國際政府抗通膨公債ETF(International Government Inflation-Protected Bond ETF, WIP)
代號WIP的SPDR DB International Government Inflation-Protected Bond ETF，發行公司是State Street Global Advisors，總開銷比(Expense ratio)為0.5%。基金成立於2008年三月13日。資產總值至2008年12月3日止，為1億8000萬美金。
ETF追蹤DB Global Government ex-US Inflation-Linked Bond Capped Index。該指數追蹤美國以外的已開發與開發中國家抗通膨公債。至2008年九月30日止，該指數有18個國家的77支債券，共13種計價貨幣。ETF追蹤指數的方法是採樣，2008年十二月22日資料顯示ETF持有70支債券。
2008年12月底資料顯示，ETF資產中99.86%為各國政府抗通膨公債，0.13%為現金。前五大持有國家分別是法國(19.77%)、英國(17.82%)、瑞典(5.73%)、德國(5.11%)和義大利(5.05%)。
ETF未採貨幣避險。雖以美金計價，但應視為個成份國家資產的綜合組成。
ETF整體投資組合的YTM為3.08%，存續期間為9.08年。
該ETF近期走勢如下( 取材自ETFconnect):
折溢價幅度如下( 取材自ETFconnect):
假如投資人想投入美國之外的國際抗通膨公債市場，這支ETF是可以考慮的選擇。但需注意的是，該ETF含有新興市場公債。墨西哥、以色列和土耳其等開發中國家，都占有顯著部位。在金融動盪時，該部位可能招致較大的波動。
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資產配置初步—配置的執行續1(Asset Allocation in Essence—Execute Asset Allocation Plan)
資產配置初步—X先生的提領計劃(Asset Allocation in Essence—Mr. X’s Withdrawal Strategy)
我們再看一次X先生累積期間的資產配置:
X先生在幾經思量後，決定採用股債比50/50的配置比例作為退休時的資產配置，那麼他退休時的分配如下:
債券部份仍平分給四大債券區塊，而股市部份，仍以台灣為主力，其它地區則平分。
以下解釋如何算出退休期間各標的的分配比重。
當初在累積期間，股票占整體比重的80%。假如單獨看股票部位，台股就占了股票部位的25%，而其它四個股票型標的，包括美國、歐洲、亞洲和新興市場都是18.75%。
到了退休期間，雖然股票部位降到整體的50%，但在這個股票部位之中，我們希望台股仍是佔25%，美國、歐洲、亞洲和新興市場各佔18.75%。
照這個百分比計算，退休期間台股占整體投資組合的百分比應是12.5%，美國、歐洲、亞洲和新興市場應是各9.375%。但這種小數點以下三位的數字實在太瑣碎。所以9.375%就四捨五入取9%。台股則從12.5%提高到14%(12.5% +0.375% *4 =14%)。
雖然有些數字的增減，但原則就是，年輕時股票部位的內部比例和年老退休時股票部份的內部比例是相同的。不用說年輕時，新興市場就占整個股票部位的50%，年老時，就把新興市場調降為整體股票部位的15%。沒有必要。整體風險的調整，在於股與債比例的調整，不在於股票內部比例的調整。
這是一個很重要的概念。譬如當初年輕在累積資產的時候，假如X先生覺得股票部位80%太低，要升高到90%。那麼他還是一樣維持股票內部配給台股、美國、歐洲、亞洲和新興市場的比例。
相同的原則也適用在債券部位。債券就是四個標的平分、各四分之一。年輕時，債券占整體的20%是這樣，年老時，債券占整體的50%也是這樣。
這是資產配置中，調整風險屬性的方法。股與債(或再加入REIT、黃金等資產類別)，都是維持一個分散全球各市場的投資組合。
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資產配置初步(Asset Allocation in Essence)總目錄
常見的投資謬思—輕鬆自在的參與市場(The Lethal Combination of Ignorance and Overconfidence)
許多投資人以一種輕鬆自在的態度參與證券市場，最根本的原因在於沒有體認到未來市場走向的不可預測性和當下股價當中的競爭內涵。
在不知道未來市場走向不可預測性之下，所產生的”操作手法”中最常見的一種，就是波段操作。在有效追蹤指數的ETF發行後，更像是誕生了一項專用工具。這種作法常有類似這樣的論述，在某某點以下就買進，等到升到某某點後就賣出，等到指數再降到某某點後再買進，又升到幾點後又賣出。一年做一個波段，賺20%就好。(或是用本益比或其它更複雜的數字當進出規則。)
假如能每年賺個20%，那絕對算得上偉大成就。但是，為什麼有這些簡簡單單的原則，每年賺個十幾二十趴，是那麼難的事呢?為什麼二十多年來，平均每年賺個二十幾趴，就可以被叫做股神呢?
相信這些作法的投資人似乎一廂情願的相信，未來市場就會像過去一樣，P/E超過25就會跌回來，低於8就會漲回去，或是指數超過一萬就會跌回來，低於4000就會漲回去。但過去市場的走勢，為什麼會是未來走勢的藍圖?
