生命的價值---談死亡保險的用途續2(The Value of Life)

生命的價值---談死亡保險的用途續1(The Value of Life)中的解釋,我們可以看出關於死亡保險的一些光怪陸離的現象。首先,人不是一輩子都需要死亡保險的。對絕大多數人來說,需要死亡保險的時候,是你自己對於家人有不可取代的金錢價值的時候,也就是當你的死亡會造成家人無法承擔的經濟責任時,你才需要死亡保障。

所以,3歲娃買死亡保險?我不知道她為什麼需要死亡保險,我也不知道她額度要怎麼算。是在她死亡之後,領取的保險可讓長她兩歲的姐姐到22歲,每年都可以有40萬的實質收入嗎?我不知道她的死亡為什麼要對她姐姐的成長負責。

所以65歲老先生買死亡保險?除非他錢多到不用保險給付轉移給下一代,會被課遺產稅,或是他有個永遠無法自行謀生的孩子,不然我也不知道他為什麼需要死亡保險,我也不知道額度要怎麼算。是在老先生生死亡後,讓他35歲,年入100萬的兒子,每年再多10萬的實質收入,還是要讓他10歲的孫子,在25歲之前,每年有40萬的實質收入。我不知道這位理當安享天年的老先生,為什麼要對他兒孫的生活負責。

有種被推廣到幾乎是根深蒂固,難以撼動,傳染力超強的說法是,有了死亡保障,至少可以負擔喪葬費支出,減少家人的支出。

這個”觀念”,我們要用個例子來進行思考。

有家電動遊樂場,今天你經過時,老闆跑出來說有新機子,問你要不要試試看。你問怎麼玩。老闆說,這是一系列有不同機率的機器。譬如你選十分之一這台,就有一到十,共十個數字。每一回合,你先選定一個數字壓注,然後機器會隨機選出一個號碼,假如就是你壓中的號碼,那麼彩金就是你投注金額的十倍。假如沒中,那投注金就沒了。

聽起來相當合理。這是一個公平的遊戲。你從機器期待獲得的金額,就是你投注的金額。

死亡保險的純保費部份,一樣是個公平的遊戲。一個30歲的個體,假如今年內有千分之0.2的機會死亡,你要保險公司在這個個體死亡後,付出某金額的死亡給付,那麼你就要付出該死亡給付乘以死亡機會的金額作為保費。(詳細計算還要加計利率,請參考一個人類學家在原始部落的故事續2---談保險營運損益。)

但死亡保險所需付出的費用,不只是純保費,而是還要加上附加保費。附加保費包括保險公司的營運成本、利潤、銷售人員的佣金等,全都來自這個部份。譬如一個30%的附加費用,你就知道付出130塊的保險金,只有100塊是真的用在保險,其它30塊都是讓保險體系的人賺走了。

所以假如電動遊樂場老闆跟你說,你下注1000玩機率十分之一的台子,還要多交30%當我遊樂場的利潤,也就是付出1300,玩機率10分之一拿到1萬塊的遊戲,你要不要玩?你想,我又不是頭殼壞去,拿1000換十分之一的機會拿一萬我都不一定要玩了,還要給你收30%的費用?我又不是好賭成性。

但保險不一樣,假如用對地方的話保險讓你萬一死亡之後,你的家人可以拿到死亡給付,可以免除重大金錢危機的風險。你有家庭責任時,你必需參與保險,你一定要讓保險公司的人賺,因為你在乎你的親人,你在意他們在你不幸過早死亡後的生活,為了這份保障,為了讓家人免除風險,所以這份額外的付加保費支出是必要的。(但是不是過高,合不合理,那是另外的討論了。)

但假如你對家庭沒有責任,買死亡保險存的是死後要拿回多少錢的想法,你就是去玩投入1300,有1/10機會拿回1萬的蠢蛋和賭徒。你把有意義的保險,變成賭場的遊戲機。沒有需要的東西,你多花付加保費,去玩一個扣除付加保費後才是公平的遊戲要幹什麼?你對家人沒有經濟責任時,買死亡保險要做什麼?就算你真的死亡了,家人拿到的死亡保險給付,就是你付出的純保費的對應期望價值,是一個公平遊戲的回報,其實就是你自己的錢。但你付出的附加保費,全都是浪費,因為你花這些錢,買沒必要的東西。家人會因為你的死亡面對不能承擔的經濟壓力嗎?答案是否定的話,死亡保險就沒有用處。沒有風險,為什麼要保?

有人說,沒關係啊,反正買死亡保險,因為死亡是一定會發生的事,所以還是拿得回來啊。

關於這個”觀點”,我們可以回到遊樂場的例子。

遊樂場老闆看到你對投入1300,參與有十分之一機會拿到1萬塊的遊戲興趣缺缺,於是提出一個”誘因”。他說,你玩十分之一這台不中的話,接下來就拿機率九分之一的給你玩,九分之一再不中,再拿八分之一給你玩,直到最後一台機器,叫閻王鐵票機,機率是100%,包中的好不好?

你說,那彩金怎麼算?老闆說,那當然了,九分之一那台就是投入1300(1000塊的賭金加300塊的遊樂場成本),換取九分之一拿到9000塊的機會。八分之一那台,就是投入1300換取八分之一拿到8000的機會。你看,在某台機器之中,你一定會拿到彩金的,那麼有趣包中的遊戲,為什麼不玩呢?

你想,老闆今天臉看起來紅紅的,不知道是喝醉還是發燒,怎麼講出這種神智不清的話。我要是去跟他玩,我不就是白癡嗎?

但在保險,有很多人在玩一樣的遊戲。沒有經濟風險,去交每年的純保費加附加保費,希望死亡機率愈來愈高後,終究在某一年,拿到他的保險給付。

保戶假如存有買死亡保險要拿錢回來的想法,對保險的認知就處在相當不利的地位。死亡保險是一種支出,一種最好不要拿回來的支出。一定要把它當作支出。對於一個對家人有不可取代的金錢價值的人來說,死亡保費就像水電瓦斯費一樣,是一種生活支出,它讓你活得更安心更舒適,而且用掉就用掉了,最好不要拿回來。

假如真有不幸,拿回來了。家人從保險公司拿到的金額,也是保戶付出的保費的對應代價。保戶在世時,願意讓保險相關人員賺附加保費,為的就是萬一時的安心,為的就是保障。

但假如存有買死亡保險當喪葬費或是留一筆錢給某某人的想法,而其實你的死亡不會造成任何人的經濟風險時,你就是想要拿回錢的保戶,你就是花錢買沒必要的東西的冤大頭。

很特別的是,保險從業人員,這些理當替大眾帶來正確保險概念的人,居然也在推行買死亡保險當喪葬費用的概念。除了可能因為從業人員自身尚未理解死亡保險的真正意義外,利益衝突可能也是一個原因。

當每賣出一份保險就有一份收入時,銷售人員重視的是,愈多人買愈好,而不是賣給有需要和合適的人。在這種鼓勵銷售的保險體制下,對從業人員來說,願意買這份保險的人,就是合適的人。他們不會拿著嚴格的比對標準,說你其實沒必要買這份保險。能賺的錢,為什麼要推出去?假如是你,你會把可以到手的錢推走嗎?當大家都相信,讓死亡保險可以從0歲賣到80歲的錯誤觀念,何必費神去糾正。就這樣吧,大家都好賺錢。這就是人性的恐怖,換作是我們自己去從事保險業,可能也會落到一樣的境地。但身為保戶,身在保單的購買端,面對毫無分別,全力推銷保險的行銷體系,自身一定要有基本認識。

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常見的投資謬思---投資就該繳學費(Money Down The Drain)

對於投資,很多人建議的學習方法是”直接進場”。不知道股票是什麼東西,買就知道了。不知道基金是什麼東西,買就是了。

的確,第一手親身經歷,不是任何文字描述所能比擬,也是投資必經的過程。但投資人是否有必要,在沒有準備足夠之前就下場呢?

什麼是學費?就是為了學到某種東西而花費的金錢。為了學習而支出,聽起來真是理直氣壯,合情合理。

但投資人為什麼要冒然進場?有什麼原因要急著進場?有什麼理由要進場才能學?

當前人累積的金融知識與投資智慧,在一本幾百塊的書中捶手可得,為什麼不去讀呢?非要下場之後,以幾萬幾十萬甚至幾百萬的虧損,換取早已在書中寫成一段文字的心得呢?然後以”學費”兩字,合理化這些”支出”。其實這些學費根本是浪費。投資人輕忽對待自己的金錢,也不用怪它離你而去。

我一直很訝異為什麼有那麼多人鼓勵以”繳學費”的行為學習金融知識。在沒有準備之前進入市場,是一種自殺行為。一個沒有防備的投資菜鳥,將被兩種人剝削。

一是金融服務業。因為這些新手常常不知道費用的殺傷力,在購買金融產品方面的支出相當大方(甚至錢少也很大方,譬如那些每月1000到3000買某些金融商品的就是)。讓金融業者,輕鬆從你的身上刮下一層肥油。其減肥功力,將媚登峰等業者遠遠拋在腦後,只有抽脂手術可堪比擬。而且最特別的是,這些投資人瘦到形銷骨立還不自知。

第二種是投資界中的老手(或是老千?)。他們就專門騙這些菜鳥就夠了。不論是出一張嘴就可以收會員的老師,還是用一支筆就可以操弄投資人情緒的”大師”,這些人沒有一個人有選股能力和預測市場走向的能力,只要敢講敢寫,就有菜鳥會信。真是何其有趣,又何其可悲啊!

從1929年Alfred Cowles踏出關鍵的第一步,開始搜集個股成交價格資訊,整理成歷史圖表以來,人們終於逐漸對金融市場能帶來怎樣的報酬有些許的掌握。近80年來,一位接著一位的財金學家,在這領域繼續探索,終於將股市投資從充滿迷信與投機的世界中拿出來,將其立足於科學觀點之上。

當代許多投資人,甚至可以說是大多數的投資人,卻仍選擇待在金融界的蠻荒時代,使用那些憑直覺、憑一些毫無理性根據的方法來選股和預測市場的方法。他們不可能也不願意回到沒有抗生素和沒有電腦的年代,但在金融知識方面,卻甘願倒退一世紀。

大多人知道地面看起來是平的,但只要看一下地球的衛星圖,就知道地球是圓的。大多人以為選股能力和預測市場能力是存在的,卻不願意去看一下科學證據,這些能力到底存不存在。在金融世界裡,很多人的腦中,地球仍是平的。而且很糟糕的是,甚至很多在本業本行受過科學訓練的人,居然在金融投資方面,完全放棄的科學想法,去相信沒有根據的說法和直覺。一個知道結構力學的土木工程師,一個知道邏輯運算的電腦工程師,一個知道開下去的藥都是實證有效的醫師,這些應用科學來謀生的人,卻把自己的投資建立在玄學之上。為什麼?我也不知道。

投資唯一應該交的學費,是去買投資正典所花的金錢和上網看財金論文所花的費用。這些讓你學到東西的代價,也才有稱其為學費的資格。其它,全都是損失與浪費。沒有人可以說自己已經知曉所有該具備的知識,但在沒有投入相當的時間與精力建立起金融知識之前,就貿然進入市場,和沒爬過3000公尺以上的山就要去爬聖母峰,是一樣愚蠢的行為。金融市場的詭譎多變,豈會輸給登頂路上的驟風乍寒。


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適時進出的行與不行

最好與很好的抉擇

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資產配置初步—配置中的匯率風險(Asset Allocation in Essence—Exchange Rate Risk of International Asset Allocation)

在資產配置中,投入本國以外的市場,除了該市場本身的風險之外,投資人皆多承受了一項匯率風險。譬如說,持有外國股票代表的同時對外國股票與外國貨幣這兩者的投資。而外國債券,則是債券加貨幣的投資。匯率風險,可以用外匯避險進行規避。問題是,值不值得,有需要做嗎?

