的意思是,譬如一個以退休資金為目標的投資計劃,其實它就是為了退休後的生活支出。這些支出,這些未來將要支出的金錢,就是未來會出現的負債(Liability)。投資的目的,就是要讓資產成長到足以支付這些未來的支出。

Zvi提到一點很有趣。他認為,知道資產配置理論和投資組合架構原理,就像一個音響迷,知道音響內部發聲機構的原理,甚至自己可以把機器拆開來調。但大多數投資人需要的,只是一個旋鈕,他要怎樣的音量和音色,轉一下就出來了。金融界的目的,就是要提供這個旋鈕給投資人。我的看法是,假如這顆旋紐的代價太大,那麼內部機構,還是自己研究好了。

Jeremy提到嬰兒潮退休人口的問題,他說,這些人退休,沒了工作,退休金從那來?就是從他們手上的股票和債券而來。未來十年,這些人口逐步進入退休年齡,就會有愈來愈多人站在股市的賣方,這時股價不會很樂觀,這些退休人口也得不到當初預料的金錢數額。這其中蘊藏了一個很重要的觀念。你手中持有的股票、債券為什麼有價值?它們有價值,是因為另一端有人正努力工作,創造價值和償還債務。股市債市,代表的是兩群人間的交換,一邊是有勞力沒資本、一邊是有資本沒勞力的人。後者過大時,對市場是個負擔。

想閱讀這篇The Great Debate全文的朋友,可以連到這個網址。

最後心得。我覺得,網路上就有許許多多高品質的財經文章,譬如這裡,就有幾十篇Zvi教授的文章,許多可以免費下載。假如投資人自限閱讀範圍在國內的理財雜誌和書籍,那麼程度將很難超越財經記者和許許多多自封自稱的理財大師。

點一下,推一下

回到首頁:請按這裡

初來乍到:請看”如何使用本部落格

相關文章:
對於長期投資的莫名恐懼(Unfounded Fear for Long-Term Investing)

持有期間與報酬率變異性---以1926至2012美國股市為例(Holding Periods and the Variance of Returns)

投資,該看什麼?

Stocks for the Long Run讀後感

The Future for Investors讀後感

值得一看的中文理財書單(My Booklist for Chinese Readers)

拿起你的望遠鏡---股市投資收益評估(How to Estimate Stock Returns)

故事的現實應用(Asset Allocation in Theory and in Practice)

投資,不該是生活的重心(What You Should Focus On)

台股的長期觀點(TAIEX for the Long Run)

17 comments:

micyang 提到...

感謝版主分享!

trifire 提到...

推推推 ....
綠角大考慮放一個funp 貼紙嗎 ?

Huang987's Blog 提到...

人的年紀大時,對社會一定是負擔嗎,這個問題還可以討論,年紀大的人對社會的貢獻,有時並不輸年輕人、年紀大的人物質生活會降低,不一定就會對社會造成負擔,對生命有更深刻的體驗,反而對社會是助力多於阻力,所以我們也不用太悲觀!!

Chang 提到...

不好意思,我有個非本篇文章的問題。
我於首頁右側的分類標籤中,按下''基金''之後,連續於該頁面右下角按2次''較舊的文章''。該頁面最後一篇文章為''經理費不等於總開銷'',但在此文章之前的著作就無法搜尋的到了。今日在翻閱之前的文章時發現此問題。
謝謝

綠角 提到...

感謝TRIFIRE的建議
我已經在部落格主頁面右下方
加入Funp貼紙
也希望各方朋友 可以多加支持
謝謝!

(今天看funp的推文貼紙 似乎不太對勁啊)

感謝Yang與Huang的回應

Chang,
謝謝你提出問題
不過我自己試了一下
都可以點 再繼續往最舊的文章
有其他朋友遇到一樣的狀況嗎?

micyang 提到...

似乎會卡在"經理費不等於總開銷"哪一篇!

綠角 提到...

之前也有朋友在經理費不等於總開銷那篇留言說
不能再看舊的文章
我再試了一次
點”較舊的文章”
會出現”原物料的通膨避險效果”
再點”較舊的文章”
就會到”基金公司的廣告策略”

我登出帳號再看一次
也是可以

為什麼有的讀者會無法往下看?
這我目前也不知道
我再找找看答案吧
造成不便 還請見諒

Ann 提到...

我用的是IE7,剛剛試了也會停在那篇.(順便謝謝綠角版主長時間的耕耘這裡囉!)

chang 提到...

要點進去''經理費不等於總開銷''裡面之後,再點較舊的文章,就可以找到過往的文章了。
但,缺點就是以下的舊文無法以分類的方式呈現,必須一頁頁點來觀看是否為自己想閱讀的主題。以上

謝謝

綠角 提到...

嗯 我知道是怎麼回事了
用IE的朋友
看基金這個分類的文章
到”經理費不等於總開銷”
就會停住
頁面不會完全載入
沒有”較舊的文章”可點
可是我還不知道怎樣解決
可能要一段時間
造成不便
還請見諒

謝謝CHANG提供的建議

白河夜船之蓮貓 提到...

亂入一下,今天重讀這篇文章時
查了一下 outperform 這個單字
結果 Longman Contemporary 的例句竟然是:
Stocks generally outperform other investments

這應該算是另一種證據吧,科科...

綠角 提到...

這個有趣!
可算是一種"成見"吧

Lance 提到...

http://online.wsj.com/article/SB123561056456077505.html

這幾天Jason Zweig在WSJ的文章,想要在這個時候「逢低進場」的人,還是需要審慎的思考,例如文中最後幾段的敘述,不能忽視股市的風險。

綠角 提到...

謝謝Lance的分享
Jason的文章不錯
我是定期收看的

路人 提到...

展開不能達到100%,但仍可觀看主要內容 ... 那應該是IE本身的錯誤。
(很多網頁都有這種情況發生)

綠角 提到...

可能是附件載入太慢太多的問題
不過既然主要內容仍可閱覽
應是妨害不大

匿名 提到...

剛剛得知, Paul Samuelson今年12月13日也走了, 今年已知走了2位.