Capital Ideas讀後感續1---有趣的理論發展過程
雖然Markowitz的Portfolio selection理論開啟了新頁，但要計算成百上千支證券間的相關性，對當時的電腦是過於沉重的負擔。William Sharpe在這個基礎上，再加演繹發展，形成了Capital Asset Pricing Model。不僅在實務上大大簡化了原先Markowitz理論中所需的運算量，這個理論本身也導出一些要點。譬如Market portfolio就是Efficient portfolio。
作者Peter回憶在1969年，第一次跟Sharpe見面的狀況。當時Peter是資產管理業者，Sharpe是位年輕有為的學者。在一般的寒喧後，Sharpe丟出一個問題，”Do you beat the market?”。後來的討論，讓這頓飯變得不如想像中愉快。Peter回憶到，在60年代當時，那裡有人會懷疑專業管理。金融專業當然是可以打敗市場，或多或少罷了。其實從沒有人深究過這個問題。
時到今日，各資產管理業者都被相關的指數嚴格監控著。可惜的是，當代很多投資人對此仍一無所知。他們對基金業者的問題是簡單得多的”Do you beat zero?”。甚至很多自以為發展出什麼交易還是投資策略的投資人，也不和市場或對應指數比，他們問自己”Do I beat zero?”這些連基本Benchmarking的觀念都不知道的投資人，結果往往不是被基金業者騙，就是被自己騙。
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ETF的三個重要日子—Ex-Dividend Date, Record Date, and Payable Date
ETF配息流程和一般股票一樣，有三個重要的日子。
第一個是Ex-Dividend Date，除息日。在這一天，ETF的價格將減去該次配息的金額。有的時候配息金額很小，譬如只占ETF價格的1%，那麼除息引起的波動，可能被ETF本身的價格變化掩蓋。假如配息很大，譬如配出10%的金額。那麼就會看到ETF的價格明顯向下。
從Ex-Dividend Date這個營業日開始(包括這天)，新持有該ETF的投資人將不具有得到這次配息的權利。
也就是說，你要參與這次配息，至少你要在Ex-Dividend Date的前一天，還持有該ETF。假如你在Ex-dividend Date才買進，那麼就無法參與這次配息。假如你原本持有，但想賣出ETF仍參與配息，你要在Ex-dividend Date這天或之後，才賣出該ETF。
第二個重要的日子是Record Date。Record Date通常是除息日之後一個營業日。譬如2020年三月，Vanguard Total Stock Market ETF(VTI)的除息日是3月26日，那麼它的Record Date就是一個營業日之後的3月27日。
在Record Date這天，公司會看持有人名冊，這時候在名冊上的持股人，就是會得到配息的人。
這時可能有的讀者會覺得很奇怪。不是說至少要在除息日的前一天還持有股份，才會拿到配息。那為什麼查看持有人名冊，卻是在除息日的一天之後?
這就要瞭解美股的交易細節。美股交易是個T+2流程。
國際政府公債ETF(International Treasury Bond ETF, BWX)
代號BWX的SPDR Barclays Capital International Treasury Bond ETF，是State Street Global Advisors所發行，總開銷比(Expense ratio)為0.5%。基金成立於2007年十月2日。資產總值至2008年12月3日止，為7億6685萬美金。
ETF追蹤Barclays Capital Global Treasury ex-US Capped Index。該指數組成證券為美國以外的投資級政府公債。這些公債必需是固定利率，且以當地貨幣為計價單位。至2008年九月30日止，該指數有18個國家的675支債券。ETF追蹤指數的方法是採樣，持有77支債券。
2008年12月初資料顯示，ETF資產中95.92%為各國政府公債，4.08%為現金。前五大持有國家分別是日本(23.02%)、德國(12.04%)、義大利(11.58%)、英國(5.24%)和法國(4.67%)。
ETF未採貨幣避險。雖以美金計價，但應視為各成份國家資產的綜合組成。
ETF整體投資組合的YTM為3.0%，存續期間為6.28年。
該ETF近期走勢如下( 取材自ETFconnect):
折溢價幅度如下( 取材自ETFconnect):
這支ETF的作用，在於讓投資人可以用低廉的價格(雖然再低一些更好)，買進一個美債以外，全球投資級政府債券的指數化組合。
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Vanguard Total International Bond ETF概述(BNDX)
美國券商的非美國債券交易服務(Investing in Non-US Bonds through US Brokerage Accounts)
中期美國政府債券ETF(Intermediate Term US Treasury ETF, IEI and ITE)
基金的計價幣別
資產配置初步—配置的執行續1(Asset Allocation in Essence—Execute Asset Allocation Plan)
不同的年代，一樣的手法(Tricks of Old Dogs)
2008年美國一些專門發行放空與槓桿ETF基金公司，譬如ProFunds、Rydex和Direxion旗下的放空型ETF，資產在熊市當中逆勢增加。今年六月中旬，加拿大基金業者Horizon BetaPro推出兩倍放空標普500和NASDAQ的ETF。今年底，台灣的資產管理業者說計畫發行放空台股的ETF。
這些動作，讓我想到二年前，還是熱鬧滾滾的牛市時的景況。各基金公司一支接一支推出新興市場、能源、替代能源、或各種你想得到名目，有一點說服力的基金。每一支都順利募集，檔檔都人滿為患。
這是不同的年代下，相同的動作。
什麼動作?