我們來看一些歷史經驗。

新台幣在1978年七月11日放棄固定匯率制,在這之前,台幣兌美元匯率固定是38:1。1979年二月1日,台灣外匯市場正式成立。當時不知道何故,沒有連續每天的台幣對美金報價。從1982年12月底,才有台幣對美金的詳細匯率歷史資料。

MSCI則有美國、歐洲、亞太地區從1982年底至今的地區股市指數資料,新興市場則有1987年底至今的資料。

我們可以從幾個面向來看。

首先選美國和歐洲兩個已開發地區股市指數來看。在1982年12月底,台幣兌美金為39.93比一。到2008年5月底,台幣已升值到30.413。

同時期對應的美國指數與歐洲指數如下表:

我們可以看到,台幣在同時期對美金升值了23.83%。也就是1982年底投資人持有的一塊美金,在2008年五月換回台幣時,會比當初少掉23.83%的台幣。這就是持有美金部位的虧損。

所以我們也看到,美國市場美金計價報酬是1833%,遠高於台幣的報酬1372%。歐洲市場也是相同的狀況。而且1372%與1833%相比,不是少了匯率虧損的23.83%而已,而是更多。因為匯率損失,不僅讓增值的部位變小,也讓原先投入的本金變小。

從這個計算看起來,匯率風險真是威力強大。不同幣別,差了快25%的報酬。

且慢,我們再看一次這個計算。

這樣算代表的狀況是這樣的。譬如有個台灣的投資人,在1982年12月底,就拿100萬台幣,用39點多的匯率,換成美金,投入美國或歐洲股市,都不動它。然後到2008年五月底,用30點多的匯率,把錢換回台幣,他就會招致這樣的匯率損失。

這是多數資產配置者的狀況嗎?答案是否定的。譬如X先生,在建構期之後,其實資產配置大部份的資金,都來自持續的投入。也就是說,我們可以用一個持續不斷投入的假想情況,再看一次匯率風險的影響。

假想情況是這樣的:從1982年12月到2008年五月,每個月底投入100美金。每個月的100美金皆以當時匯率換算成台幣。然後我們可以算出這筆投資到2008年五月底的美金與台幣計價總值。然後用定期投入的金額與最後的總值,計算出內部報酬率

IRR為內部報酬率(internal rate of return)簡寫,這個計算中,一期是一個月。

我們可以看到,仍是台幣報酬較差。年化報酬差距從最少的亞太0.36%,到最多的歐洲0.51%之間。雖然0.3%或是0.5%的年化報酬差距,累積二十幾年也是不小的差距,但我們可以看到,分散投入策略,會使得匯率風險減小許多。

而且,有時候匯率也會幫點忙。

新興市場從1987年底才有MSCI指數資料,我們來看它的表現。

在這部份,匯率倒是增加了台幣報酬。

分散投入,就可以減低匯率風險。在這個計算中,我們還用一個時間點來統計這些投資的價值,而事實上,對一個以退休為目的的資產配置,不僅投入分散,連提領都是分散的時間點,匯率風險將被更長的時間所稀釋。

另有一個重要觀念。即使在某段期間,投資外國的報酬率因匯率而受到傷害,這也不等同於,進行匯率避險就會帶來較佳的報酬。因為,避險要成本。

舉一個實際的例子。在1910年,要4.8美金才能兌一英鎊。到現在2008年1.85美金就能換一英鎊。這近一世紀來,英鎊對美金嚴重貶值。對一個美國投資人來說,表面上看起來,假如他在這段期間持有英國股票,也沒進行匯率避險的話,將因英鎊貶值,造成在英國的投資績效大打折扣。但這段期間,假如一個美國投資人持有英國股票,而且也進行匯率避險的話,報酬率會打更大的折扣。為什麼?正是因為匯率避險的成本。英國的利率一直比美國高,造成這段期間顯著的匯率避險成本。在這個例子中進行匯率避險的投資人,可說是前門拒匯率虎,後門進成本狼。下場一樣,都被咬了好幾口。

投資人持有股票,其實就是持有對公司廠房等資產的剩餘價值的請求權,也是對公司賣出的產品和服務所得盈利的分享權。無論是公司的資產,或是賣出的東西,這些都是真正的貨物。譬如你持有某家開採金礦的公司的股票好了,你會擔心該公司所在國家的貨幣貶值嗎?恐怕不會那麼擔心。因為貨幣貶值,買黃金就要更多貨幣。其它公司生產的物件與服務,也是同樣的道理。雖然不是那麼明顯,但當貨幣發行太多,或是某些原因造成貨幣貶值時,這些資產、產品和服務,本身就會在價格上反應出來。持有股票,不是表面上一張紙而已,它真正的意涵,在於背後的價值。

總結來說,因為長期投資可有效減低匯率風險、因進行貨幣避險也未必會帶來較佳成果,因為股票是真實價值的請求權,所以在有著長遠目標的資產配置中,對國際股市部位進行貨幣避險,是沒有必要的。

後記:因為沒有合適的債券指數,所以國際債券投資的貨幣避險較沒辦法討論。但一般來說,債券受到匯率的影響較大。

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基金的計價幣別

影響匯率的因素(Determinants of Exchange Rate)

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生命的價值---談死亡保險的用途續1(The Value of Life)

生命的價值---談死亡保險的用途(The Value of Life)一文中,我們可以知道,死亡保險的目的,在於取代被保險人在世時的金錢價值。所以死亡保險的保額,也就是被保險者死亡後,受益人所能領取的金額,就取決於該個體的金錢價值有多大。

這個計算非常重要,它決定了被保險人需要購買多少的保額。算超過,是花太多錢買不必要的保障。算太少,萬一真有需要,保障又不足。保額的計算,是一門可以深究的學問。但我們可以用一些很簡單的保額計算概念,來掌握保額與生命週期的關係。

譬如有個簡單的死亡保險額度的計算指南是,假如該個體死亡,他的死亡保險保額,可以在現行利率下,提供他活著時,工作收入的六成。

譬如某30歲男性,年收入60萬,期望養家到65歲。面對死亡的風險,他希望他的保額可以提供家人,每年36萬的收入,直到35年之後。

每年36萬,共35年的收入,其實就是一個年金。這個年金,我們用一個利率將其折現,就可以算出它的現值。譬如我們就選用最保守的定存利率,算2%。我們可以算出,這個年金現值為8,999,503元,以實務上來說,就是900萬元。(年金相關概念與計算,請參考什麼是年金?談簡單年金。(Annuity)一文)

也就是說,萬一這位30歲男性就在這年死亡,他可以很安心的知道,他死後家人拿到的900萬元,只要投入報酬2%以上的投資,就可以形成一份每年36萬的年金,直到35年之後。這就是死亡保險的保障。

同樣的人,10年之後,已經40歲了,他期望養家到65歲,在這25年間,他一樣希望他萬一過世後,可以提供家人每年36萬的收入。一樣以2%的利率計算,可以得到,他所需的保障是7,028,444,接近700萬元。

隨著需要負擔家庭責任的年限逐漸縮短,這位家庭的經濟支柱,所需負擔的保額也逐漸縮小。在30歲時,他需要900萬的保額。在40歲時,他需要700萬的保額。隨著年齡愈來愈大,我們可以看到他需要的保額愈來愈小。

從這張表我們就可以體會死亡保險的幾個重要特性。首先,死亡保險最首要目的,就在於取代被保險人的金錢價值,讓他死後,依賴他的家屬可以免除面對無法承擔的經濟重擔的風險。所以當個體年歲漸長,需要負擔家庭責任的年限愈短時,他需要的保險額度就愈少。

再來,我們可以看到,光是工作年期的減短,就可以逐年改變所需保險額度。假如再加入其它人生重大事件,所需保額的變動只會更大。譬如貸款買了房子,你不希望死後家人付不出房貸,所以可能需要更高的死亡保障。又譬如在40歲再得一子,原本你只想工作到55歲,但你55歲時這個孩子還不能自立,你預期至少要到孩子20歲也就是自己60歲時,再退休,這時很可能又要變更保障額度。就如投資計畫需定期檢視一樣,保險額度也需要適時審視,重新檢討。

我必需聲明,這份計算相當簡略,簡略到就像資產配置中,建議某某歲的人,就要持有某某趴的固定收益一樣。

真正的死亡保險額度計算,我們可以來看一個例子。

一個家庭中,丈夫35歲,年收入60萬,太太33歲,年收入65萬。兩人預計工作到60歲。大孩子5歲,小孩子1歲。每月房貸支出3萬,還有15年。帳戶中現金存款60萬,投資部位120萬。通膨預設3%,投資預期實質回報為3%。請計算:

丈夫萬一死亡,可以提供家庭每年45萬的實質收入,直到房貸付清,然後每年25萬的收入,直到最小的孩子22歲,且在大小孩子在18歲進入大學時,可以每年分別為其提供5萬元學雜費支出所需的死亡保險額度。

我不覺得這是個很簡單的計算。但這只是一個很普通且常見的狀況。任何自稱是保險專業的人士,假如對你的家庭狀況所需要的死亡保險額度計算,無法提供合理且讓你聽得懂的計算方式,你遇到的,很可能是保險銷售專門人士。拿出一疊綜合各種險種的說明書,這個保那個也保,自稱叫保險規畫,但對於最基本的死亡保險額度計算卻提不出解釋,也不認為需要跟客戶解釋的保險從業人員,有的恐怕只是花拳繡腿,而無實質功力。保戶自身,假如根本不瞭解你那死亡保險額度是怎樣來的,也是過於輕忽。這些事關至親的保障,你需要確實的掌握。

待續…

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Human capital, Asset allocation, and Life insurance一文讀後感

一個人類學家在原始部落的故事續1---談保費計算原理 (Determination of Net Premium)

一個人類學家在原始部落的故事續2---談保險營運損益

定期壽險

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中期美國政府債券ETF(Intermediate Term US Treasury ETF, IEI and ITE)

中期政府債是在資產配置常被提及的資產類別,而美國公債在全球債券市場中有舉足輕重的地位,於是這篇文章挑選Barclays和State Street這兩家ETF龍頭所發行的中期美國政府公債ETF進行比較。

代號IEI的Barclays 3-7 Year Treasury Bond Fund是由Barclays發行,追蹤Barclays Capital U.S. 3-7 Year Treasury Bond Index。總開銷比(Expense ratio)為0.15%。基金成立於2007年一月5日。資產總值至2008年八月15日止,為7億5333萬美金。

資產的98.2%為美國政府債券。

根據08年八月中旬資料,平均到期年限(Weighted average maturity)為4.52年,存續期間(Effective duration)為4.00年。

代號ITE的SPDR Barclays Capital Internediate Term Treasury ETF則由State Street Global Adviosrs發行,追蹤Barclays Capital Intermediate U.S. Treasury Index。總開銷比(Expense ratio)為0.1345%。基金成立於2007年五月23日。資產總值至2008年八月15日止,為4459萬美金。

