專業基金經理人進行戰術資產配置的實際成果(Tactical Asset Allocation Fails to Deliver)
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美國晨星分析師Jeffrey Ptak近期發表一篇名為These Fund Managers Could’ve Gone Fishin’ and Earned Double the Return的文章。
標題的意思是，這些基金經理人假如什麼事都不做，就去釣魚，還能讓績效加倍。
那些基金呢?
就是戰術資產配置基金(Tactical Asset Allocation Funds)。
我一直提的資產配置，指的是戰略資產配置(Strategic Asset Allocation)。這是根據個人投資目標與風險忍受度，設計出一個固定資產比率的投資組合。以後就照這樣執行。
但另外有一種資產配置，名為戰術資產配置(Tactical Asset Allocation)，就是投資人可以依據市場狀況或自行分析，積極調整資產的相對比重。
進行操作，目的是要更好。這樣做的目的，就是希望達成比單純固定比率配置更好的成果。
假如投資人覺得自行關注市場，分析研究太耗費心力，沒關係，金融市場有一種基金，名為戰術資產配置基金。就是由基金經理人幫投資人進行戰術配置。
作者利用晨星基金資料庫，找出所有十年前，也就是2015三月31日這天，存在的戰術資產配置基金資料。
分別查出這些基金，當時有多少比率投資在美國股市，非美國股市、美國債市，非美國債券，現金這些資產類別。算出其平均持有比重。
然後成立一個對比投資組合。用相同比率，分別投入這些資產類別的指數化投資工具，然後就一直維持這樣的比率到2025三月底。總計十年的期間。
這樣一個資產配置比率都維持一樣的投資組合，跟這些依經理人看法或分析，十年間不斷調整資產比率的戰術資產配置基金相比，成果如何呢?
可見下圖:
藍色的線條是Do-Nothing Portfolio，就是什麼都不做，維持固定資產比率的投資組合。
紅色的線則是戰術資產配置基金。
十年前投資一萬元，什麼都不做，會成長到2.1萬。戰術資產配置基金則是成長到1.5萬。基金的年化報酬少了約4%，遠遠落後。
這是十年期的比較，另外作者做了三年期的比較。
第一個三年期是2015三月底到2018三月底。作者用2015三月底，這些戰術資產配置基金持有的資產比率，分別投入各資產類別的指數化投資工具，然後維持固定比率。看這三年期間的績效，跟戰術資產配置基金相比如何。
第二個三年期是2015四月底到2018四月底。
每隔一個月做出一個三年期的比較。最後一個三年期是2022三月底到2025三月底。合計85個三年期。
這麼多個三年期，固定比率的投資組合跟戰術資產配置基金的成果如下圖:
藍色的線條是固定資產比率的投資組合。紅色的線則是戰術資產配置基金。
可以看到，在絕大多數期間，都是藍色的線條在上面。
這個成果可以讓投資人進行兩方面的思考。
第一個是，當你自己看到某個市場狀況，很直覺的想。現在就是應該怎樣怎樣，就一定會帶來更好的績效。
譬如之前市場大漲，就想說我只要加重投資股市，壓低債券比率，我就會賺更多。
或是今年四月，看到市場氣氛不好，波動加大，明顯下跌，就想說我要離開市場。
當你要這樣操作之前，想想這這篇文章所顯示的成果。那些戰術資產配置基金的經理人也不是隨意操作，他們每一次資產比率的調整，當下都有看起來很正當與正確的理由。結果卻是落得這樣的下場。
不要以為一定要做出什麼調整，就會帶來比較好的成果。其實不要動，很可能是更好的選擇。
第二點就是，假如有人跟你宣稱，他可以很簡單的參考某某指標，就可以在股票與安全資產間進行轉換，帶來一個極度有效的戰術配置。
你要想想，美國上百位戰術資產配置基金經理人，努力了那麼久，都無法達成的成就，現在有人告訴你，他可以輕易達成。
在全盤接受之前，比較好的態度應是存疑。
市場的不確定性，會讓我們想要相信，有人可以指引我們未來該如何調整與操作。
市場當下的氣氛，也常讓我們覺得，現在很明顯就是要怎樣調整，該做點什麼啊。
這時不要忘記，不是有動作才是處理。什麼都不做，維持原本態勢，也是一種應變方法。
戰略資產配置，就是讓投資人可以以不變應萬變，平穩走過投資期間各種市場波動起伏的投資方法。