大衝撞-全球經濟巨變下的重建預言與投資策略(When Markets Collide)讀後感
假如你想看清楚當今金融洪流下，細小的潮流紋理，這本書可以提供你這樣的視野。
作者穆罕默德‧伊爾艾朗先生，曾任職於IMF、哈佛大學校務基金管理公司以及PIMCO資產管理公司。這種同時在國際組織與資產管理業者中工作過的經驗，讓作者得以從國際組織、國家、與投資人這三方視野，來看當前金融環境對三者所形成的危機、機會與挑戰。
書的開始提到目前全球金融的特別現象，諸如美國公債大量被某些新興國家持有、新興市場在全球市場與經濟中扮演愈來愈重要的角色還有國際組織面對此一新局的挑戰。
這一部份看起來和當今許多看好新興國家的報導一樣，但從第四章開始，在完成背景描述後，作者開始深入。他指出新興國家雖可能成為全球經濟成長引擎，但也指出”管理成功可能比管理危機更為困難”，並條列出這些新興國家過去無法維持成長的理由。他不是一味的看好，他也看到成長無以為繼的可能。
除了這些新興國家對內的經濟政策之外，作者也討論當這些國家在經濟發展成功，還清外債並逐步建立起自己的外匯存底時，從債務人到債權人的轉換過程。這個四步驟的其中之一，”負債與資產管理”，讓許多國家開始發展主權基金。作者詳細解釋了主權基金影響的多重面向，從它的發展過程中，從原先因注重安全而持有公債，到如何追尋合理報酬而開始在全球金融市場找尋投資機會，從它本身代表國家動向的名稱，如何引起政治人物的過度敏感或讓政府在出售本國金融資產給予外國主權基金時，引起的民族情感問題等。讓讀者體會到這是一個可以再三玩味的議題。
作者在第四章與第五章之間，對當今造成全球金融動盪的癥結—次級房貸與衍生性金融商品，進行相關討論。作者引用說道，”結構性商品吸引了愚蠢的借款人、愚蠢的投資人和聰明的仲介人員，仲介人員說服前者去借他們還不起的錢，又說服後者投資他們不懂的東西。”這句話雖在說美國次級房貸的售出，與再包裝成金融商品販售給投資人的過程，但對照於一樣受到結構性商品重挫的國內投資人與金融業信譽，居然是貼切異常。
第六章作者講述它對當前各種投資工具的看法。從最基本的資產配置、股票、債券講到屬於另類投資工具的避險基金和私募股權。這些論述中，作者提到比較有趣的兩點。首先是傳統和另類投資工具間的界線將逐漸模糊。譬如近年美國基金業推出的130/30基金。這類基金放空相當於基金資產30%的證券，然後用基金資產的130%做多。這類型產品，就是在中間地帶的產物。再來，作者強調尾端保險的重要。也就是，投資人不能只顧著機率分布的中間，那些最可能發生的結果。發生機會很低，但一發生就有重大影響的事件，投資人必需預先進行防範。
第一點對於國內投資人來說，仍屬未知。畢竟國內金融法規，尚未容許像避險基金這類的另類投資標的存在。或許日後，當台灣金融市場更加成熟開放之後，同時開放了另類投資工具與介於傳統和另類之間的投資工具。在外國慢慢出現的演變，在日後可能是會同時出現在國內金融舞台的角色。至於尾端事件的保險，這以國內投資人手邊的工具來說，實是力有未逮。但投資人仍應注意這個可能，當一個事件的發生曾被預期過時，它就不會那麼意外了。
書中也提到金融決策的兩難。在發生撼動整個金融市場的風暴時，主管單位是就相信市場，讓市場紀律去處罰做出不良決定的業者和公司，或者為了挽救系統的穩定性，應出手相救?怎樣決定誰該救、誰該死?怎樣分辨市場中的好人和壞人?他這次被風暴掃到，是因為他就是始作俑者或者是因為他剛好位在颱風路徑上?當市場都知道主管單位不會放任不管時、將廣泛疏困時，會不會鼓勵投機的業者，從事高風險的行動?在一般常見的關於金融政策的討論上，加上了一層更深入的想法。
書中提到許多有趣的概念。
譬如”檸檬市場”。在中古車市場中，有問題的二手車被叫作檸檬。當買家在中古車賣場之中，他確定有這之中有檸檬，但又沒辦法確定何者是檸檬時，他只好疑神疑鬼，把所有二手車的評價都降低一些。這個現象，用來描述08年借貸市場發生的事相當貼切。因為無法確認到底誰是值得信賴的貸款人，所也借款方猶豫不決或是要求很高的利率以補貼風險。
譬如“內生性流動性”，指的是發自金融體系內部，因需求而產生的槓桿。這種現象，會讓央行等政府機構，想要藉著傳統方式調管資金流動的效果變弱。這對目前主管當局形成挑戰，因為這次金融風暴的核心之一，就是槓桿的過度運用。
還有”古德哈特定率”，是用來描述，假如某個資產因為初期傑出的表現吸引了很多投資人。這些投資人的參與，這個動作，本身就將改變這項資產的預期報酬。太常見的後果是，更多人來分食，每個人的餅就更小塊。更糟的是，形成泡沫。殺傷投資人也對經濟造成妨害。
這些作者用來解釋當前市場現象的概念，其實可做為下一步閱讀的起點，是可以深究的議題。
(ps. 這本書預計12/24才出版，不過已經有博客來的連結，可以先看一下書評和內容摘要。)
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邱吉爾的政治見解(Winston Churchill’s Political Opinion)
不動產貸款證券化(Mortgage Securitization and Mortgage-Backed Securities)