資產的99.29%為美國政府債券。

根據08年八月中旬資料,平均到期年限(Average life)為4.07年,存續期間(Portfolio duration)為3.58年。

這兩支ETF分類上都屬於中期美國公債ETF,但又有些不同。巴克萊在美國公債ETF的發行上,以到期年限做較細微的切割。共有Short、1-3年、3-7年、7-10年、10-20年、大於20年這六種期間,共六支ETF。State Street Global Adviosrs則進行較大範圍的分割,就Short、Intermediate和Long三支,分別對應一年以下,一到十年,十年以上這三個到期年限。

所以IEI和ITE一樣是中期美國公債,但IEI追蹤的是到期年限3-7年的部分,ITE則是1-10年。由兩者持有的債券數目(Number of Holdgins)也可看出兩者追蹤的市場區塊大小,IEI持股9支,ITE則有108支(2008 八月資料)。

在開銷比方面,State Street的ITE以0.1345%勝過Barclays IEI的0.15%。看起來是不大的差距,但考量前者持股108支,後者只有9支。前者總資產是千萬美金,後者總資產是上億美金,這個差距可能不只是表面看起來那麼小。

在成交量方面,是資產較大的IEI勝出。根據ETFconnect資料,IEI平均每日成交62,000股,ITE則是10,400股。

是在折溢價方面,近一年的資料是IEI的折溢價幅度較小。

下圖是過去一年ITE的折溢價波動情況。(取材自ETF connect)

下圖則是過去一年IEI的折溢價波動情況。(取材自ETF connect)

可以觀察到幾點。首先是,兩個圖形相當類似。過去一年,兩者同時出現折價的時間,只有今年四月。07年八月都是一個溢價高峰,到九月溢價下跌。最不同的地方是去年11月,ITE出現些許折價的狀況,但IEI仍在溢價狀態。

我們也可以看到,ITE的溢價幅度高出IEI甚多。

這兩支ETF在成本方面,是ITE勝出。流動性考量,則是IEI勝。

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白紙黑字的理由---續1(Reasons to Buy)

真正要考慮的基金買進理由,排第一的,就是費用率。

實證證明,費用愈低的基金,其未來表現愈好。基金費用高低,是對未來績效有最強預測效果的因子。(可參考晨星為文直指高費用的危害(High Costs are associated with Underperformance and High Attrition Rate)一文)

扣除通膨後,股市期望報酬是每年5%左右,樂觀一點,算6%好了。一個每年6%的期望報酬,卻要在費用方面,每年分超過1.5%給資產管理業者,等於直接扣掉25%的期望收益。假如投資人認為這個沒關係的話,他就是金融界的呆子。而一個Fool和他的Gold,往往會很迅速的分離。這點對金融界的Fool,一樣適用。

基金買進的理由中,一定要有對費用的分析,而且不是從網站上抄下經理費就可以了。財經網站和基金公司網頁,沒有義務也沒有責任,告訴投資人他們到底從你口袋中拿了多少錢(這點是金融管理單位的怠忽職守)。他們其實拿很多,卻跟你說很少,這樣你才會繼續讓他們的大手擺在你的口袋裡。投資人要翻閱又厚又難看的年度財務報告書,把經理費以外的支出,包括會計師簽證費用、律師費用、交易費用、表現費、等多到數不清的費用都挑出來看,你才會知道這支基金到底有多貴。(通常願意花時間進行這點分析的基金投資人,就會對國內販售的基金倒盡胃口了。)

投資相同地區或是市場的基金,為什麼要買比較貴的基金?一定要有理由。不然,開銷低廉的基金,是難以否決的優勢。

再來,對主動型基金的投資人,你一定要徹底瞭解經理人。

就像每個人都有自己的開車風格,每個經理人也都有他的投資風格。

你知道誰的開車風格?爸媽、先生、太太、兄弟姐妹的,身邊親近的人,你才會知道他們的風格。你也知道坐上他們的車會是什麼感覺。

對於經理人也一樣。假如投資人不知道他的風格,就沒辦法知道坐上他的基金會是怎樣的感覺。但要做到這點,相當不容易。對於大多數投資人來說,經理人是一個只有名字與照片的人,而不是和你一起生活的親人。

很多人看過去基金的成績,來判斷經理人的投資性格。這就像在高處看一台車怎樣開,然後就說你知道駕駛的開車風格了。有兩個問題。首先,看這台車跑和坐在上面的感覺很不一樣。看著它跑,它跑超快、過彎不減速、踩煞車踩到打滑,都是別人的事。但當你實際參與時,這些全都是切身相關的事,你不一定受得了。第二點,你看著車子直線加速跑高速公路,順暢無比,不代表你坐上去之後,前面的路還是高速公路。未來的路可能是山路、結冰路面或是沙灘等等你根本沒想過的路途,而你不知道這個駕駛會怎樣開過這種路段。

對於經理人投資性格的分析,以國內基金投資環境所提供的資訊來說,是根本做不到的事。首先,沒有人在談,也沒有人進行這方面的分析然後提供資訊給投資人。再來,散戶投資人,一般也不會有資源和能力進行這方面的分析。假如你和綠角一樣,買美國註冊基金,在美國晨星的基金分析中,倒是有些對經理人投資風格的描述。

這個經理人是有錢就要投入呢?還是找不到標的就開始積蓄現金。他是持股二百支四平八穩的人還是持股20支的大膽鬼。他是愈跌愈買,買到投資人叫苦連天,都不改初衷的頑固傢伙,還是個會順從基金投資人意見的乖寶寶。他是個勇於追高的動能投資人,還是認為成長也有合適的價格。想想看,對於目前自己持有的基金,你能回答出上面這些問題嗎?

而這些問題的答案,在你買進這支基金之前,就應該寫好。

這些都還是很粗淺的分析。

對於怎樣挑選經理人,資產管理業者和退休基金這些法人,都有一套作法。不僅是搜集候選人的相關資訊,也包括如何矯正自己的行為偏差。當你試圖作出選擇時,你就難免落入人類大腦中預設的行為偏差,譬如將模式套用在亂數結果上、對損失的恐懼、試圖從太少資訊中引導出重要結論等等。這些全都將導致偏差的選擇。

對於大多數散戶投資人來說,這些都是在選擇過程中全部踏過一遍而且還不自知的陷阱。

這也是我不贊成買主動基金的原因之一。不僅在理論與實證上,未來大部份都將輸給指數型基金。對於大多散戶來說,他們沒辦法搜集到經理人的貼身資訊,也沒辦法對自己的選擇過程進行調整。簡言之,就是根本不知道自己在挑什麼還要去挑。這是一種愚蠢還不自知的行為。

在分析買進基金的理由時,這些關於主動型基金經理人問號後的空白,你能填滿幾成?

在基金的資訊中,對於Alpha、Beta、Sharpe等數字,進行量方面的分析,卻不知道也沒辦法進行質方面的分析。在可以用質與量描繪的世界中,只挑一半來看,這叫很會選基金?不!這叫考試只挑一半的題目來寫。答再好,都只有50分。不用考都可以事先知道結果了,那就是Failed!

假如你知道這個考試有另一個簡單輕鬆的版本,叫做指數型基金的挑選。我不知道有什麼理由不去挑簡單的試卷來寫。

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常見的投資謬思---定期定額,每月最好(The Superiority (or Inferiority?) of Monthly Dollar-cost Averaging)

有位朋友在資產配置初步系列文章中,對於每半年才投入一次的策略感到困惑。癥結在於,每半年投入一次,頻率是每月投入一次的六分之一,會不會無法平均的抓到市場的波動。

這是一個非常值得討論的問題。

我們就用過去數字來實驗一下。

MSCI標準核心指數(Standard Core)有美國、歐洲、亞太這三個地區從1969年12月31日至今的數據。起始點的指數數值都是100。

我們分別以每月、每季、每半年、每年這四種策略投入這三個指數當中(彷彿當年就有指數型基金一樣)。

每月投入1000,從1969年12月底開始第一次投入、第二次投入是1970年一月底,以此類推,直到2007年11月底最後一次投入,共投入456次(38年),然後在2007年12月底結算投資總值。

每季投入3000,從1969年12月底開始第一次投入、第二次投入是1970年三月底,以此類推,直到2007年9月底最後一次投入,共投入152次,然後在2007年12月底結算投資總值。

每半年投入6000,從1969年12月底開始第一次投入、第二次投入是1970年六月底,以此類推,直到2007年六月底最後一次投入,共投入76次,然後在2007年12月底結算投資總值。

每年投入12000,從1969年12月底開始第一次投入、第二次投入是1970年12月底,以此類推,直到2006年12月底最後一次投入,共投入38次,然後在2007年12月底結算投資總值。

不論是每月、每季、每半年還是每年投入,總投入資金都是456000。

期末總值的結果如下:

(ps 請不要看着這些龐大的累積金額流口水,該指數未計入課稅與投資成本,簡言之,就是沒人拿得到的報酬。)

僅管每年或是每半年投入,其取樣頻率不如每月投入,但是在最後的成果,反而勝出。

這可能不是通則。未來的市場走向是否會再次讓每年投入成為最佳,實屬未知。重點是,每月投入,不見得最好。

這種每月投入的心態,有兩個來源。

一是上漲的市場。在一個上漲的市場氣氛中,每個投資人每月所省下來可供投資的錢,都要立刻投入市場,因為,這些錢假如現在不投入市場,放在存款戶頭,半年後才投入的話,你就要看別人賺半年,你什麼都沒賺了。

二是金融業的推銷。銀行提供每月定期定額服務,連結投資的保單提供每月投入的服務,所以他們只好推銷每月的美好。述說著每月投入可以怎樣撫平市場的波動。

第一點是看後照鏡開車的投資哲學。怕在場邊看別人賺,所以急著進場。但是過去賺,不代表未來會賺。你怕別人多賺半年,其實也可能是別人虧了半年,你再進場揀便宜。投資,沒什麼好急的。

第二點是金融界貫用的順著投資人直覺的推銷法。其實時間拉長,在一個長達數十年的投入期間,譬如剛才的實驗,你用38個採樣點,還是456個採樣點,不會差很多。這是邊際效應遞減法則的應驗。

不是每月投入才叫定期定額。每季、每半年、每年也都是定期定額。沒有每月投入才是最好的定理。錢不夠的投資人,可以慢慢累積金錢,等到半年、一年之後,錢比較具有經濟規模後,再按計畫一次投入。以每半年的單筆組成的投資規律,也是種定期定額模式。千萬不要為了讓每個月的幾百塊錢也能定期投入,去買成本高貴無比的投資管道。投資人要選擇適合自己的投資模式,而不是去適應某些特定的投資方式。

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資產配置初步—再平衡的執行策略(Asset Allocation in Essence—Rebalancing Strategies)

接下來,我們看再平衡策略的選擇。

再平衡策略傳統上可區分為兩大類,一是定期平衡(Periodic rebalancing),二是臨界平衡(Threshold rebalancing)。

定期平衡就是定期檢視資產配置,譬如每月、每季、每年或是每兩年檢視一次各資產的比重,一旦發現它們偏離目標配置,即進行再平衡,將其調回目標比例。這種再平衡方式,幾乎每一個資產類別在檢視的時候,都會因偏離目標,而需進行調整的動作。

臨界平衡就是設定範圍,這個範圍叫再平衡區(Rebalance band),一但資產比例超出這個範圍,就再平衡。譬如20%,一旦與計畫的配重有20%差距,就進行調整。