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川普第二任期的市場動蕩(Trump’s Tariff and Your Investment)
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最近晨星的一篇文章9 Charts on Trump’s First 100 Days in the Markets，用幾個簡單明瞭的圖表說明各資產2025至今的表現。本文節錄其部分重點，並進行討論。
下圖是美國股市2025年初到四月28日的走勢。
接著下面這張圖顯示美國股市從一月底到四月底，每一天的起伏。可以看到，進入四月之後，上下波動明顯加劇。
最大的單日上漲則是發生在四月9日，美國股市一天上漲9.59%。這是2008十月28日以來，最大的單天上漲。
2008十月是金融海嘯，市場狀況一塌糊塗的期間。
金融市場有許多跟直覺相反的現象。其中之一就是，許多單日最大上漲，是發生在熊市或市場下跌期間。
也就是說，假如一位投資人經歷了四月3、4日兩天的大跌，覺得這次事情不會那麼容易解決，剛好在四月9日大漲之前離開市場，錯過這天的上漲。只差這一天，績效就是近10%的分別。
假如你完整參與了今年以來的市場起伏，到四月底，美國股市部位是約略負8%的報酬。
但假如錯過四月9日9.59%的上漲，績效會是負17.5%。
這就是為什麼，在下跌的市場中”積極進出市場”，反而可能虧更慘的理由。
下跌的期間，可能有大漲的日子。
下方這張圖則是美國二年、十年與三十年期公債，今年以來的殖利率變化。
有些媒體與投資人一直抓著圖中紅色方框框起來的區塊，說”股債齊跌”。其實眼光放寬一點，會有完全不同的結論。
另外，今年以來，美國表現不佳。但歐洲股市上漲15.38%，亞太已開發市場上漲7.08%，新興市場上漲2.4%。一個全球分散的投資組合，會比只投資美國好很多。
今年以來，公債上漲。美國中期公債上漲4.4%。國際投資級公債上漲8.4%。
一個股債搭配，全球分散的投資組合，會讓投資人心情穩定，波瀾不驚的走過這段期間。
風險處理，有賴事先準備。而不是事前預知。
因為市場有太多把戲，變出投資人根本料想不到的狀況。
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市場大跌才發現投資組合風險太高，如何進行調整(Scaling Back Equity Exposure after Market Correction)
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近期有讀者朋友來信詢問，說經過今年四月的下跌，他才發現自己無法忍受股債比90:10的投資組合，想轉換成股債比70:30。想瞭解要如何進行轉換。
首先要確定的是，自己無法忍受的到底是什麼?
是股債比90:10帶來的下跌幅度太嚴重，超過自身風險忍受度。所以要變保守一點。
還是他無法忍受的是，明知道未來市場可能會面臨關稅戰，經濟衰退等種種考驗，自己還是要以90:10，相當高比重的資產投入股市，度過這段期間?
假如是前者，那的確可以進行轉換。
假如是後者，那要特別留意。這時該想想看，是不是認為自己可以知道市場未來表現會比較差，所以要降低股市比重。等到市場狀況轉好，自己認為未來股市表現即將上揚，再換成股債比90:10。換言之，就是認為自己可以擇時進出。
假如你覺得狀況不對就換保守投資，覺得狀況大好就換積極投資，這樣就會帶來比較好的成果。這恐怕是一個太美的夢。
視市場與經濟狀況，機動改變股債比，是一個>很難持續做對的方法。
好，那假如是第一種情境。原先採用高股票比重的投資組合，遇到下跌才發現自己受不了，所以要換成保守一點的投資組合。
進行這個調整的好處是，這次市場下跌幫你測出自己真正的風險忍受度。你可以改用一個符合實際自身風險忍受度的投資組合，進行往後幾十年的投資。日後假如再遇到市場下跌，很可能就在自己能接受的範圍內，可以持續投資，不再需要改變。
壞處在於，這是有損失的。以比較高的股票比重，譬如90%，進入市場下跌。下跌過後，才換成比較保守的投資組合，股票比率降低為70%。
假如日後股市反彈，股票占70%的投資組合所能取得的成果會低於90%股票的投資組合。
假如能維持90%的股票比重，下跌時你會受到90%股票對應的嚴重損失，但上漲你也會享受到90%股票所帶來的豐碩成果。
這就是為什麼，最好能在投資開始就盡可能的正確估算自己的風險忍受度的理由。