信用違約交換---以雷曼兄弟為例(Credit Default Swap and Lehman Brothers)
Capital Ideas讀後感----Efficient Portfolio and Efficient Market
作者Peter Bernstein是同名的投資顧問公司總裁，知名財經作家，Journal of Portfolio Management發行主編。他是美國財經界的顯著角色。
這是本充滿故事性的書。作者搜集了詳細的資料，解說形成當代財金學骨幹的重要論點的過程。這些人物當初如何想到這些Ideas，如何發展，遇到什麼困難，有什麼競爭者在同時研究，一個Idea如何帶出下一個Ideas等等。以廣泛的資料，讓讀者對20世紀的財金理論延革與其重要性，有一360度的視野。(後來發現，這位作者的書都具有類似的風格)。
看完這本書，讀者將可以知道這些理論的重要之處。很多人說，投資不用看書學理論，從市場中學就好了。這種態度，等同於赤手走入原始叢林，放棄現代人早已擁的的刀槍、帳篷、睡袋、火爐、GPS等求生工具。我相信徒手求生，還是有機會。但當前人的智慧可以替你找一條方便的路時，為什麼不用呢?
書中章節，以時間順序分別描述重大財金理論的形成。
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訪問公司，有用嗎? (Confirmation Bias, confirmed!)
很多基金公司在廣告文宣中，說他們不僅分析公司的財務報表，也實地前往公司勘查，和經理階層會面。看起來，真是非常用功。最好的報酬歸屬於這樣努力的人，應是沒有意外。我們投資人用自己的金錢，投入基金，表達贊許，也是合情合理吧。
這是個值得深入思考的問題。
首先，我們可以看一下人類的思考模式。
在The Black Swan書中，作者提到一個心理實驗。施測者提出一個由三個數字組成的數列，讓受測者觀察。這個數列由一個簡單的規則構成。受測者要試圖找到這個規則。在觀察最初的這個數列後，受測者可以提出另一個由三個數字組成的數列，施測者會回答，”符合”，或”不符合”原先的規則。受測者可以一直提出試驗的數列，直到他滿意為止，然後說出他的答案。
假設這個數列是2、4、6好了。假設你自己是受測者，你會怎樣提出試驗的數列呢?想一下。
這個實驗的結果發現，很少人能找到這個數列的規則。很多人直接用他觀察到的規則，建構出下一個數列，譬如8、10、12。他以為規則是等差二的數列，他就建構出符合這個規則的數列，來尋求肯定。然後在得到一兩次的肯定後，就提出他的結論。實際上這個數列的規則是下一個數字比前一個大。
其實，否定比肯定要有力。你要建構出不符合等差的數列，看到不符合等差2的數列就被否決掉，你才能確定等差2是對的。而不是找符合等差2 規則的數列，來獲取肯定。結果內含的規則是另一個。
重點是，人在看到某些資料，建構出自己的想法後，他會去尋求肯定。
而公司訪查，太常是一種尋求肯定的過程。
資產配置初步—提領計劃(Asset Allocation in Essence—Withdrawal Strategy)
在看過一些研究報告與解釋了常見誤解後，我們可以回歸到問題的核心，要如何計畫退休時的提領計畫。
第一個問題，股債等資產的比例應為多少?
由前面提及的研究報告中我們知道，在可以行遠耐久的退休投資組合中，股票這項資產，應有不可忽視的地位。退休時的資產配置，很保守的投資人，可能會將股票比重壓在35%以下。一個適中的配置，介於35%到65%之間。很積極的投資人，投入65%以上的退休資產在股市之中也不為過。
股票與固定收益的選擇，以過去經驗來說，就是一個Sleep well或Eat well的問題。提高了股票比率，你會不安心，但可以以較高的提領比率，享受較高品質的退休生活。提高了債券比例，你可以安心睡覺，但提領比率要放低，生活品質會差一些。
但有點需要注意的是，這是根據過去數字做出的研究。在過去，股票明顯優於債券，因此，每篇的研究結論都指出股票在退休資產中的重要性，其實也不意外。但投資，我們必需向前看。在拿起你的望遠鏡---股市投資收益評估(How to Estimate Stock Returns)系列文章，和股優於債，一定是這樣嗎?這篇文章中，我曾試圖解釋，為什麼未來股票贏過債券的機會，不會再像過去那麼高。(註:這是個會變動的預估。像現在全球股市重挫之後，未來股市能期待的，看起來會美好一些。)重點是，每個投資人在他退休當下，回頭看立足於過去經驗的研究報告，不要忘記向前看，然後做一些修正。
假如X先生退休的時候，就如同我們現在，是股票不見得有明顯優勢的年代，或許一個50/50的股債比，會是一個不錯的起點。
但我們更不能忽視的是，這些研究報告所引用的市場數據，是以美國市場為核心。我們不知道一個住在台灣的投資人，用台灣的股債市做退休投資會是什麼結果，或是用國際化分散投資之下，會是什麼結果。
或許未來會有相關的研究報告。但目前，我們除了拿美國研究報告做為一粗略指引之外，這些報告中，面對不同狀況所做的提領修正策略，可能更有參考價值。
第二個問題，適當的提領比率是多少?