依調整方式的不同,臨界平衡又可再區分為三種方式。

一是一旦超出設定的再平衡區,就調整回目標比例。譬如X先生的台股部位目標比例是20%,他設定的再平衡區是20%,也就是台股比重可以在16%到24%間變動,結果現在已經到了25%的比重,超出目標比例的20%,於是將它調整回20%。

二是一旦超出再平衡區,就調整回再平衡區即可。延用上一段X先生的例子,當台股比重來到25%時,X先生只要將其調整到24%的比重,回到再平衡區即可。

最後一種方式,則是界於以上兩者之中。一旦超出再平衡區(Rebalance band),就調整到可容忍區(Tolerance band)。譬如X先生對台股的再平衡區設定是20%,也就是台股低於16%或是高過24%就要進行再平衡。此時他可以設定一個10%的可容忍區,也就是台股比重,在18%到22%之中,都是可以容許的。所以當台股比重來到25%,誘發再平衡動作時,他就把台股比重調整到22%。

臨界平衡需要對資產配置比例持續的關注。

這三種臨界再平衡的策略,如下圖所示。


對於投資人來說,這些不同的再平衡方式,與其說是互相排斥的分類條件,不如說是我們選擇再平衡策略的可行選項。

也就是說,我們沒時間整天盯著投資配置狀況看,所以我們要選個時間定期檢視。檢視的當下,不一定就要全部調整回到目標比重,我們可以選用不同的臨界平衡方式。

以下將討論不同選擇的考量與意義。

首先是,時間的選擇。

我們先假想兩個極端的狀況。

譬如有個投資人每20年才檢視一次資產配置。這時,他手中的股票與債券部位可能已經經歷一次以上的循環。在這20年之中,股票部位可能曾經有過表現優異的時刻,將股票比重帶到超過目標配重的30%,接下來的熊市,又將股票部位比重拉了下來。每20年才看一次,很顯然會錯過在某資產表現優異時(不一定是最高點,通常也不會是最高點),將其賣出,也就是賣高的機會,也會錯過,在某資產表現特差時,買低的機會。

另一個極端狀況,這個投資人每小時檢視一次。每一小時他一看到資產配重與計畫不同,他就將其調整回到目標比重。假如有一整年的時間,債券表現比股票好,他會不斷的將債券增值的部位削平,去補股票的部位。假如他可以每季或是每年才調整一次,他將有更多的資產,可以享受到債券增值的好處。

這兩個極端狀況,幾乎不可能是實際的再平衡策略,不過可以讓人瞭解到,長時間與短時間進行再平衡的基本差異。簡單的說,假如市場表現出順勢傾向,也就是跌就繼續跌好一陣子,漲就漲好一陣子,那麼再平衡的時間拉長,在這種情況下有利。假如市場表現出頻繁的回歸平均傾向,漲之後就是跌、跌之後就是漲,那麼頻繁的進行再平衡會較為有利。

實際的再平衡策略在時間上,可以區分為短天期與長天期兩種。短天期包括每日、每週、每兩週,與每月。長天期包括每季、每半年、每兩年。各有支持者。長天期的支持者包括投資金律的作者William Bernstein、還有Morningstar的投資人教育課程。短天期的支持者包括Unconventional Success作者David Swensen、還有Gobind Daryanani等人。

面對連學界與業界都沒有共識的狀況,投資人或許會感到困惑,不知如何選擇。其實,這種各有說法與支持者的情況,反應了一個事實,就是,沒有那種時間間隔有決定性的優勢。有人的研究覺得每天再平衡好,有人的研究發現每年好。沒有一個好到大家都公認最好的時間。在這種狀況下,投資人可以放心的選擇,自己方便實行的時間點。

假如你覺得自己沒有那麼多時間照顧投資,或覺得市場在一季、一年、或是兩年的時間內,比較會有順勢的走法,那麼可以選擇每季或是每年的再平衡頻率。

假如你覺得自己可以頻繁的看顧投資部位,或覺得市場變化很快,一個月跌完下個月就漲,那麼你可以選擇比較短期的再平衡時間,譬如每月。

但不管投資人如何選擇,請貫徹執行。就像你的資產配置計畫一樣,一旦選定就要貫徹執行。一定會有些時候,你的每年再平衡策略讓你看到某類資產在這一年之內增值後又貶值,錯失了賣高的機會。也一定會有些時候,每月再平衡的策略,讓你不斷的賣掉後來持續增值了兩年的部位。就是因為過去,某些時候某些市場短時期平衡好,某些時候某些市場,長期平衡好,所以才會沒有最佳解答。但試圖去猜測未來市場走勢,向來是個危險動作,特別是投資人幾乎一定會用過去作為參考時,從來就不是個準確的科學。所以不必三心二意,每年換一次再平衡頻率。想好你的理由,記下來,然後安心去做。

在X先生範例中,我會選用某個再平衡頻率當作例子,但這不代表我特別贊同這個方式,讀者們需依自身狀況進行考量。

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生命的價值---談死亡保險的用途(The Value of Life)

生命的價值為何?我們可以把這個問題分成對自己與對別人兩部份來看。

對自己而言,生命讓個體參與了這個世界。有了生命你才能觀看世界的美景、參與世間的遊戲,追求事業、家庭的成就與自我實現。個體的一切,就建立在生命的前題上。

對別人而言,自己的生命往往也有重大的意義,特別是自己親近的人。人是有感情的動物,有的人你喜愛他,不因為其它,只因為他是你的至親,親子、手足、夫妻。一個生命的存在,對於身邊的人,就有非凡的價值。

一個生命除了有感情上的價值之外,有時也有金錢上的價值。對於大多數家庭來說,一個不是靠祖上遺產、樂透獎金過活的家庭,大多數的家庭,都是靠著家中的支柱來賺取生活所需的金錢。

什麼叫家中的支柱?在金錢方面來說,就是賺錢養家的人。可能是家中的父親、可能是母親,也可能是兩者。家庭中賺取金錢的人,他的生命對於家人,除了感情上的價值外,更有金錢上的意義。每一份晚餐、每一張帳單、每一期貸款,都要靠這個賺取金錢的家族成員,日復一日的努力,賺取金錢來支付。

當一個生命消逝之際,除了中止了個體參與世界的權力之外,這個事件一定會帶給至親好友情感上的創痛。這種創痛是心理上、情感上的情緒反應。愈近的人,受傷愈重。這種創痛,不是任何物質所能彌補。

生命的消失有時也會帶來財務上的無以為繼。當一個生命,就是家庭中賺取金錢的主要來源時,當這個成員消失之際,往往給家中成員帶來棘手的經濟問題。

對一個正值青壯年的家庭支柱來說,他(或她)可以合理期望順利的工作到60歲退休,撫育小孩長大、孝敬父母、支付日常生活支出,一肩擔起養家的責任。以現在台灣國民平均壽命來說,有很大的可能,他可以順利完成任務。

但是,有那麼一點點的可能,家庭支柱英年早逝。對於個體來說,過早的死亡是無法預期也難以事先防範的。對於家人來說,家庭支柱的過早死亡,其產生的情緒負擔無法避免,但是它造成的經濟困難卻可以事先防範,答案就在於死亡保險。

我們甚至可以說,任何擔負家計的人,假如沒有考慮到萬一自己不幸早逝,會對家人形成難以解決的經濟難題,在某種程度上來說,都是種不負責任。他在與命運之神打一個賭,賭自己可以工作到該有的年紀,完成撫養家人的任務。在大多情況,或許這個賭會贏。但假如萬一輸了,他是最不負責的賭徒。因為輸掉的經濟後果,由存在世間的至親承擔。

死亡保險存在的理由,就在於解決個體死亡後,對家人造成的難以承擔的經濟責任。也就是說,假如這個個體,對於家族成員有金錢上的價值才有需要以死亡保險來預防這個生命消失對家人的經濟危害。

所以在Wharton School of Finance and Commerce的Solomon S Huebner教授所寫的Life Insurance書中第二章才會有這麼一段話It is this value of one life in its relation to another that justifies the existence of life insurance.

請注意經濟危害的”危害”兩個字。危害的意思就是說,家人會面對找不到生活費、付不出房貸、繳不出學費,這種嚴重影響生活品質與尊嚴的財務困難,才叫危害。假如一個個體死亡,不會造成家人的經濟危害,那就沒有危險,那就不用保”險”。

就像高樓層的樓梯間,才會架設安全網。因為從這種高度跌下來,對人是有危險的。單槓的下面,不會有安全網。因為你跳不到那個高度,就抓不到那個槓。人從自己徒手跳得到的高度落下,一般是不會受傷的(跳高選手除外)。假如有人鼓吹你在不會有危險的單槓下架安全網,你第一個可以懷疑他知不知道什麼叫危害,第二個可以懷疑,他就是賣安全網維生的人。

待續…


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美國Fund of Funds的結構性變化(SEC Rule 12d1-2)

Vanguard在上週宣布,Vanguard Total International Stock Index Fund將改變投資政策。在過去,它是一支純粹的Fund of Funds,資產投入Vanguard European Stock Index FundVanguard Emerging Markets Stock Index FundVanguard Pacific Stock Index Fund這三支基金。但之後,Total International Stock Index Fund預計將使用50%的基金資產,直接購買歐洲、亞太與新興市場證券。詳細公告全文,可看這裡

該基金並未改變追蹤的指數,總開銷比(Expense ratio)預期也不會改變。Vanguard認為,這項調整可以帶來一些好處。

首先是更精準的追蹤對應指數。一支Fund of Funds,面對新流入的資金,只能在當天下午美國收市結算之後,以該NAV投入組成的基金。假如Total International Stock Index可以直接投入各地區股市,那麼新資金就可以即時投入,可以更準確的追蹤指數。

另外一項優點,則是稅務方面。對於美國投資人來說,投資美國以外的證券被外國政府課徵的稅款,可以用foreign tax credits或income tax deduction的方式,避免來自外國的所得再被自己政府課一次稅。但是,Fund of Funds這種基金無法將外國證券已課過稅的credits傳到投資人手上。現在這支Fund of Funds直接持有證券後,就可以讓基金投資人進行稅務申報。

我覺得這和國際投資人可能也有關係。美國投資人申報Foreign tax credits,就像我們這些國際投資人向美國政府申報Foreign source income一樣。美國人可以報外國的,我們就可以報。所以我覺得很有可能,美國人假如無法從Fund of Funds拿到Foreign tax credits,我們這些國際投資人也無法拿到。但我無法確定,因為我本身沒有投資這支基金。希望有經驗的投資朋友,可以分享。

這些改變的法源依據,是SEC於2006年6月20號通過,7月31號開始生效的Rule 12d1-2。

在過去Fund of Funds的法源根據是Investment Company Act Section 12(d)(1)(G)。這法條允許一家開放型投資公司(就是開放式基金)和Unit investment trust,可以持有另一家開放型投資公司(也就是另一支基金)和Unit investment trusts的股份,而且不限股數與比重,只要持有和被持有的基金和Unit investment trsuts隸屬同一家資產管理業者(Part of the same group of investment companies)。

依賴Section 12(d)(1)(G)的Fund of Funds在過去只能持有三種標的:同一資產管理業者的其它基金、政府證券和短期票據。

Rule 12d1-2將Fund of Funds從持有標的限制中釋放出來,變得可以持有其它資產管理業者的基金、直接持有證券與直接持有自家或其它公司的貨幣市場基金。

Total International Stock Index Fund就是根據這個新規定,才能直接持有目標市場的股票。

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The Future for Investors讀後感

這本書的作者是Jeremy Siegel,Stocks for the Long Run的作者。雖然不像Stock for the Long Run份量厚重,但精巧結實,針對一些特定主題發表看法,相當值得一讀。