不過正確估算風險忍受度其實沒有表面看起來簡單。不少投資人在沒有真的經歷大跌之前，不太瞭解大跌到底有什麼可怕的。總覺得”撐過去就好啊”。不知道問題就在於，其實很可能會撐不下去。
等到自己遇到了，才發現自己也是那個撐不過去的人。
除了用歷史大跌經濟進行驗證之外，看一下金融史的書，特別是描述空頭場景的。讓自己沉浸在當時的恐怖氣氛中，也會有所幫助。
有人說，金融市場不易捉摸。但其實，一個人的風險忍受度，更是難以掌握。
投資除了要深入的瞭解市場，也必需更全面的瞭解自己。
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資產配置在2025全球關稅戰中的表現(Asset Allocation and 2025 Trade War)
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自從美國總統川普在2025四月2日宣布對等關稅以來，有些國家直接與之對抗，有些國家尋求協商與談判。
在高關稅破壞全球合作體系，為經濟前景帶來高度不確性的狀況下，全球股市明顯下跌。到目前為止，全球股市各大區塊都已進入負報酬範圍。
下表是全球市場四大分區，從2025年初到四月8日的表現:
|
區塊 |
美國股市 |
歐洲股市 |
亞太股市 |
新興市場 |
|
代表標的 |
VTI |
VGK |
VPL |
VWO |
|
表現 |
-15.63% |
-0.57% |
-7.41% |
-8.68% |
全球股市ETF，VT，下跌11.8%。
下表是同時期，美國債券市場的表現:
|
區塊 |
美國中期公債 |
美國投資級公司債 |
美國整體債市 |
美國抗通膨公債 |
|
代表標的 |
VGIT |
LQD |
BND |
VTIP |
|
表現 |
3.27% |
-0.10% |
1.94% |
3.07% |
同時期，國際債券市場表現如下:
|
區塊 |
國際公債 |
國際債券 (匯率避險) |
國際抗通膨公債 |
|
代表標的 |
BWX |
BNDX |
WIP |
|
表現 |
3.74% |
0.44% |
2.32% |
下表則是高風險的債券區塊的表現:
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區塊 |
長期美國公債 |
高收益公司債 |
新興市場債 |
|
代表標的 |
TLT |
JNK |
EMB |
|
表現 |
2.09% |
-2.11% |
-0.43% |
進行資產配置，股票全部用VT，債券由中期美國公債與國際投資級公債各一半組成。各種不同股債比，今年以來的表現如下表:
|
股債比 |
90:10 |
80:20 |
70:30 |
60:40 |
50:50 |
|
表現 |
-10.27% |
-8.74% |
-7.21% |
-5.68% |
-4.15% |
看到別人說虧幾十趴、虧到”畢業”、虧到惶惶不安，不可終日，資產配置投資人會知道，自己離這種場景有個很寬的安全距離。
資產配置相當有用。
不知道為什麼，有些投資人似乎用一種很"微觀"的角度在看資產配置。
譬如2022股債齊跌，這一年高評等公債的確跟股市一齊下跌。就拿這一年一直說，說股債齊跌、股債齊跌。
可是長期金融史，到底是股債齊跌，還是股跌債漲，那一種場景比較常見?
最近幾天，美國10年期公債與20年期公債殖利率變化如下表:
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4/2 |
4/4 |
4/8 |
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十年期公債 |
4.20% |
4.01% |
4.26% |
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二十年期公債 |
4.58% |
4.44% |
4.76% |
但在這週，四月7日與四月8日兩個營業日，十年期與二十年期公債殖利率都開始上升。分別爬升到4.26%與4.76%。也就是這兩天，股市跌，長期公債也下跌。
然後，又有人開始喊”股債齊跌”。
那四月3日、四月4日這兩天，股市下跌，公債上漲呢?
那2025年初至今的股票下跌、公債上漲呢?
還有，資產配置投資人大多會使用具有明顯利率風險的長期債券來做搭配嗎?還是會選中期跟短期公債?