不動產貸款證券化續2---影響範圍的擴大(The Impact of Mortgage Securitization)
不動產貸款證券化不是最近的發明，早在1970年代，美國政府就藉著Ginnie Mae開始發展不動產貸款證券化。原始目的是要將流動性欠佳的房貸，轉化成高流動性的證券，吸引投資人，成為美國屋主另一個資金來源。
這個證券化的過程，在90年代開始加速。據估計，從1996到2007年間，MBS總額成長三倍。證券化的過程，是否有達到它原始的目的，替美國購屋者提供更便宜的資金來源呢?答案是肯定的。
在傳統的房貸借貸過程中，銀行為資金供給者，購屋者為需求者。關係就在這兩者之間。貸款者還不出錢來的信用風險，由銀行承擔，就是到此為止。在這個貸款過程中，銀行有較大的動機去詳細審查貸款人的還款能力與信用，因為它將是貸款人違約時的唯一受災戶。
但不動產貸款證券化改變了這個傳統的關係。銀行，或其它貸款提供者，在完成了一個放款程序之後，它可以將這個貸款賣給MBS發行者。放款的過程，變成放貸然後賣出，而不是傳統的放貸然後持有。當MBS發行者，或是MBS投資人對這些證券有不斷的需求時，銀行知道它放出的貸款，都有人要跟它買時，它就可以用更寬鬆的標準，執行放貸。它知道這些屋主付不出貸款的風險，將轉嫁到成千上萬持有不動產貸款相關證券的投資人手上，而不是落在自己身上。
當資金提供者更願意提供金錢時，美國購屋者將得以用更低的利率借取所需資金。而且MBS市場龐大、流動性佳(之前)，吸引全球投資法人參與。各國的銀行、保險業者，很多都持有MBS。
原本的目的達到了，但證券化也帶來許多負面影響。
首先是，在便宜資金容易取得的環境下，購買者的胃口大增，買房子所需資金看來愈來愈容易負擔，成為推升不動產價格上升的動力，間接促成了高到無以為繼的房價。
在貸款發行人這端，因為發行貸款後的違約風險可以轉嫁出去，貸款發行的標準日益寬鬆。很多原本可能不容易借到錢的人，現在都能借到錢。
而即使是立足於信用不佳的貸款的MBS，也因信用評等機構給予投資級的評價，變得在市場上很容易銷售。
由同一個Mortgage pool形成的MBS，其中高信用評等的高順位MBS，很容易在市場上發售。其它評等較差的MBS，許多發行MBS的投資銀行就自己持有，譬如已經申請破產的雷曼兄弟。
很多原本立意良善的政策實際施行之後，它所帶來的效果往往不僅限於當初意料之中，它可能變成洪水猛獸。
美國MBS市場是全球最大的房貸Secondary market。這次美國次級房貸問題可以延燒各國，跟MBS布下的全球導火線有密切關係。很簡單，誰持有，誰就倒霉。這就是證券化加全球化的結果，風險分散出去，大家都有份。到時真的有事，那就是大家的事了。
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不動產貸款證券化續1---MBS分類(Pass-through Securities, Collateralized Mortgage Obligations, Stripped Mortgage-backed Securities)
談美國次級房貸問題(Subprime Mortgage Mess)
有限與無限(Unlimited Thinking)
在能源價格高漲的時候，在一桶黑金，看來成色愈來愈高，愈來愈值錢的年代，在鋼、鋁、銅等原料價格高漲的年代，充斥著一種投資說法。那就是，這些資源是有限的，只會愈用愈少，所以投資它們準沒錯。
在過去價格顯現該資產的豐富報酬之際，這種說詞加上投資人看過去績效的投資哲學，完全打入人心，相關投資產品，賣得熱鬧滾滾。
我們可以深入想一下。
假如在汽車問世之前，在人類還在騎馬、坐馬車的年代，有個人找你投資。投資什麼呢?投資當時世界上跑得最快和最有耐力的馬種。集資的人說，你和我們一起養這種馬，那是一本萬利，因為全世界都要用馬，而我們就有最好的馬，錯不了的。你想，真有道理，於是花大錢投資下去。
隔年，有位Ford先生，推出一台名叫T的汽車。
天啊，車子不用馬也會動!而且還可以大量生產與普及。
人類近200年的歷史，充滿這種推翻過去想法與工具的革新。
有人說，工業革命的核心在於煤炭。正確一點說，核心在於使用煤炭的想法。這些石化原料，早就存在不知道幾萬年的時間。它就在那裡。但我們用石器、用銅器的祖先，不知道它那麼有用。直到發明蒸氣機之後，我們利用煤炭帶來的機械動力，開創了大量生產的可能。
想法，人類的想法，才是如何利用資源、開創新局的核心。而想法，是沒有界限的。
多準才夠---Likely Gains from Market Timing讀後感
很多人試圖在股市上漲時參與市場，在股市下跌時離開市場持有現金。這種投資策略叫"適時進出市場"，英文稱Market Timing。因為它不僅讓投資人可以趨吉避凶，也讓投資組合不用長期承受股市的高波動。資金以現金部位持有的時刻，降低了波動程度。
掌握報酬，降低波動，換句話說，就是更好的風險/報酬特性。
很多投資人試圖做到這點。但到底需要對幾成以上，才值得進行Market timing?對於這點，諾貝爾經濟學獎得主William Sharpe早在1975年就發表了一篇名為”Likely Gains from Market Timing”的文章，精巧的解釋這個問題。
作者先定義Good year和Bad year。Good year的意思就是當年股市報酬勝過現金。Bad year則是股市輸給現金。
心理與金錢問題(Psychological or Financial Problem?)