這本書比較沒有一個縱貫全書的主軸,書中的各個Parts,各有主題。我覺得可以分成三個部份,分別是成長陷阱、股利的重要性與美國嬰兒潮進入退休時的因應之道。

其中成長陷阱與股利的重要性,在William Bernstein的書中,也有相關概念的說明,但這本書用好幾的章節述說,立論更為強健。

書的一開頭就在說明成長陷阱(Growth Trap)。作者以實例解說,併列IBM與Exxon兩家公司從1950到2003年間的盈利成長數字,譬如IBM的EPS成長是10.94%,Exxon則是7.47%。每一個成長數字,都是IBM贏。然後問讀者,假如你要投資,在1950當時,你要選那家?假如你選IBM,那麼Bingo,你就踏進了成長陷阱。

這半世紀來的股票報酬,是Exxon較高。

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常見的投資謬思---核心衛星之分(The “Core and Explore” Strategy)

核心與衛星投資法,英文叫Core and Explore。它出現在90年代的美國投資界。它的概念是這樣的,將整個投資組合分成Core和Explore兩個部位。Core至少佔80%,Explore則是20%以下。Core使用低成本、免佣的指數化投資管道,將資產的大部份釘住美國大型股。Explore則選用主動型基金,投資在一般認為在效率較低的市場區塊,譬如小型股或是國際股市。Core的部位避免了投資組合遜於市場的可能,而Explore則可以增進投資組合的報酬。(“市場”對於美國人來說,就是美國股市。)

看起來相當有道理,其實內容充滿矛盾。

首先,指數化投資不是在效率市場才有效,在效率沒那麼高的區塊,一樣有效。因為指數化投資有兩支利牙,一是市場效率,一是超低成本。市場愈沒效率的地方,交易成本愈高。也就是說,就算有人為可以利用的低效率點,高成本會讓經理人拮取這個成果後所剩無幾,甚至倒貼。當市場效率的利牙鬆動時,低成本就會顯的更為銳利,結果就是,指數化投資一樣有效。

另外,假如Explore的部位可以有超乎市場的報酬,那麼為什麼不全都選用這些基金就好了,何不就用Explore取代Core。不能這樣做,或是不敢這樣做的最主要原因只有一個,就是Explore部位不一定會有更多的報酬。你可能探索到一間寶庫,也可能摸進一間泡泡裝飾的套房。因為你不知道前面是什麼,所以只能放少部份進去。這是種賭賭看的心態。

在資產配置的計畫當中,本來就可以全部都是核心。在資產配置初步中所用的例子,便是如此。全部的標的,都有其負責的投資區域與作用,它們全都是核心的組成份子。沒有任何給什麼前景看好的產業或區塊的空間。

很多人不知道的是,核心與衛星是一個廣告推行用詞,不是投資策略。拿廣告詞當投資策略奉行,是非常可笑的事。

它為什麼是個廣告用詞?它出現在90年代,指數化投資迅速崛起的年代。在經歷了20年的實驗,再搭上90年代美國大型成長股超群的表現,指數化投資開始受到廣泛的注意。為了抵抗這個”風潮”,主動型基金業者推出核心與衛星的概念,希冀在以指數化投資為核心概念的投資人身上,仍有些存在的空間。

這個概念到了台灣,嚴重變形。首先,台灣根本買不到Core。當初在美國,所謂的核心是一個低成本免佣的指數型基金(或ETF)。請問,台灣買得到嗎?除了近年才推出的台灣50 等台股ETF,讓台灣股市終於有了可以低成本指數化投資管道之外,台灣投資人在本地要去那裡買國際市場的低成本指數化投資工具?

所以Core到了台灣改以高成本有佣主動基金取代。這些核心基金唯一剩下的,還算對的概念,是廣泛分散。譬如一般推薦台灣基金投資人持有的核心基金多是全球股票或是平衡型基金。只剩這點是對的。被動投資、低成本與免佣的概念完全消失了。為什麼消失?假如投資人信這套,那代銷機構與基金業者就少賺了嘛。

Explore到了台灣,維持如故。鼓勵投資人用衛星的概念買一些熱門的標地,什麼單一新興市場、單一產業等等,充滿投機性質的基金。為什麼衛星概念得以保存,因為這樣基金公司和代銷業者才能推陳出新,賣給你一支又一支的熱門基金。不管投資人賺賠,他們都賺到了行銷費用與經理費。

所謂核心衛星,其實是行銷用語,不是健全的投資策略。

別人說什麼,你是否就要相信什麼?是否一個愈多人倡行的概念,就會愈有說服力?當我們購買隨身物件都要注重個人品味與風格時,在投資方面,卻只會當個和大家一樣的人,和別人穿著一樣的觀念制服。盲目的相信人云亦云的概念,而不會動用自己的想法,太多人有的只是物質上的個人風格,沒有思考上的個人主義。

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資產配置初步—配置的維持(Asset Allocation in Essence—Maintain Asset Allocation Plan)

在”建構、維持和提領”這資產配置的執行三階段中,我們現在來看”維持”這項。

假設X先生已經把手邊的300萬現款,依照資產配置計畫進行投資,接下來,他就進入資產配置的”維持”階段。

這個階段有兩個重點。一是持續投入的計畫,二是再平衡的執行。我們先看第一個部份。

我們再看一次X先生的整體配置計劃。


如上表,共有九個標地,最重佔20%,最小佔5%。

假如X先生打算每月投入,而他每個月可以投入的錢是五萬的話,那麼每個月要買最多的部位是台灣50的一萬元,最少的是債券部份的ETF,每支2500台幣。顯然,這是一個因為金額太少,而不經濟的作法。況且,X先生的原訂計畫是每年投入50萬,比每月5萬還要少。

所以,定期投入金額不多的話,可以隔久一點再投入。譬如X先生可以累積半年,累積達25萬後再進行投入。

有了25萬進行投資,最大部位是台灣50的五萬塊,最小的部位是債券ETF的12500元。這樣買進,較有效率。不僅省下匯款成本與交易成本,也省下了自己的時間,不用反覆多次下單。重點就是,不是每個月投入才叫定期定額,每半年投入,也是定期定額。規律的投資計畫,不在每月還是每季的差別。

在”維持”這個階段中,投資人也要進行再平衡的動作。再平衡的最大意義在風險控管。減輕超出計劃配重的部位,加強低於計劃配重的部位,將資產配置維持在計畫之中,是再平衡最大的功用。

在維持階段,要減輕超重的部位,加強過輕的部位,有三種資金調動法。

第一步,是改變資金投入的方向。假如相較於其它地區股市,台股上漲較少,使得台股的配重低於計畫比重,那要加重台股的部份,X先生可以在每半年投入時,增加投入台股的資金,減少其它地區股市投入的資金,藉此將各地區股市比重拉回原先計畫比例。

假如改變定期投入資金,仍不足以完成修正,那麼可以改變配息投入的方向。譬如原先各地區股市的ETF,X先生都設定為再投入,新興市場配息就再買進新興市場,歐洲市場配息就再買進歐洲市場。假如面臨改變投入資金都無法完全修正比例的狀況,那麼X先生可以取消配息再投入計畫,將配息拿到的現金,進行整體運用,投入比重過輕的部位。

最後,假如連改變資金方向與改變配息投入方向,都無法完全修正走樣的配置比例時,那就要用最後的手段,賣掉一些過重的部位,買進過輕的標的。這方法要留到最後才用,因為它會招致最多的額外成本。

改變資金投入比例,因為這些錢本來就要投入,改變比重,不會增加成本。配息再投入,會增加一次買進的成本。賣掉再買進,最糟糕,會有買進與賣出的成本。所以做為再平衡的手段,它們的使用順序依次是,資金、配息、買賣。

在資產配置剛開始執行的頭幾年,大多再平衡動作以改變資金流向就能完成。譬如X先生的例子,在300萬的初始架構完成後,每半年投入的25萬,就是這300萬的8.3%,是一個不小的比重,直接改變這25萬分配的比例,就可以對一個300萬的資產配置產生相當的影響。

但當X先生累積的資產愈來愈多,譬如達到1000萬的總價值好了,這時每半年投入的25萬,就只佔整體資金的2.5%,改變配置比例的力道便略顯不足。譬如此時台股部位值170萬,而按配置計畫,台股應有200萬,就算定期投入的25萬全部放進台股,也無法補足應有的配重。這時就要用到其它改變配重的方法。所以,愈到維持階段的後期,已投入資產比起定期投入資金的比例愈大時,愈有可能用到改變配息投入和直接買賣這兩個需要額外成本的方法。

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綠角書局使用說明---如何用Amazon訂購英文投資書籍(Amazon Shopping Guide)

綠角發現,在讀後心得這類文章的回應中,常有讀者詢問要如何取得書籍。除了從圖書館借閱之外,透過Amazon的線上購物,這些書其實都是很容易取得的。

假設我的讀者群中,至少有部份是海外券商投資人,也就是說,金融相關英文大致OK,也跑過網路帳戶的建立程序。對於這些讀者來說,從Amazon訂購書籍來閱讀,應是相當簡單的事。

於是綠角想說,假如直接在部落格建立一個通往Amazon的連結,或許可以方便想看書的朋友。由此心生創立綠角書局的想法,並著手進行,建立了”綠角書局”。

要先聲明的是,這個書局不是綠角在賣書,賣書的人是Amazon。我建立的書局只是一個展示架,把我看過覺得相當不錯或是計畫要看的書,或是讀者可能有興趣的書展示出來,讓也想要看的讀者,有一個直接向Amazon訂購英文投資書籍的管道。這些書,其實就是綠角的核心知識來源。不少人覺得綠角這裡的看法很另類,我必需說,當你看了這些書後,你會發現綠角這些看法,在國外早已有許多成名學者、業界人士與投資顧問和許許多多的投資人,奉為投資準則,親身力行與倡導,一點也不另類。

這個書局中,在”投資書籍”這個分類中,全是基本金融知識、指數化投資,與資產配置相關書籍。而”投資名人經驗”這個分類中,則有些成功投資者的故事,像巴菲特和彼得林區等人。我個人的閱讀偏好,是在第一個類別之中。但或許有些讀者,比較想看的是第二個分類中的書籍。

綠角書局的連結,在部落格標題下方導覽列中(如下圖紅框所示)。

點擊後會進入另一個頁面(如下圖)。

共有三個欄位。左欄”投資書籍”中,列出綠角看過或是未來計劃要看的書籍。其中大多數,讀者都可以在部落格中的”參考”這個分類中找到綠角的讀後心得。右欄上方,是一些反向連結,包括回到綠角財經筆記的選項。右欄下方,則是Similar Items,Amazon系統自動顯示與左欄列出的書籍相關性較高的書本。

這些書本的封面圖片與其下方的連結文字,皆可點擊。會出現關於這本書的詳細說明。譬如點下Bogle on Mutual Funds(柏格談共同基金)這本書,會出現如下的畫面。

這裡面有作者與書籍的出版年月等基本資料,還有一些書籍評論家與讀者的評論,供你參考。

以下簡介購書流程。

Amazon的購物程序,採用大賣場的概念。我們到大賣場怎麼買東西?就進去,推一台大購物車(Shopping Cart),然後盡情的挑。進場時,不會有人問你是誰,之後要如何付帳。在大賣場裡面挑東西,也沒有人說你選了就要買,你不要就把它放回原位就好了。

Amazon也是一樣。

在Amazon選東西,不會有人問你是誰,日後要如何付帳。這些都是結帳時才要的動作。你選了,也不一定要買。放在購物車中晾著,日後再來加些東西,再推出去結帳,也可以。重點就是,不用覺得很拘謹。

譬如剛才書籍的詳細資料畫面,在你看了之後,覺得想買,可直接點擊Add to Shopping Cart的鈕(如下圖)。 (上方的Sopping Cart小車圖示,則可以讓你看到目前自己已選了那些東西。)

點下Add to Shopping Cart後,會進入像下方的畫面。會告訴你目前你已選了那些東西,這些東西總值多少。假如想繼續挑選,請點左下方的Continue Shopping,會回到綠角書局中。假如想推出去結帳,請點右下方的Proceed to Checkout。

OK,我們假設這樣挑選幾次後,你選到了A Random Walk Down Wall Street、The Four Pillarsof Investing、The Intelligent Asset Allocator和Bogle on Mutual Funds這幾本書。Shopping cart圖示如下,總金額是65.35美金,2000台幣左右。你覺得夠了,要推去櫃台結賬了,這時就可以點下”Proceed to checkout”。

這時會在新視窗出現Amazon的網路訂購畫面(如下圖),請確認新加入購物車中的物件與數量。正確請點Continue。

接下來出現更大的購物車總內容表(如下圖),確定後,點Proceed to Checkout.