(短、中、長期公債的詳細特性分析，與投資組合中選用的考量，在”《全新》債券啟示錄” 有完整的說明)
資產配置不是一個完美的投資方式。金融界其實也不存在完美的投資方法。
但它是一個很好的方法。
在股債偶爾一齊下跌時，就出來大聲嚷嚷，再三強調，卻忽略資產配置大多時候都很有效的特點，恐怕是一種選擇性觀點。
這不僅會讓自己對資產配置產生錯誤的理解，也會讓人很難採用這個方法並從中受益。
川普對等關稅對各資產類別的衝擊(Asset Allocation and Trump Tariff Selloff)
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美國總統川普在2025四月2日星期三，宣布實施對等關稅(Reciprocal Tariffs)。
基本原則是，美國將對所有國家施加10%的基本關稅稅率。而對於造成美國貿易逆差有”顯著貢獻”的國家，則施行更高的關稅。
像中國就是34%、歐盟20%、越南46%。台灣則是32%。
此事一經宣布，對全球股市形成重大影響。下表是各主要股市在隔天，四月3日的表現。
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區塊 |
美國股市 |
歐洲股市 |
亞太股市 |
新興市場 |
|
代表標的 |
VTI |
VGK |
VPL |
VWO |
|
表現 |
-5.03% |
-1.43% |
-3.21% |
-1.80% |
代表全球股市的VT在這一天下跌3.95%。
下表是同一天各種美國債券類別的表現:
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區塊 |
美國中期公債 |
美國投資級公司債 |
美國整體債市 |
美國抗通膨公債 |
|
代表標的 |
VGIT |
LQD |
BND |
VTIP |
|
表現 |
0.91% |
-0.01% |
0.52% |
0.6% |
投資級公司債出現一個幅度很小的下跌。整體債券市場以公債為主力，所以有0.52%的正報酬。
下表是同一天國際債券市場的表現:
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區塊 |
國際公債 |
國際債券 (匯率避險) |
國際抗通膨公債 |
|
代表標的 |
BWX |
BNDX |
WIP |
|
表現 |
2.24% |
0.37% |
1.91% |
四月3日這天，美元指數明顯下跌，代表非美元主要貨幣，像歐元、日元對美元升值。這些升值也會反應在ETF的績效上面。
但是Vanguard發行的 BNDX在投資非美國的債券時，有進行匯率避險。所以非美貨幣對與美元升值的好處就沒有顯現出來，只有小漲0.37%。
同一天，美國科技類股下跌7.24%。(以Vanguard Information Technology ETF計算)。
整體美國股市，下跌5.03%。
全球股市，下跌3.95%。
進行資產配置，股債比80:20。股票全部用VT，債券由中期美國公債與國際投資級公債各一半組成，下跌2.8%。
假如是股債比60:40，下跌1.74%。
愈分散，成效愈好。
這就是風險管理的作用。不投資個股與單一產業，全市場分散。不只投資高風險資產，也同時持有低風險的債券。不是只持有美元，而是持有全球貨幣。
那麼當單一產業、單一市場、特定資產、特定貨幣表現很差時，投資人因為分散，事先做好了準備，承受的損失相對輕微而且可接受。
當一堆人在呼喊:”這怎麼辦?”、”怎麼會虧這麼多”、”世界要完了”、”這次不一樣”時，資產配置投資人會知道自己的風險管理策略是正確而且相當有效的。
對於只投資單一產業，單一市場，或借錢投資的人，他們恐怕就會開始想很多了:
”會不會繼續下跌?”
“會不會現在先離場，等以後跌的更低，我再進場買會比較好?”
“自己目前的融資維持率是多少?會不會需要補繳，有錢嗎?”
那一種才是相對可以令人安心走過市場波動的投資方法?