市場是交換風險的地方。買進證券的人，承擔價格下跌且參與其中的風險。賣出證券的人，承擔價格上漲卻沒有參與的風險。每筆成交，都是風險的交換。
和很多人想像的不同，許多人認為出清持股，走出市場，他就沒有風險了。
“出清持股就沒有風險”，對許多人來說其真正意涵在於，”走出市場就沒有心理壓力”。
他離開市場為的是處理心情的不安，而非立足於健全的金錢處理策略。
最常見的，鼓勵投資人離開市場的兩種策略，停利和停損，正是這種處理心情的方法。
停利處理的心理問題是，懼高症。很多人看著手中持股價格愈來愈高，心中也愈來愈害怕，就像看著木條堆成的疊疊樂愈排愈高。心中雖因財富的增加而高興，想要再多累積一些，但又害怕整個垮下來。於是採用停利策略，讓自己的心情平靜下來。
停損處理的心理問題是，切斷繼續損失的恐懼。許多人看著手中原本看好的標地，跌得一榻糊塗，心理難受。承受金錢損失與暗中譴責自己看錯的雙重心理壓力。而且，損失一萬塊的痛苦遠大於賺取一萬塊的快樂，就算這個標地再漲20%回來，也比不上想到有可能再損失20%的痛苦。
而且想到可能再損失20%，比起已經損失20%是更令人難過的事。在美國CIA審問手冊中早已運用的心理技巧就是，在痛苦施加之前，對囚犯來說，期待痛苦加在身上的那一瞬間，比起真正的肉體痛苦，是更大的精神壓力。審問者可以反覆作勢恐嚇，讓被審問者的精神壓力不斷累積，終至崩潰。市場對投資人做一樣的事。不斷的用下跌的可能，反覆的拷打投資人。有時候真的給你狠狠的來一下。投資人終究受不了，選擇”招了”，停損，不要再讓市場烤打。
我們可以來看一個類比情境。M說,”你怎麼那麼沒用，電三下就招了?” 007,”…….”(垂頭喪氣)
朋友問,”為什麼市場跌30%你就出場了?” 投資人,”因為我嚴守停損的投資紀律!”(揚揚得意)
一樣無法承受壓力的心理素質，為什麼會有那麼不同的反應。
大多投資人都沒有受過特別的心理訓練，就投入市場這個反覆考驗自己心性的環境。在這種狀況下，選擇心靈的解脫，並衷心相信停損與停利才是對的作法，應不令人意外。
但我們可以簡單的想一下，假如停損和停利是對金錢的正確處理方法，投資人應怎麼做。
假如停利是對的，你知道現在停利是對的，也就是說，你離開市場，持股將不會繼續上漲，讓你錯失獲利機會，相反的它還會下跌，停利讓你躲過傷害，保有獲利。假如你很確定停利是對的，未來的走勢，是下跌才對，那麼你應該多做一個動作，那就是放空。你不僅停利，還去放空原本的持股。假如你能確定現在停利會是對的事情，那麼你應該加上放空的動作。這才能讓你的金錢持續獲利。假如你不知道停利對不對?你不知道未來會漲還是跌?或許你根本沒研究過也不在意未來會漲還是會跌，只因為很多人說20%要停利，所以你就做了，也覺得蠻合理的。那當然了，情緒問題獲得舒緩，怎麼會不覺得合理呢?其實你只是不想再留在市場之內，承擔任何與漲跌有關的心情起伏罷了。
假如停損是對的，也就是說，你現在離開市場，將會躲過未來繼續的下跌，而不是錯失反彈。那麼你何不加上放空的動作?假如你知道現在停損，未來回頭看會是正確的作法，那麼加上放空，才對你的金錢有真正的助益。很多人停損只是因為聽別人說-20%或到達某黃金數字就應該停損了，他根本不知道也不在意這個標的到底會漲還是會跌。這種人，怎麼可能停損然後再放空呢?太常見的狀況是，這仍是一個處理心理問題的方法罷了。他根本不知道未來會跌還是會漲，就算會跌，他也不想再用放空去參與市場了。而有人可以持續的正確預知未來個股或市場的走勢嗎?或許當太陽從西邊出來的時候吧。
停利的人常說這叫不貪心。So what? 不貪心的後果常是市場再一直漲給你看，看你到底有多麼不貪心。當你受不了，再次投入時，市場剛好又想要懲罰貪心的人了。你假如不知道未來走勢而去停利，就是在猜。猜對猜錯仍屬未知，但很確定的是，停利可以處理你的心理問題，讓你有一種獲利了結的感覺。假如錢離開市場，你就拿去買車買房子，那的確是獲利了結。假如這筆錢還仍要在市場中征戰，那麼那來的獲利了結?這筆錢以後都不會虧了嗎?