接下來進入結帳階段。其實蠻容易的。首先要登入(如下圖)。假如你已經有Amazon的帳號,直接填入e-mail信箱與密碼。假如你以前都沒有跟Amazon買過東西,是個新顧客,請點I am a new customer,並填入你的email信箱後按Enter。這個信箱就是日後Amazon跟你回報訂單與聯絡的管道。(以下將以新顧客舉例)

接下來填入這次訂購的收件人與收件地址。假如都是你自己的話,就把英文姓名與英文地址填入即可。英文姓名可以參考護照,或乾脆就用你預計用來付款的信用卡上的英文名字。英文收件地址,則可以在郵政總局的這個網頁中的”常用查詢”中的”中文地址英譯”這項,迅速翻譯完成。聯絡電話可以填886然後看你在台灣那裡。假如是台北,就是8862後面接連絡處的電話。台中,就是8864,高雄8867,以此類推。最後會問這個地址與你信用卡帳單地址是否相同,請依狀況勾選。完成後,就點下Continue。

下一步驟是運送方式的選擇。在上半部有兩個重要問題。如下圖:

第一個是Choose a shipping preference。就是你要如何打包。第一個選項,Group my items into as few shipments as possible,就是把訂購的東西,用最少的次數運到你手上。通常就是一次全部送到。對於書籍購買,通常選這項就可以了。這個選項的缺點是,假如你訂購的物品中,某件剛好缺貨,就要等這項物品貨到了,你的其它物件才會一齊寄發。另一選項”I want my items faster”,則是庫藏裡有什麼,就先寄什麼。對於國際訂購來說,有可能會大幅增加運費成本。

第二個問題是Shipping speed,貨運速度的選擇。有三個選項,分別是標準(Stardard)、加急(Expedited)和特快(Priority),可以想見,速度愈快,價格愈貴。台灣在Amazon的運送地區分類中屬於Asia and Pacific Islands。書籍類的費用與送達時間如下表。

譬如選用標準(Standard)運送這四本書。假如這四本書一次送達的話,就是一次運送,收4.99美金。共有四個物件,所以收4.99美金乘以4。兩者相加,運費就是24.95美金。可見Amazon官方網頁,有更多說明。
(其實Amazon的時間估算寫得很保守。以作者自身訂購經驗,採用標準運送,十個工作天左右就會收到,加上兩個週末,一般是下訂單後14天左右就拿到書了。)

這頁的下方,有個問題詢問訂購物件中是否有做為禮品的項目,沒有的話就不用勾選,點Continue進入下一步(如下圖)。

進入最後付款階段。對於國際訂購者來說,最方便的付款方式就是信用卡。請點選信用卡類別,看是VISA、MasterCard還是其它,輸入信用卡卡號,持卡人姓名與信用卡到期年月,即可完成。

在這頁的末端,假如你是新客戶,會有個建立密碼的選項。請輸入你的密碼。日後再登入Amazon購物網站,就用你當初填入的電郵信箱(Amazon就是用這個當帳號)與現在填入的密碼就可以了。完成後,點下Continue。

接下來,可能會有要求填入帳單地址(Billing Address)的畫面,如下圖:

填入信用卡帳單地址即可。假如你的信用卡帳單地址與這次收貨地址相同,你可以直接從地址簿(Address Book)點選地址,不然就直接在空白欄位內填入信用卡帳單地址。

最後進入一個總覽與送出畫面(Review and Submit Your Order),所有的細節,包括送件地址、貨運選項、訂購內容、物件單價、運費、總費用、付款卡片、帳單地址等,均有列出。請詳看一次,確認無誤後,按下”Place your order”,就大功告成了。

最後進入Thanks for your order頁面,你的信箱也會收到Amazon的確認信。

接下來,就是等貨物送達啦!

希望各位讀者都能找到想看的書。

訂購小Tips:

從國外進口價值台幣3000以上物品,超出3000的部份可能在入關時被收5%的稅。這有點看運氣。也有人五六千的東西買好幾次,沒被抽查課到稅。假如擔心這層額外支出,請把訂購物品金額壓到3000台幣以下。(關稅局官方說明,請見這篇”稅費之計算及免稅規定")

運費有一項是per item計收的。有的書,幾本整合成一組套書出售,會只算一個item。譬如綠角書局中,有一個Peter Bernstein的Classic Boxed Set。這一個Set裡就有三本書,但只算一個Item,可有效節省運費。但套書可能有缺點。譬如這個Classic set中,Capital Idea是較舊版本的,而不是新版的Capital Ideas Evolving。而也有可能一組套書中,你其實只是想看其中的一本。其中取捨,就要自己決定了。

點此前往綠角書局

以下引用一些網路上的Amazon購物相關連結與討論

有誰在Amazon買過東西(討論串)

如何選擇Amazon郵寄方式與郵寄偏好(有點久的文章,費率是以前的)

Amazon購物教學(DVD)

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我的Kindle Touch經驗--- Kindle eBook購買與下載

綠角中文書局

投資,該看什麼?

A Random Walk Down Wall Street讀後感 (2003年版)

The Four Pillars of Investing讀後感

The Intelligent Asset Allocator讀後感

Asset Allocation—Balancing Financial Risk讀後感

投資顧問怕你發現的真相(The Big Investment Lie)讀後感

The End of Poverty讀後感

The Little Book of Common Sense Investing讀後感

The Only Guide to a Winning Investment Strategy You’ll Ever Need 讀後感

The Future for Investors讀後感

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資產配置初步—國際股市配置效果驗證—續2(Asset Allocation in Essence—Effects of International Equity Allocation)

資產配置初步—國際股市配置效果驗證—續1一文,策略一到五的計算過程中,讀者一定發現了,不同的比例會帶來不同的報酬率與標準差。這四個地區有千百種配重的組合,我們是否能從中算出,在同一報酬下,標準差最小或是同一標準差下,報酬最高的配置方法呢?

答案是可以的。

有種軟體,叫Mean-variance optimizer,簡稱MVO,就專門負責這樣的計算。它會求出最佳的配置比例,也就是在某特定標準差下,報酬最高的組合和某特定報酬下,標準差最小的組合。

那我們為什麼不就用這個最佳組合來進行配置計劃呢?

因為我們知道,看後照鏡開車是會死人的。MVO軟體會求出,在過去會有最佳表現的配置方式,不是未來。它會非常厲害的偏重過去表現最佳的部位。以我們現在的狀況來看,MVO會偏重新興市場,在90年代,它會偏重美國大型股,在80年代,它會偏重日本。拿著MVO求出的過去最佳配置策略去執行未來的投資,就像是在這期大樂透投注上期中獎數字,然後以為自己就要中大獎一樣。更糟的是,有時金融市場會表現出回歸平均的傾向,在超好的報酬後緊跟的就是特壞的報酬。拿著過去最佳配置執行未來的計畫,恐怕是種愚不可及的行為。所以,MVO有個暱稱,叫Error maximizer,錯誤究極放大器。

資產配置是個強大的工具,但假如有投資顧問推薦你用MVO算出的最佳資產配置策略,你就知道這個人用的不是MVO而是Error maximizer了。他正拿一把威力強大的武器,試圖擊發,但卻不知道槍口正對著自己胸膛(或是你,投資人,的心臟)。我的建議,離他遠一點,愈遠愈好。講資產配置,就沒有最好這件事。假如知道什麼會最好,那還要資產配置做什麼,當然全部壓到最好的上面啊。

既然如此,為什麼要有MVO這個軟體?它的功能不是讓投資人求得最好的結果,它是讓投資人試算。試著算算看,在不同的場景下,你設定的配置會有怎樣的表現,在美國與歐洲股市高相關或是低相關時,表現如何,在某地區高報酬某地區低報酬時,表現如何。MVO讓投資人可以模擬一番,確認在不同的狀況下,大多可以有合理的表現,那就OK了。

很多投資人雖然沒有MVO軟體,也沒接觸過使用MVO的投資顧問,但他們腦中有一個自動運轉的類似軟體。他們看最近表現最佳的資產類別,然後全力投入。Error maximizer,其實很多人都有啊!

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資產配置初步—國際股市配置效果驗證—續1(Asset Allocation in Essence—Effects of International Equity Allocation)

我們也可以證明,對各地區的配置比重進行5%或甚至再稍大一點的變動,對於所能取得的報酬風險特性,其實不會有太大影響。

剛才各地區各佔25%的策略,我們稱其為策略1。而其它各種比重的策略,則如下表:




可以看到除了策略5之外,其它四個策略都是分散在四個區域,單一區域比重從最低的15%到最高的35%,看起來似乎差很多,但至少四個區域都有一定的配重。策略5,則把資產完全投入歐洲與新興市場之中,這是一個偏得很明顯的策略,以供比對。

一樣可以用Excel算出這些策略在過去20年所能帶來的報酬與標準差。

以橫軸為標準差,縱軸為年化報酬,將這些資料做圖:(圖片可點擊放大觀看)

我們可以看到圖中,策略1、2、3、4分布相當接近。這四個策略當中,年化報酬率最差與最好分別是是策略一的11.75%和策略四的12.45%,差了0.7%。標準差最大與最小,則分別是策略三的20.19%和策略二的16.86%,差了3.33%。而我們回頭看這些策略的組成,它們對單一區域的配重,則從15%到35%不等,至少以5%為單位跳動。

這些運算的重點在於,可以研究各地區要配重多少,但不用太仔細,鑽到連1%的差別都要研究,其實就算差了5%、10%,最後的結果,也是落在那附近。地區配重的目的,不在於找到未來會有最佳風險與報酬的組合,而是找到一個,很有機會有合理表現的配置。

我們可以看到策略三,它的配置中有30%在亞洲成熟股市,而亞洲成熟股市份量最重的,就是日本。策略三這20年的年化報酬是11.53%。也就是說,就算你有將近十分之三的金錢,放在泡沫爆炸到現在都還回不來的日本股市,你的報酬仍是遠勝過亞洲成熟股市這20年來2.96%的報酬。這就是資產配置的威力,這就是之前所說的資產配置預防泡沫爆炸的效果。值得強調的是,資產配置裡沒有停利也沒有停損,只有年復一年不斷的持有,和修正比例的再平衡動作。都不用研究市場走向,也不用執行幾趴走人或進場的”原則”,它就達到這個效果了。

我們也可以看到,美國和亞洲配0%,歐洲和新興市場配50%的策略5,果然離群索居,獨享較高的報酬。這個點的意義在於,假如你能事先知道未來那些地區表現會比較好,那麼你的確可以用這種重壓的方式,大幅提升國際股市部位的報酬。就像在20年前,一個當時就知道未來歐洲與新興市場會表現較好的人,他可以進行策略5的配置一樣。但假如你不知道未來那個區域表現較好,那千萬不要這麼做。大多人,都只是假裝自己知道未來那個會最好。

太多人是看後照鏡在投資。從現在回顧20年,新興市場報酬最高,所以現在大家都在買新興市場。在90年代末期,假如我們做一張一樣的圖,報酬最高的會是美國股市。在80年代末期,我們做圖,高報酬的會是日本股市。我並不是在暗示未來新興市場會走向美國科技類股或日本股市的下場,但誰能確定那個市場會一直會有最高的報酬?