市場不會一直風平浪淨，也不是永遠一路向上。
以為過去美好狀況會一直持續下去，然後以此為基本假設進行設計的投資組合，往往會在實際狀況不如預期時，遭遇重大挑戰。
這一套資產配置的方法，在 2008金融海嘯時有用 ，在2011歐債危機時有用，在2015八月股災時有用，在2016英國脫歐時有用，在 2018十月全球股市修正時有用，在2019美中貿易戰時有用，在2020疫情時有用。
資產配置是一個在原理與實務上皆證明有效的投資方法。
假如一位投資人，一直盯著2022股債齊跌的狀況，忽視更長遠的歷史，然後以為那個特例是通則，他恐怕會放棄掉一個相當有價值的投資方式。
為何你不該採用戰術資產配置(Why Tactical Asset Allocation Usually Fails)
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持有一個由多種資產類別組成的投資組合，基本上有兩種做法。
第一個方法就是視個人財務目標與風險忍受度，設計出一個固定比率的投資組合。譬如股債比80:20。
然後就守著這個比率。意思是，定期投入的資金，就照這個比率分給各資產類別。投資人也會定期做再平衡。譬如某年股市上漲，債券下跌，變成股債比82:18。這時就會將股票部位賣出一些，轉入債券，回到股債比80:20。
這個方法叫”戰略資產配置”，Strategic Asset Allocation。
第二個方式，則是持有兩種以上的資產類別，但比率不固定。這個比率變化不是市場波動造成的，是投資自行主動操控帶來的。
譬如基本設計是股債比80:20。但投資人覺得往後一年，股票表現不會好，換債券會有好的表現。於是就主動將投資組合的股債比調整為60:40。希望更多資產參與到債券的上漲，同時躲過股票的壞表現。
也不限於資產類別之間的比率。主動調整也可發生在資產類別之內。
譬如全球股市投資，某個投資人預設美國與非美國股市的比重是50:50。某年，他覺得國際股市表現會勝過美國，於是就主動將美國與非美國市場的比率調整為40:60。
這個做法叫”戰術資產配置”，Tactical Asset Allocation。
表面看來，戰略資產配置很”呆”，”不知變通”。不管市場如何起伏變化，投資人就固守著一個預先定下的資產比重。
戰術資產配置看起來則相當靈活，讓投資人更充份的參與特定市場的上漲，同時減少其它市場下跌所帶來的傷害。
特別是在像2022，兩大主要資產類別，股票與債券，同時下跌時，贊同戰術配置的聲量會特別大。
但問題是，表面上看起來好，實際上真的有比較好嗎?
這裡可以先深入想想，要如何成功的執行戰術資產配置?
首先你要知道如何調整。必需有個指標指引你的行動。
假如某個指標出現，譬如美國公債殖利率曲線倒掛，暗示經濟即將衰退，股市表現不會好。債券會比較好。
所以你決定將股票比率下降，債券比率提升。利用特定指標帶來行動指引。
然後是時間點。
指標出現之後，你要相當準確的掌握過多久之後市場會反應，以決定要在那一天執行。
接下來的問題，何時調整回來?
譬如股票真的接下來表現不好。但不能一直降低股票的比重啊，假如日後股市反彈怎麼辦?
所以你還要決定，何時恢復或甚至拉高股票的比重。
然後還要決定，要用多大的部位去執行。
假如只調整一點點，譬如降低股票比重1%，那就算預測正確，對投資組合的幫助也很有限。
但假如進行很高的比重的調整，譬如降低股票比重六成。假如預測錯了傷害又很大。
最後，全部這些操作所帶來的好處，要超過交易成本。
仔細想過，你會發現，戰術資產配置沒有表面看來那麼簡單。
光是第一點，要有個可信賴的短期市場指標來引導行動，就是非常難的事情。
更何況還要後面步驟全都做對。
戰術資產配置，其實裡面就隱藏了要成功擇時進出的假設。而在金融市場，要長期正確的進出各種資產類別，是幾乎不可能的事情。
針對專業人士執行戰術資產配置的成果，美國Vanguard資產管理有做過統計。
“資金少不需要資產配置”，背後的根本心態 (The Reason Behind a 100%-Equity Portfolio)
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近年來台灣投資人之間出現一種說法，就是資金少的話，不需要資產配置。
資產配置傳統的做法是股債搭配，或甚至加入原物料、REIT等其它資產類別。
為什麼不需要資產配置呢?
因為資產小，需要盡快拉高資產規模，所以應該100%投入股票。
所以論點就是，”資產規模小，就不要資產配置，要100%股票。”
這個說法相當值得探究。可以從兩方面來看。
首先，我們可以再看一次”不要資產配置，應100%股票。”這句話。
不是100%持有債券，是股票。代表這個做法的根本出發點，是要追求更高的報酬。
問題是，100%股票是否保證有更高的長期累積報酬?
這問題可分兩個面向。
第一，100%股票跟100%公債，兩者十年期累積報酬，股票落後的機會是多少?
第二，就算十年期間，股票的報酬勝過公債，那麼100%股票的投資組合，其績效是否就會勝過股債比90:10或80:20的資產配置投資組合?