停損的人把這叫作保有資金。And then?假如停損真讓你保有資金了，你何不放空去增加資金。事實是，這些鼓勵停損的人，太常是市場的投機者。買進一個標的看看，畏前顧後，小鼻小眼，想說會漲，其實又不確定。看到一跌，快快出場。換下一個標的看看。這是把交易所當賭場，每支證券都是一個輪盤，一個不賺換下一個，這叫賭博，不叫投資，OK?
太多人根本沒想過停損停利的基本邏輯，那就是，這些方法要在你知道未來走勢時才有用。假如你不知道未來走勢，那這些動作都是在猜，在試試看，在處理自己的心理問題罷了。假如你真的那麼確定某時候執行停損或停利是正確的作法，你為何能不加上放空的動作來從中獲利?太多人不能這樣做的原因就在於，他只是在猜猜看罷了。
這些猜對的人還會回頭教訓人。譬如某甲持有A股票，跌了50%。甲問當時一起買進的乙，這要怎麼辦?乙說，不就早叫你要停損了嗎?我-20%就出場了。甲一聽，真有道理，下次我也學會要停損。天真甲沒想到的是，乙是回頭看才知道當時停損是對的。假如A股票跌到-20%再漲到+30%，那麼停損就是天大的錯誤。怎麼分辨乙是真知道還是在猜呢?甲可以問乙，假如你那時候就知道停損是對的，你有沒有放空?太多時候，答案是”沒有”。
就算乙真的有放空了，他就是市場先知嗎?不，他可能只是比較大膽罷了。真有本事的人，命中的次數要多到用機率很難解釋。進行這個運算的數學，懂的人多，還是不懂的人多呢?
投資不需要停損停利。在我閱讀過的資產配置相關英文書籍中，都沒有提到停損停利的字眼，完全不需要。那些立足於廣大市場的投資標的，只有年復一年的參與，和根據自己的需求和再平衡進行調整。但對於以投機態度參與市場的人來說，對於那些把流動資產的80%或甚至120%，壓在一兩支股票、一兩支權證、或是期貨上面的人，停損停利是必要的。這些人為避免輸光身家，當然需要賭徒策略。這些人為數眾多，且倡導的方法符合人類心理，因此連很多只想當投資人的市場參與者，也去奉行這些”策略”。但請每個想真正研究投資的朋友，用一點基本邏輯想一下，你會知道賭博與投資的不同，你會明瞭停損停利的荒謬。
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綠角沒說過的事
買保險的時候(Don’t Prepare for the Last War)
當危機意識升高的時候，人們尋求保障。
所以當卡崔娜颶風橫掃美國東南部之後，許多業主看到紐奧良的慘況，紛紛尋求產物保險。
所以當自己發生汽車意外的時候，才開始覺得自己的車險保障不夠。
可是在這些時候，在這些發生讓你驚覺需要保護的事件的時候，通常，你沒辦法便宜的買到保護。
在天災過後，百年一遇的重大災害被納入可能發生的事件之中，保費如何便宜?
當車禍之後，駕駛人變成一個”有前科”的人，保費如何便宜?
投資的道理也是如此。
為什麼這麼慢---台灣50股息配發流程(Distribution Schedule of 0050)
今年台灣50每股配發2塊的股利。配股流程的時間順序是這樣的:
10月24日 除息交易日
11月1日 收益分配基準日
12月3日 收益分配發放日
我們找一支外國的ETF收益分配流程來對比一下。就選追蹤全美股市的Vanguard Total Stock Market ETF(VTI)好了。
它的配發流程如下:
這支ETF是每三個月配息一次。我們可以看到類似的地方，配發流程都是有三個日期。Ex-Dividend date就是除息交易日。在這一天，每股將配發的金額，就從股價(Share price)中扣除。Record date就是收益分配基準日，股份發行公司會在這一天看誰在持有人名冊上，決定誰可以獲得配息。最後Payable date就是收益分配發放日，公司在這一天將收益分發給每位股東。
但是，我們也看到很不一樣的地方。美國的這支ETF，今年的三次配息，從除息日到收益分配發放日，都是五個工作天。台灣50從除息日到發放日，共29個工作天，接近六週。
超過一個月的時間，整個股息都放在那裡?是仍歸屬於基金資產，利息屬全體投資人所有，還是放在發行公司的帳戶裡生利息?假如有人說投資人計較利息是雞皮蒜毛的小事，我會覺得，假如金融服務業做到讓投資人起不必要的懷疑，那它就是服務不周。而且假如你真的是金融專業，你會知道，一天的利息都是不應放過的。
台灣的法令與美國不同，但這是拖延超過一個月的藉口嗎?這支ETF成立已經超過5年，整個配息的行政流程應已相當熟練，為什麼還要這麼久的時間呢?台灣50的經理費和保管費收投資人共0.355%，VTI收0.07%的總開銷。為什麼美國人可以用五分之一的費用，在六分之一的時間內完成工作。什麼是更高的收費更差的服務?
