綠角財經筆記: ETN的信用風險(Credit Risk of ETNs)

ETN的信用風險(Credit Risk of ETNs)

ETN與ETF一樣，都是一種追蹤指數的工具。ETF讓投資人間接持有ETF的成份股與資產。即便發行ETF的資產管理公司倒閉，投資人仍持有存放在保管銀行中的證券與資產。但ETN則未持有任何實質資產。投資人有的就是ETN發行銀行提供指數報酬的承諾。

ETN與ETF相比，有兩點潛在優勢。一是ETN沒有指數追蹤誤差。指數型基金和ETF實際買進證券、取得配息、使用衍生金融工具想要複製指數的表現，實際結果往往和指數的表現有所差距。僅管經理人想要複製指數，但仍很難避免追蹤誤差的產生。ETN則沒有這個問題。只要發行銀行能信守承諾，ETN給你分毫不差的指數報酬(不過，當然要扣除費用)。

另一點潛在優點，在於ETN在持有期間，不會配發任何配息。沒有轉發的股息、沒有利息，也沒有資本利得。所有收益(假如有的話)，都是在最後賣出的時候取得。

這對美國投資人來說，等於是將所有指數投資收益轉化成長期資本利得。而長期資本利得(Long-term capital gain)，比起短期資本利得(Short-term capital gain)與一般收入(Ordinary income)的稅率，都要來得低。

對於像我們這些國際投資人來說，這等於是將有可能需要靠報稅才能取回的配息30%課稅，轉成不需課稅的資本利得。(不過ETN的這點稅務優勢有可能改變，因為美國稅務主管機關IRS尚未做出ETN課稅方法的最後結論)。

雖然有這些優點，但ETN最大的問題，就是它有信用風險。持有ETN，投資人不僅承擔該指數漲跌的風險，他也承擔了發行銀行的信用風險。因為ETN本質是一種債券。發行人倒了，它就不值錢了。

而過去也的確發生過ETN發行銀行倒閉的例子。那就是雷曼兄弟。在2008年九月，雷曼進入破產程序。當時雷曼已經發行了三支ETN。分別是追蹤原物料的Opta Lehman Brothers Commodity Pure Beta Total Return ETN，追蹤農業產品的Opta Lehman Brothers Commodity Pure Beta Agriculture Total Return ETN，以及追蹤私募股權公司指數的Opta S&P Listed Private Equity Net Return ETN。

雷曼破產後，這三支ETN也中止交易。所有雷曼ETN持有人，成為雷曼的債權人，與其他債權人一同在破產法庭上分食雷曼的剩餘資產。最後每一美金的ETN投資，拿回兩分。雖然這三支ETN合計總資產不到2千萬美金。受傷的投資人不多。但這個例子，已經明白顯示了這個投資工具的風險。

也正是因為這個信用風險，許多指數化投資工具的比較分析文章中，都建議投資人買進持有實質資產的ETF與指數型基金。因為僅管它們有追蹤誤差，有較重的稅務負擔，但與ETN發行公司倒閉時的重大損失相比，恐怕前者比較能讓人接受。

所有考慮買進ETN的投資人，一定要想到，在持有期間，發行銀行倒閉的風險。