第一個問題的答案，我在“《全新》債券啟示錄” 用近百年的美國歷史資料進行詳細的說明。相信看到的朋友，不會覺得股市長期落後是一個低到可以忽視的機率，也會知道當時股市落後的幅度有多大。
第二的問題的答案，有賴對資產配置的深入瞭解。資產配置會帶來幾個不合直覺的作用。其中之一就是在股市勝過公債的期間，加入一些債券反而可能帶來更好的報酬。
換句話說，要能知道100%股票未必長期就一定贏，需要對金融歷史與投資原理有較為深入的掌握。
也就是說，認為100%股票一定是報酬比較高的選擇。恐怕反應的是這兩方面知識的不足。
也正是有這種單純想法的投資人，當投資十年過後，發現股票報酬不如低風險資產時，最可能無法堅持下去。因為現實狀況跟自己的想像完全不同。
而對金融史有更完整掌握的投資人，會知道這只是歷史多種可能的其中之一。他不僅可以心平氣和的接受，更因為事先已經做好準備，配置了債券部位，他的投資組合帶來勝過100%股票的成果。
“100%股票是否保證會有更高的長期累積報酬?”這個問題的第二個面向是，即便股市有較高的報酬，投資人是否可以拿得到?
美國股市近十幾年來的連續上漲，跟每一次遇到大跌之後的迅速回覆(2008、2020)，讓很多投資人對於股市風險採用一種相當”輕鬆”的態度。
就是”遇到下跌，撐過去就好啊”。有什麼問題?有什麼困難?只要撐過去，市場反彈，就會回到累積正報酬的路。
問題是，事情沒有那麼簡單。
2020，美國股市在頭三個月跌掉20%。2008，各大金融機構接連倒閉，金融主管單位疲於奔命時，當時的感覺不是”撐下去就好”，是”就要完蛋”、”再不走就來不及了”。
很多人直接面對股市的風險時，是走不下去，撐不過去的。
在股市下跌幾十趴時離開市場，請問這是一個高報酬還是一個高虧損資產?
以為投資預期高報酬資產，中間所有風險很簡單就可以度過，是許多投資新人犯下的最嚴重錯誤。
關於這一點，在新版《投資金律》有很透徹的說明。
2013的資產配置投資人，到今年有何感想(Ten-Year Performance of Asset Allocation)
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今年2023，有些多年前參加過”資產配置戰略總覽”的朋友，又再次報名前來上課。我有點好奇，他們當初來上課時看到的內容跟現在相比，有什麼差異。
除了這幾年來，陸續加入的新題材之外，最明顯的差異，就是每一年新加入的歷史資料。譬如2015的課程，跟2014相比，就會多了2014這一年，各資產類別，各標的與各投資組合的績效。
譬如我在課程中，有談到幾個範例投資組合的成果。其中一個範例，在2013講述時，成果如下圖:
當時的資產配置投資人面對的是未知的未來。未來每一年成果如何，全都是未知數。有可能不錯，但也可能很糟。
就像還沒有翻開的撲克牌。你要用自己的時間、自己的金錢，去經歷，去體驗。你才會得知這張牌翻開之後的成果。就像下圖的情形。
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資產配置的基礎(The Foundations of Asset Allocation)
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採行資產配置這個投資做法，立足於三個重要的理由。
第一，讓自身財富具有成長性。
絕大多數人的工作所得是以現金支付。時間到了，就看到這個月的薪資匯入銀行帳戶。
現金，短期穩定，馬上可用，是大多人最熟悉也最常使用的金融資產。也是大多人最一開始關於”財富”的體驗。
但是，不能停止於此。假如日積月累，你不斷的將自身工作所得，都一直以銀行帳戶內的現金持有的話，會有非常嚴重的機會成本。
首先，你會對通膨沒有抵抗力。一年3%的通膨，你戶頭中本來的一百萬，到了下一年，會剩下約97萬的購買力。你就交了約三萬的”通膨稅”。
那戶頭有一千萬的人要交多少通膨稅呢?