0050是台灣股市最知名的ETF。其流動性、成交量、代表性與規模，在本土ETF都是首屈一指。外國人假如要觀察台灣的ETF產業，一定會注意到0050，它幾乎可說是台灣ETF的門面。但這支ETF的行政效率，與美國相比，仍有明顯的改善空間。0050的開銷費用還可以更低，行政流程可以更快。它是支本質良好的ETF，但還可以更好。希望國內金融機構可以帶給台灣投資人國際級的服務。
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(本部落格文章，未經作者同意，禁止轉載)
經濟學家凱因斯說,“Worldly wisdom teaches that it is better for reputation to fail conventionally than to succeed unconventionally.”
這句話我玩味了好一段時間，才終於瞭解它的意涵。而在我知道之後，放眼望去，這句話相當貼切的描寫了許多狀況。
字典對於Conventional一字的定義是，”following accepted customs and standards”，接受習以為常的習慣和標準。簡單的說，就是做大家接受的事，就是”從眾。
群體生活的動物有個特點，那就是集體行動。大家腦中都有個印象畫面，那就是千百隻水鳥，同時飛離水面的群體動作。這個動作是種生存本能。當千百隻在水面覓食的水鳥，有其中一隻看到獵食者接近時，牠馬上起飛逃走。這個動作誘發了旁邊的伙伴，再誘發更旁邊的夥伴，結果大家都做出正確的動作，逃離了獵食者。
這個動作，讓整群水鳥變成一個有千百隻眼睛在警戒的有機體。當大家都相信身邊的人，是因為知道什麼才做出動作時，跟隨，變得似乎很有意義。
但從眾行為也有其無聊之處。譬如在塞納河岸有兩家品質相當的咖啡店。今天這兩家店開張後，第一個客人，隨機選了Le Monde這家，而其實他根本沒有比較過這兩家店。第二個客人一來，看到Le Monde有一個客人，另一家咖啡店Le Seine一個人都沒有。他覺得這個第一個客人一定知道些什麼，所以他也走進了Le Monde。這樣循環幾次，今天Le Monde客滿，而Le Seine空空如也。其實，這些人的選擇，幾乎沒有實在的立足點。
在太多時候，我們都願意選擇已經有人走過的路，一條conventional之路，而且，最好是很多人選擇的方向。原因，或許在動物本能、或許在我們不理性的相信別人已經多知道些什麼。但更重要的一個原因是，萬一失敗了，我們有很多同伴。
選擇和眾人一樣的路，萬一失敗了，你可能告訴自己，反正有很多人和我一樣慘。
選擇和眾人一樣的路，萬一錯誤了，你可以告訴別人，又不是只有我錯。你看，那麼多人錯。
2008十一月份回顧
過去一個月本部落格最熱門的前十篇文章分別是:
1.常見的投資謬思---簡單就是懶惰( Don’t Equate Simplicity with Stupidity.)
2. 資產配置初步—提領計劃的常見錯誤看法(Misconceptions about Withdrawal Strategy)
3. 定期定額買外幣(Dollar-cost Averaging for Foreign Currency)
4. 寶來台灣50基金概述(Polaris Taiwan Top 50 Tracker Fund、TTT、0050)
5. 資本市場的功能(Function of Capital Markets)
6. 投資界的次等公民(Exploited Investors)
7. 聰明的可能(The Desire for Impossibility)
8. 投資基本題(Basic Investment Questions)
9. 指數型基金的邊界(Border of Index Funds)
10. 期待與現實---What Fund Investors Really Need to Know讀後感
宣揚指數化投資的常見的投資謬思---簡單就是懶惰與資產配置相關文章提領計劃的常見錯誤看法分占前兩名，符合部落格寫作核心。
從十月底到十一月，我寫了一些解釋信用市場衍生金融工具的文章，包括CDS和MBS等。在閱讀相關資料的時候，我就覺得這個工具本身就有相當的複雜度。以後或許會有書籍，詳細解說這次問題的前因後果吧。
本月搜尋進入本部落格的十大關鍵字分別是:
台灣50
ETF
指數型基金
LIBOR
Firstrade
Covariance
債券
TED Spread
Zecco
Duration
這次有兩個名詞解釋的關鍵字上榜，分別是LIBOR和TED Spread。其它字詞，多是指數型基金與海外券商相關。
訪客來源的前五個主要國家分別是台灣、美國、香港、中國和新加坡。
十二月將是許多美國註冊基金與ETF配息的月份，海外券商投資朋友應注意不要花錢買配息(Don’t Buy Dividends)。
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2008七月份回顧
2008八月份回顧
2008九月份回顧
2008十月份回顧
2008十二月份與2008全年回顧