對自己其實不知道的事有太多信心,是很危險的一件事。執行資產配置投資人要做的就是,不用去管未來那些地區表現會比較好,那些會比較差,全部配置下去,投資全球。不用為了未來的最佳,冒著選到未來的最差的風險。全部都有,全部都買,資產配置會給你一個合理的報酬。

放棄達到最好的夢想,投資人可以有一個不錯的計劃。這一點,適用於資產配置,也適用於指數化投資。這就是指數化投資與資產配置所需要的共通心性。假如你已是個能放棄主動選股與挑到好經理人幫你選股想法的指數化投資人,那你心中也早已有資產配置存在的空間。

待續..

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白紙黑字的理由(Reasons to Buy)

買進任何投資標的前,應寫下買進的理由。

有兩個緣由。

首先,留下記錄。太多人高估自己的記憶力。許多投資人以為自己過了三個月還會記得當初買進的理由,而等到三個月過去時,三個理由只剩一個,其它兩個已是記憶之海中的沉船。當唯一記得的理由已產生變化,不復存在時,投資人便心生異念,開始有賣出的念頭。而其實,另外兩個才是當初最重要的理由,而且它們維持如故。投資策略的決定,該是讓記憶力插手的嗎?

再來,避免情緒干擾。在你買進投資標的之前,它的獲利與虧損,在你心中沒有任何份量。評估一個手上沒有任何持份的投資標的,與一個在手上已有未實現盈虧的標的,是完全不同的狀況。在後者,投資人的思緒,會被損益數字強力蓋台。一支因為已經虧損,而捨不得賣出的基金。一張已有重大獲利,而心生親切的股票。這些心理上的重擔,完全排除了客觀評估的可能。要投資,一定要進場。在進場前,損益仍未上身的空白時刻,彌足珍貴。投資人,應當把握機會,記錄下沒有損益影響心情時,自己的思維與邏輯。

我們就以基金為例,看有那些重點,是應在買進前讓思緒繞過一遍的。

或許在看重點之前,我們先看一個根本不該出現在買進理由中的項目。

許多人在進行基金評量時,把過去績效列為重點項目,或者說,根本是No. 1 reason。

假如一支基金的買進理由中有過去績效,你是因為過去績效很好才買這支基金,那麼你正步入兩個陷阱之中。

我們先看第一個陷阱。來自於投資人自身的邏輯矛盾。

寫下買進的理由,其目的之一,就是讓投資人可以日後審視這些條件。當你選擇了進入的門,出場的門也就定型了。當買進條件消失之時,也就是投資人與標的分手的時刻。

當投資人以過去績效作為買進條件時,當這個條件消失時,投資人要怎麼辦?既然是因為過去績效、主要是因為過去績效而買進基金,那麼當買進之後表現不佳,為什麼還要留在手上?你當初根本不想買表現不好的基金, 那你現在為什麼要持有表現不好的基金?

所以,當投資人在買進條件中寫下”過去績效”這個條件時,他等同是簽下一份”我要買高賣低”的契約書。績效好之後買進,績效不佳之後賣出,不是買高賣低,不然還會是什麼?請問,買高賣低合理嗎?假如你覺得買高賣低會賺錢的話,那麼就可以用過去績效來進行基金評量。

第二個陷阱。來自於金融界的漫天大謊。

金融界灌輸投資人,選股是競技遊戲。加上財經媒體的大幅報導,形成牢不可破的漫天大謊,讓投資人直覺的以為,選股應是個多努力就有多回報的活動,而相信過去績效對未來績效有預測性。

投資朋友假如想看一下過去績效與未來績效的關聯,台股基金可見台股基金2007年績效評比觀後感一文。國外基金請看你的基金、國王的新衣(Your Funds, the Emperor’s New Clothes)一文。

台股基金,2006排名第一,2007排名倒數第17。美國基金,1995排名第1,1996排名第1296。這叫做能力?

基金排名的大風吹,是個不論時代、不論國家、不論市場的通常現象。它證明了基金經理人靠的是運氣,而非能力。

當資產管理公司,都被要求寫下過去績效不保證未來表現時。投資人為什麼、憑什麼相信過去績效預測未來表現。投資人有的,只是自己的一廂情願罷了。

所以,最近幾年,我們看到這些問題。新加坡大華投資基金要怎麼辦?富達歐洲怎麼好像也不怎樣?坦伯頓成長怎麼會變這樣?

向前快轉到本世紀初,我的科技基金怎會這樣?再前進到80年代末期,我的日本基金怎會這樣?

這是個困惑不同年代投資人的相同問題。問題不在這些基金,問題在投資人以過去績效將自己帶入投資陷阱之中,一個布滿尖刺且已經將太多投資人刺得鮮血淋漓的陷阱,一個日後還會繼續殘害無法分辨的投資人的危險陷阱。

過去績效,絕非買進基金的重點。根本不算在內也沒關係,要列出也是排名很後面。

那為什麼還有那麼多媒體、基金評論機構在倡導過去績效?

教導民眾正確觀念容易,還是讓他們看到想看的東西容易?

太多媒體與知名人物,只是順著大眾直覺發表意見的消費性用品。就像你早已知道的,一翻開就會有符合人類深層口味的週刊內容一樣。你想要看什麼,它就給你想看的。因為它們的重點在於銷售量與知名度。

做容易做的事,而且容易獲取商業成功,跟做不容易做的事,然後受人質疑,面對這樣的選項,你會如何選擇?

這些財經副產業,整天給基金排名,把無意義的事做得像看起來有意義,然後獲取酬佣。就像我們的基金經理人,做無意義的選股而坐享高薪。也難怪它們會互通聲氣,相互標榜了。它們本是同類。

釐清思緒,走出這個聯合騙局,把過去績效掃出你的買進理由之中。

待續…

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相信績效,或是信任經理人?續(Mutual Fund without Mutual Trust)

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什麼是買高賣低?

誰在看後照鏡?

買基金的目的

空頭,回頭才看得到

超能力與選股技巧

4433選基金有用嗎?以台股基金為例(Fund Selection Criteria)

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常見的投資謬思總目錄

這個主題已有數篇文章,整理成總目錄,方便讀者朋友們點閱。

常見的投資謬思---停損(The Fallacy of Selling at a Loss)

常見的投資謬思---停利(The Fallacy of Locking in Gains)

常見的投資謬思---被誤解的債券(The Misconceptions about Bonds)

常見的投資謬思---看新聞作功課?(News, Not So Fresh)


常見的投資謬思---長期與短期投資的分別(Holding Period vs Investment Time Horizon)

常見的投資謬思---長期與短期投資的分別續(Holding Period vs Investment Time Horizon)

常見的投資謬思---賺小錢才要注重成本(For Every Investor, Cost Matters.)

常見的投資謬思---核心衛星之分(The “Core and Explore” Strategy)

常見的投資謬思---定期定額,每月最好(The Superiority (or Inferiority?) of Monthly Dollar-cost Averaging)

常見的投資謬思---投資就該繳學費(Money Down The Drain)

常見的投資謬思---績效至上(Short-term Performance Proves Nothing)

常見的投資謬思---高市佔率的優勢(Hesitate to Disagree)

常見的投資謬思---靈活的多空操作(The Handicap of Long and Short)

常見的投資謬思---簡單就是懶惰( Don’t Equate Simplicity with Stupidity.)

常見的投資謬思—輕鬆自在的參與市場(The Lethal Combination of Ignorance and Overconfidence)

常見的投資謬思—把破產當成光榮記錄(Is being Broke Something Worth Bragging About?)

常見的投資謬思—爛股票沒人要(Who the Hell are Holding the Dogs of the Stock Markets)

常見的投資謬思—後照鏡最聰明(Rear Mirror, Rear Mirror, Who Is the Smartest Investor in the World?)

常見的投資謬思---本國市場賺不到錢,何必要投入國際市場

常見的投資謬思---把期望報酬當實際報酬(Expected Return is NOT Realized Return)

常見的投資謬思---少賺沒關係(Better Safe than Sorry? How about Safe and Sorry?)


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常見的投資謬思---賺小錢才要注重成本(For Every Investor, Cost Matters.)

對於採行指數化投資或是資產配置的投資人來說,成本是非常重要而且常常被討論的要點。對於這樣的投資策略,在理性的分析投資人所能拿到的預期報酬之後,成本,的確是首要重點。

但這些討論常造成一些錯誤印象,就是投資成本,是這些不打算也沒辦法從市場中獲取大量報酬的投資人才會注意的事項。假如會賺錢,何必在乎那”一點點”成本。

也就是說,假如你能抓對趨勢選對股票,那1%、還是2%的成本有什麼好在意的呢?表面聽起來,真有道理。

問題是,假如你能抓對趨勢選對股票,可以留在手上的1%還是2%為什麼要貢獻出去?請問你有每月固定捐獻2%薪水的習慣嗎?薪水每月給隔壁的老王2%好不好?假如這題的答案是不好的話,為什麼換成投資,一樣是錢,你就可以不在意你花了多少成本?每個月五萬的薪水放棄一定趴數,不好。幾百萬的投資本金放棄個一兩趴,沒有關係?

不論投資人採行何種投資策略,不論是指數化投資還是自行選股,不管是資產配置還是機動進出,不管策略是什麼,能以愈少錢完成運作,投資人就可以賺得愈多,或是虧得愈少。

講到錢的效能,節省成本,絕對是重要考量。

假設你是個股投資人。今天某家公司的總經理說,我們公司對於小細節向來不是太在意,進貨成本比市價高1%,員工薪水每年一定要加薪5%,連廁所裡的衛生紙,都是市面最貴的品牌,對於這些個位趴數的細小成本,都不是我們公司的重點。我們的重點是行銷與研發,只要我們能研究出更好的產品,抓住消費者的目光,我們將持續創造收益。

真有道理?你會買這家的股票嗎?能不能研發出新產品,提高市佔率,都是未知之數。但控制成本,是100%可以掌握的事,為什麼不做呢?

對於未來市場的走向,誰有100%的信心?在未來能否賺到錢都不知道前,為什麼不掌握100%可以控制的投資成本。以愈少的錢,達成一樣的效果,不是效率更高嗎?