再來，你會放棄資產成長的機會。
譬如你有一千萬，你可以選擇放在銀行，你也可以做風險投資，譬如投入股市。
假如某年股市上漲，單年報酬10%，這一千萬就可以為你帶來一百萬的獲利。遠遠高過銀行帳戶的利息。
資產配置的最基本出發點，就是不要完全以現金持有資產，你要將自己的財富分散給不同的資產類別。有的在股市，有的在債券，有的在房地產上面。這些風險資產的短期表現不像現金那麼穩定，但長期下來有機會帶來勝過通膨的實質成長。
這就是資產配置的首要理由，要持續的持有不同的資產。
執行資產配置的第二個重要理由，在於體認，短期市場走勢的難以預測。
有人會以”完美”為目的來進行投資。
譬如他投資股市，他希望自己參與到大多上漲，同時躲過大多下跌。他要參與到好的部分，躲掉壞的部分。
實際經驗可以證明，這是太美的夢想。
風險資產的意思就是，持有的期間，你會同時體會到它的報酬與風險。
風險譬如像2008，一家接一家大型金融機構倒閉，跌到失去希望，跌到大家都說要離開市場。譬如像2020二、三月，疫情全球散布，各種負面消息滿天飛。大家都說，股市這次要完蛋了。
報酬譬如像2013，美國股市一年漲33%。或是像台灣股市，2021一年漲27%。一年之內，投入的資產成長三分之一。那種讓你會後悔當初怎麼不多買一點的可觀報酬。
在你持有的期間，你會經歷前者，也會經歷後者。你不能只拿好處。
資產配置會設定一個符合個人目標與風險忍受度的固定比率，然後就按此執行，堅持下去。
這不是不懂變通的表現。而是體會想去機動調整，試圖創造更大的好處，減少負面場景，往往是適得其反。
資產配置的第三個理由，在於投資組合整體更好的報酬與風險特性。
“不做再平衡，績效比較好”，事實或迷思?(Rebalance to Keep Risk at Check)
美國晨星在2020第一季全球股市下跌後，發表了一篇文章，統計了再平衡的長期成果。很有參考價值。
文中設定一個股債比60:40的投資組合。由於是以美國投資人為主要對象，所以股票的60%是投入標普500。債券那40%是投入彭博美國綜合債券市場指數(Bloomberg US Aggregate Bond Index)。
開始日期是1994年一月1日。
有五種不同的再平衡方式，分別是每天、每月、每季、每年再平衡。以及超過預設比率5%就再平均的門檻決定方式。
文章中講的Buy and Hold，買進與持有。指的是在1994年初開始這個股債比60:40的投資組合後，就都不去管它，完全不做再平衡。讓股債比隨市場表現上下起伏。
圖中列出的是美國股市四個下跌時段，由左至右，分別是2000網路科技泡沫破滅、2008金融海嘯、2018第四季股市修正，2020二三月的疫情。
長條代表這幾個不同的再平衡方式，在股市下跌時，整體投資組合的下跌程度。
這四個期間，全部都是藍色長條下跌最明顯。藍色長條代表的就是Buy and hold，完全不進行再平衡。
因為完全不進行再平衡，在大跌之前的市場上漲，會造成投資組合中的股票部位逐漸拉高。到了大跌的那一刻，會以較高的股票比率進入下跌，自然造成比較嚴重的下跌。
其它各種再平衡方式減緩整體下跌的程度都是近似的。
也因為再平衡減緩了下向波動的幅度，所以有執行再平衡的投資組合，其報酬率的標準差也是比較小的。
另一個重點，則是再平衡對報酬的影響。
許多人直覺的想法會像底下這段論述:
“從1994到2020這二十幾年的期間，雖然有上表列出的一些股市下跌，但整體來說，美國股市是長期向上的，二十幾年帶來可觀的獲利。
假如去做再平衡，會不斷的把上漲的股票賣掉一些，資金轉入表現相對落後的債券市場。那是賣強買弱，長期以來對績效不好。
所以完全不做再平衡的Buy and hold，應該成果最好。”
投資有趣的地方在於，直覺常常不對。
實際成果是下面這張表格:
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看似公允的質疑(Questions Based on False Assumptions)
在我呈現指數化投資工具的長年累積報酬跟資產配置的長期投資成果時，蠻常被問到這樣的問題。
譬如美國指數化投資工具成果很好。就會有人說”那都是近年美國大型成長股帶來的，假如去除FAANG，那報酬是多少呢?”
或是資產配置得到累積100%以上的正報酬，就會有人說”那就是2020跟2021的全球股市大漲帶來的，假如去除這兩年，成果如何呢?”
