ETF的套利機制

股票型ETF其實就是一籃子股票(a basket of securities),每一股的ETF就代表了這些股票的集合。以這些成份股目前在市場上的價值,可以算出該ETF的淨值(Net asset value)。

但是,ETF本身也像股票一樣,在市場交易。常常可以看到ETF交易的成交價會高於或低於該ETF的淨值。ETF的市值高於淨值時,這時買進該ETF需付出溢酬(premium),市值低於淨值時,可以以折扣(discount)買進該ETF。下表是Vanguard歐洲指數,太平洋指數和新興市場指數ETF近一年來多,個有多少個交易日市值高或低於淨值的統計表。(取材自Vanguard基金公開說明書)



ETF內建有一套利機制,會讓它的市值和淨值不會有太大的差距出現。

這個套利機制建構在它的買賣方式上。一般小額投資人買賣ETF,是在證券市場上,以現金買入ETF,或賣出ETF而得到現金。但對於資金充沛的法人(正式名詞是:合格法人),ETF還有一種買賣方式。在這種方式下,投資人必需以Creation unit為單位,向發行ETF的公司進行買賣,而買賣是以指數的成份股票交換ETF股數。

以上表那三支ETF為例,它們的一個creation unit都是10萬股ETF。以2006年12月27號收盤價,Vanguard新興市場指數ETF每股價格為77.40,所以一個creation unit值770.4萬美金。大戶可以準備一籃子股票,它的組成和10萬股ETF裡所持有的股票完全相同,然後用這些股票,和基金公司交換10萬股ETF。或者大戶可以以10萬股ETF,向基金公司要求換成成份股。瞭解這個買賣方式之後,就可以看到套利機會了。

譬如當ETF市值高過它的淨值時,大戶可以收購該ETF組成股票,然後向基金公司換成ETF,再於市場上賣出ETF。它將可以賺到扣掉交易成本後的市值和淨值差距。因為大戶在市場上收購這些股票的成本,等同於該ETF的淨值,而換成ETF後,可以以較高的ETF市值賣出。

相反的狀況,當ETF市值低於淨值時,大戶可以以現金買入ETF,然後向基金公司要求換成成份股票,在於市場上賣掉這些股票,一樣將可賺到價差。

不過在執行這個套利動作時,ETF市值和淨值的差距將逐漸被弭平。譬如ETF市值低於淨值,大戶要套利的例子。大戶將在市場上大舉收購ETF,這個動作將會拉高ETF的市值。然後換成股票,再將股票賣掉。賣股票的動作,將降低這些股票的市場價格,以股價推算的ETF淨值將會降低。市值拉高,淨值降低,兩者的差距就縮小了,最後會小到計入交易成本後,就沒有套利機會了。

這個機制到目前為止,運作良好。ETF的市值和淨值尚未出現過很大的差異。(中國好像有個例外的ETF。)但ETF發行公司在公開說明書裡都會提到,在鉅幅變動的市場,該機制可能會失靈,讓ETF的市值和淨值間出現顯著差異。這個套利機制要有效, ETF的成份股必需是公開的,這也是為什麼ETF都複製某個公開的指數。這個機制,也讓ETF和封閉型基金有很大的不同。


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14 comments:

SWISS 提到...

綠角老大:
請教一個問題:
我一直相信藉由實物交易的機制,可使得ETF的市價與淨值趨近,而不致有太大的折溢價.
但是最近,看了一支香港的ETF,叫「領先商品」,追蹤CRB商品指數,我細看了它的說明書注明『不設實物的增設及實物的贖回:投資者應注意,領先商品ETF不設實物的增設及實物的贖回。因此,任何增設或贖回必須以現金進行。』
不知它要如何保持折溢價不致太大?套利機制要如何運作?

綠角 提到...

不好意思
這我就沒研究了
有空再來詳細看看

investment-168 提到...

請問
SEC 禁止無券放空,
會影響到反向型 ETF 嗎?