對這個問題的答案,有人居然是否定的。有人居然以為,可以賺大錢,何必在意小錢。假如投資人100%確定可以賺大錢,而所謂大,就是比小多,比”小”成本多,那的確可以不用在意成本。假如投資人不確定能否賺錢,卻說不用注重成本。等同是在說,我的投資行為所獲得的回報,在無法確定能否賺回成本時,我可以不必注意成本。其實這個投資人根本不知道自己在做什麼,金融界倒是很確定的知道,肥羊又多了一隻。

就像餐飲業一樣,不論你開的是路邊攤、小酒館還是大飯店,不管你以何種模式進入餐飲業,你都要注重成本。一個不注重成本的經營者,往往註定失敗。假如有天晶華公開說,因本公司所具有的知名度,成本實在不應為重要考量。你猜消息公佈後,股價會漲還是跌?不在意成本,就是盈利減小。當大多投資人都懂得避開這種令人失望的經營”理念”時,卻有很多人在採用這種投資哲學,說成本不重要。

不只是餐飲業,對各行各業,成本都很重要。只要你期望投入資本獲取報酬,成本就很重要。在大多時候,成本就是成功的關鍵。你只要能以較低的成本生產出與對手一樣品質的東西,那麼你就有了勝利的基礎。投資一樣是投入資本換取報酬,成本為什麼不重要?成本如何能不重要?為什麼有人會說出,”不要在意投資成本”這種話?

說成本不重要的人有兩種。一是對投資懵懵懂懂的人,一是從投資人花取的成本中賺錢的人。

對於童言童語,我們或許可以一笑置之。但對於金融業有系統的將許多花錢的策略包裝成有意義的賺錢前置成本時,投資人,請小心。這些從受過金融專業訓練(或是專業行銷訓練?)的人口中講出的無用策略與無聊產品,聽起來會像是你今天不買它,以後一輩子就再也沒有的難得機會。其實它們根本是Nonsense,它們最大的功效就是一根將錢從投資人口袋轉移到金融業者口袋中的虹吸管。

這個部落格對於投資成本已有許多相關文章。的確,要指數化投資,要資產配置,成本是重要考量。但就算你是理念不同投資人,你相信主動選股與進出市場,投資成本對你一樣重要。在大幅的波動中,一筆賺20%,下一筆虧15%的往來之中,一兩趴的投資成本往往被龐大的噪音所掩埋,但你一樣該注意投資成本。因為不注意投資成本的後果就是,原先一筆賺20%下一筆虧15%,變成一筆賺19%下一筆虧16%,經年累月反覆往來的結果,你投資中的基調,一個高成本的基調,將顯現它猙獰的面目。而且請不要忘記,少掉50%要賺100%才會回本。成本,就是虧,就是少。成本一定是通往獲利的障礙,而非助手。不論你採用何種投資策略,成本就是成本。

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資產配置初步—國際股市配置效果驗證(Asset Allocation in Essence—Effects of International Equity Allocation)

假設X先生就採用下圖配置。在國際股市方面,美國、歐洲、亞洲成熟市場與新興市場,這四個區塊都採相同的比重,我們來看這樣配置的效果如何。(圖片皆可點擊放大觀看)





我們採用MSCI美金計價,對應於這四地區股市的Gross指數進行驗證。它們分別是MSCI Europe Standard Core、MSCI USA Standard Core、MSCI Pacific Standard Core和MSCI Emerging Markets Standard Core。

美國、歐洲與亞洲成熟市場指數,有從1969年底至今的資料,但新興市場則從1987年12月31號才開始有資料。為求資料齊全,我們選取這四個指數皆有資料可參考的年代,從1987年12月31日至2007年12月31日,共20年的資料。

在這20年間,各地區的指數報酬與年報酬標準差如下表:

我們可以看到,美國與歐洲地區的年報酬率與標準差皆十分近似,而亞洲成熟市場因日本的關係,標準差第二大,但報酬卻最低。新興市場則有最高的報酬與標準差。

在X先生的配置中,他採用這四個地區皆占25%的平分作法。我們來看這樣的方法,在過去20年間,會帶來怎麼的報酬與標準差(每年底再平衡)。經Excel計算後,得到這種作法的年化報酬是11.75%,標準差是18.84%。把這個數值加入本文的第一個表中,我們得到這樣的表格:


以橫軸為標準差,縱軸為年化報酬,將表中五組資料表現在圖表上:


在這張圖中,美國與歐洲,分別是紅色與深藍色的點,幾乎重疊在一起,代表這兩個地區,過去20年的股市有相近的報酬與標準差。代表亞洲的黃色三角型,風險不低報酬卻很低,是過去20年這四個區域中最令投資人失望的成績。新興市場在高掛在右上角。

我們可能看到代表各1/4策略的星號,落在靠近歐美的地方。它的特性是這樣的:雖然是各地區平分,但在風險方面,它表現出靠近低風險的歐美國家的性質(請看橫軸),在報酬方面,它則遠離報酬最低的亞洲成熟市場,雖不像新興市場那麼好,但也靠近報酬較高的歐美(請看縱軸)。

也就是說,平分的投資,帶來的不只是平均的結果,而是更好的結果,好在那?好在風險偏低,報酬偏高。而且,投資人不用事前猜對那個區域那個市場表現會最好。假如過去20年的資料,歐、美、亞、新興這四個點大風吹,是歐洲表現最差,日本表現最好,美國和新興市場差不多,那麼這個各25%的策略,一樣有效。未來20年,這4個地區的點,不知將如何排列,但投資人還是可以知道,分散投資的策略,將為他取得相當有利的報酬風險組合。

待續…

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請支持2008最佳理財部落格票選活動

七月底的時候,綠角收到Money+雜誌來信,告知綠角財經筆記通過初選,進入2008年度最佳理財部落格的候選名單。

從Yahoo部落格到現在的Blogger,寫綠角財經筆記已有兩年的時間。從當初寫一些很基本很簡單的基礎知識文章,到現在可以心有所感,不吐不快的寫下文章,這個部落格對我的意義逐漸改變。對許多朋友來說,這裡可能是一個讀到”另類”看法的地方,可能是一個逐漸改變自己的投資觀念的地方,也可能是踏入指數化投資或海外券商投資的起點。對於不同的讀者,這裡有不同的意義。而被媒體注意到,代表這個園地,已是一個感覺得到的存在,不再是那許許多多數不盡的部落格中的其中一個小點。

這份存在,不是綠角獨力達成的,是讀者們帶來的。寫了再多文章,假如沒有引起讀者的共鳴,沒有吸引讀者前來觀看,那是不會有什麼影響力的。就像我寫文章的初衷之一,以眾人的心聲與行動,改變台灣不良的投資環境。入選這件事,代表我們正以眾人的力量走在這條路上。終究會有愈來愈多人,開始懷疑原本的理所當然。

入選就像一個里程碑。里程碑可有可無,只要我們keep going。看著逐步成長的訂閱人數,我相信前進的步伐未曾止息。假如讀者們願意、也有點時間的話,可以點選下方的貼紙前往投票地點,投下支持與希望的一票。支持這個部落格,也希望未來擁有更好的投資環境。綠角感謝大家的支持。



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公告--關於Ask Mr. Firstrade 專欄

七月已經結束,Ask Mr. Firstrade 專欄的回應部份,將進行整理。為了讓讀者閱讀方便,我將把這些問題與答案,分類之後,寫在該專欄的本文之中。7月31號之前的回應,將在8月3號刪除。想要留下個人備份的朋友,煩請在該天之前進行動作。以後仍將定期每月整理一次,每次整理前皆會事先公告。也請想要發問的朋友,先看看專欄本文之中,是否已經有朋友問過相同的問題。感謝版友的熱情提問,與Mr. Firstrade的熱心回答。

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2008七月份回顧

此文對七月份綠角財經筆記部落格的狀況進行回顧。

七月有三個重大事件。首先是在七月16號,”綠角財經筆記”這幾個字首次出現在平面媒體。在蘋果日報訪問投資達人Eric的報導中,Eric提到他會前來這個部落格。不知道蘋果訪問的人是不是就是以前還蠻常留言的版友Eric。不管如何,還是要謝謝他的支持與引用。在第一次出現在媒體之後,沒想到的是,第二次出現在平面媒體的時機,那麼快就到了。再來是在24號,部落格文章訂閱人數破2000整數關卡。在26號,我則進行版型更新。到現在還是有些看不順眼的地方,老實說,我比較喜歡寫文章,不喜歡改css碼。有時間再慢慢調整吧。

七月份最熱門的十篇文章依次是:

1. 誰在幫你賺錢?(Who is making money for you?)

2. 台股的長期觀點(TAIEX for the Long Run)

3. PIMCO的不同版本

4. 資產配置初步(Asset Allocation in Essence)總目錄

5. 不買個股的理由---談Risk-Adjusted Return

6. 寶來台灣50基金概述(Polaris Taiwan Top 50 Tracker Fund、TTT、0050)

7. 常見的投資謬思---長期與短期投資的分別(Holding Period vs Investment Time Horizon)

8. 付出愈少,拿得愈多(The More You Pay, The Less You Get)

9. 資產配置初步—再平衡(Asset Allocation in Essence—Rebalancing)

10. Ask Mr. Firstrade 專欄

台股的長期觀點(TAIEX for the Long Run)和它的續1續2其實就分別佔據前十名中的第二、三和五名,前五名就吃掉三個。於是我把它的排名就寫在第二,全系列文章都納入排名的話,其它文章都沒有表現機會了。這是我第一次寫台股相關文章,受歡迎的程度,也讓我略能體會為什麼有的部落格專門分析台灣股市就可以吸引那麼多讀者。畢竟,台股還是最多投資人的股市投資管道。

很高興看到第四名是資產配置初步(Asset Allocation in Essence)總目錄這篇文章。資產配置初步這系列文章,版友的回應較少。這也難怪,畢竟資產配置是個相對無聊而理論又多的投資程序。但這個”無聊”的投資方法,其實內容相當豐富,有很多可以談的事情。總目錄的高點閱率,證明至少還是有讀者在看這些文章的。

七月份最常搜尋進入此部落格的十個關鍵字,在扣除綠角相關字詞後依序是:

ETF
台灣50
指數型基金
irr
ETF指數型基金
Vanguard
Firstrade
PIMCO
晨星
年化報酬率

指數化投資相關字詞繼續佔多數。比較特別的是,PIMCO這個字詞在本月進入前十名。應和我寫的PIMCO的不同版本與近期基金推銷,投資人需要相關資訊有關。

訪客來源的前五個主要國家分別是台灣、美國、香港、中國和英國。

七月雖值盛夏,但部落格反而讓我覺得有點冷。讀者流量減低,回應變少,訂閱人數成長緩慢。假如沒有蘋果的報導和颱風假在家上網的讀者,七月份讀者數可能會倒退幾個月的水準。這個狀況,我覺得與六月份全球股市表現不佳有關。綠角財經筆記,畢竟是投資相關的部落格,在市場氣氛不佳的時候,各大討論區的文章與回應也都明顯減少。

但我曾寫過空頭與週年慶(Those Lovely Bears)讓你心情為之一變的計算這兩篇文章,來解釋市場下跌對馬上要用錢的人不利,但對很久以後才要用錢的人有利。也就是打算長期參與市場的投資人,應對下跌感到高興。我必需說,有這種看法的投資人實在太少了,不管是什麼時候要用錢,大多數的投資人將市場下跌視為一種損失。在市場下跌時離開市場回歸本業,在市場歡樂時,找尋投資機會。這種買高賣低的行為,保證會拿到遜於市場的報酬。我希望至少能有些朋友,能體會到這個觀念,不要將市場上漲視為唯一有正面效果的市場走向。至少有些人,能與綠角一起歡度這場週年慶吧。

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