這些疑慮看起來真是公允又合理。看統計，當然要去除掉離群索居的極端值啊，這樣看到才是比較真確的成果。
不過，在投資時，這恐怕是一種不正確的看法。
會有這種疑慮主要有兩個緣由。
第一，出自於對市場報酬的不理解。
譬如美國股市，從1970到2021年底，52年期間有10%的年化報酬。
年化報酬10%。所以大多年度的單年報酬就應在10%附近囉。譬如11%、12%、或是9%、8%嗎?
以下數列是美國股市從2012到2021這十個單一年度的報酬:
16.4%、33.5%、12.6%、0.4%、12.7%、21.2%、-5.2%、30.8%、21.0%、25.7%。
有幾個單年報酬是在10%加減2%的範圍，也就是8%到12%之間呢?
一次都沒有。
大多單年報酬是離年化報酬很遠的。
其實，市場長期累積報酬主要就是靠某些大漲的年度。假如錯過這些大漲期間，對整體報酬傷害很大。
資產配置就是處理這個問題的方法。不管漲跌，就是持續留在市場中。這其實就是投資的真義，你要持續把錢投入金融市場。雖然下跌不會躲過，但所有的大漲也都不會錯過。
問一個資產配置的方法，去除掉報酬最好的一兩個年度成果如何，就好像問一個游泳選手:”我知道你游泳很快啦，但你不要在水裡，在陸地上跑多快呢?”
游泳選手就是在水裡面很快的人。資產配置就是不會錯過大漲年度的投資方法。
不要問很不合理的問題還覺得自己很有道理。
指數化投資也是一樣的道理。整個市場的報酬就是靠一些重要的股票帶來的。大多股票是不賺錢的。
全市場指數化投資會持有全部(或幾乎全部)上市股票，就是為了避免這個問題。囊括所有股票，自然不會錯過大漲的股票。
然後有人要問指數化投資去除表現最好的證券成果如何?
沒有買到表現最好的證券，是主動投資的問題，不是指數化投資的問題。全市場指數化投資，一定會買到該市場表現最好的證券。
這些問題恐怕反應的是提問者對指數化投資與資產配置的瞭解不夠深入。
另外，會出現這些問題的緣由在於，投資人對於指數化投資與資產配置這種”放任不管”的投資方法，似乎有種莫名的恐懼。
各債券類別2022上半年表現總整理---資產配置真的失去效用了嗎?(What If Bond and Stock Move in Tandem)
本文整理各重要的債券類別，從今年年初到六月30日為止的績效。
|
資產類別 |
代表標的 |
今年以來表現 |
|
短期美國公債 |
VGSH |
-3.03% |
|
中期美國公債 |
VGIT |
-7.67% |
|
長期美國公債 |
VGLT |
-20.92% |
|
長期美國公債 |
TLT |
-21.96% |
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投資級公司債 |
LQD |
-16.26% |
|
高收益債 |
JNK |
-14.90% |
|
新興市場債 |
EMB |
-20.23% |
|
投資級國際公債 |
BWX |
-17.78% |
|
美國抗通膨公債 |
TIP |
-8.96% |
|
美國短期抗通膨公債 |
VTIP |
-1.42% |
中期美國公債也是下跌，但跌幅比較接近短期公債，是10%不到的損失。
長期債券有比較高的利率風險。當這個風險出現時，就會造成較大的損失。
不少人今年一直把”股債齊跌”掛在嘴邊，說這是資產配置失效的明證。
其實，認為股債齊漲齊跌，資產配置就沒有用，恐怕真正反應的是這個人對資產配置所知有限。
|
資產類別 |
代表標的 |
今年以來表現 |
|
美國股市 |
VTI |
-21.38% |
|
全球股市 |
VT |
-19.96% |
|
美國以外全球股市 |
VXUS |
-18.15% |
譬如股債比80:20，股票部位使用VT，債券部位使用中期美國公債，在2022上半年的表現會是-17.5%。
假如股債比是70:30，損失會降到-16.2%。
這種負十幾趴的虧損，不應是難以承擔的虧損幅度。
就算股債齊跌，只要債券部位跌的比股票少，仍有降低整體損失的作用。
股債在同一年一齊下跌，這也不是今年才有的現象。這在1970年代就發生過了。