綠角 提到...

抱歉
這問題我不瞭解

trifire 提到...

放空型ETF是直接到期貨市場建立部位的,可以查Proshare系列基金的投資組合,所以與股票的放空限制沒有關係。

但是呢由於ETF本質上也是股票,所以這個新規定就不行在沒有劵的情況下「放空」作多型ETF(賭指數跌,有更多倍的槓桿效應),或是「放空」作空型ETF(賭指數漲,有更多倍的槓桿效應。)

綠角 提到...

感謝Trifire兄的拔刀相助

綠角 提到...

美國禁止放空金融股
對做空金融股的ETF影響
Morningstar有寫一篇簡明的文章解釋
Short-sale restrictions and inverse ETFs

看來還是有些影響
會使套利機制失靈 出現大幅Premium 和Expense ratio增加
當天的暫停交易 也是因此而起
有興趣的讀者
建議詳讀該文

S.J 提到...

請問綠角大,下面這個新聞中提到外資的作法,會對ETF產生什麼影響嗎?會讓ETF產生溢價或者對ETF長期投資人有什麼不利的因素嗎?
http://udn.com/NEWS/FINANCE/FIN4/6462589.shtml

yuting 提到...

剛完成在FIRSTRADE的第一筆交易,就發現一些問題,所以回頭找綠角大的文章。有些疑問:
1.以VPL為例,它的組成是亞太國家,那當晚上美股開盤時,是否我們大約可以預測他當天的市價,而作為設定的買賣價格的參考?如果大多數的人都有這種習慣, 是否可減少折溢價幅度?所以如果白天亞太國家漲跌幅大時,設定市價買賣與參考白天亞太國家走勢設定現價買賣是否有很大的差別?
2.實物交易的機制是否也是每天盤中才能交易?是否也計算進每天的NAV報價?如果是只有盤中交易,如何產生減少折溢價幅度的功能?

yuting 提到...

昨天留言好像把NAV淨值報價與市價搞混。 應該問實物交易是否需在股市交易時間內,如此才能計算進去市價中,減少與NAV淨值報價的折溢價?
另外晨星ETF中的intraday indicative value是否是指根據成分股即時報價推算出的估算淨值?

綠角 提到...

實物交易機制本來就是開盤當中才會運作

朱古力男爵 提到...

請教一下,若ETF成分股發生暫停交易的時候,是否也會連鎖讓ETF本身暫停交易?

綠角 提到...

不一定

假如是危機狀況,證券流動性枯竭
ETF本身反而可能是最後進行價格發現的工具
譬如2008公司債流動性變的很差
單張債券買賣幾乎停滯時
公司債市場到底目前還有多少價值
就可以透過ETF的報價得知
(但有人邏輯顛倒,把ETF在金融風暴中仍有交易量,解釋為ETF引起暴跌。)

但假如是某些因素引起市場整個關閉
譬如埃及內亂期間埃及股市關閉
在美國掛牌的埃及股市ETF
最後也暫停交易

強森林 提到...

請問ETF規模要變大 就是要追蹤指數的功力要夠 儘量貼近指數表現

然後因為市場波動 ETF產生溢價 然後市場上的合格法人 因為看到有利可圖
便利用實物交易機制 依據ETF規定的創造單位規定 買進ETF內的追蹤一籃子股票
然後用這些股票跟ETF交換並創造新的ETF股票 這樣就擴大了ETF的規模

若是ETF折價 擁有ETF的合格法人就會想要求ETF換回一籃子股票 再賣出套利
但是這樣ETF總股數會減少 也就是ETF規模/資產會變小

然後以上交易因為市場波動 不斷進行 便擴大了ETF的規模抑或是ETF慢慢縮小最後清算

所以ETF只是利用這個概念 創造出另外一支股票 吸引投資人購買
但是因為這樣非常符合指數化投資的分散原則 因此大行其道
請問我這樣的了解不知是否正確 謝謝