綠角財經筆記: 2020 Vanguard全球股市報酬預估，美國未必最好(US Stock Market has Lower Expected Return)

2020 Vanguard全球股市報酬預估，美國未必最好(US Stock Market has Lower Expected Return)

Vanguard資產管理在2020十二月發表了A tale of two decades for U.S. and non-U.S.equity: Past is rarely prologue一文，詳細的解釋為何過去十年美國股市優於國際股市。以及以相同的脈絡進行分析，美國跟國際股市未來十年的預期報酬。

文中將股市報酬拆分成四個組成，分別是:

股票估值的改變(Change in valuations)。

簡單的說，就是每一塊的公司盈餘，市場認為值多少錢。假如每一塊的公司盈餘，原本市場認為值十塊錢，後來變成認為值二十元。這會造成股價上漲。

盈餘成長(Earnings growth)

假如原本公司每股盈餘是一塊錢，後來變成兩塊錢。在股票估值相同的狀況下，也會造成股價上揚。

股息率(Dividend yield)

就是公司盈餘以現金發還給投資人的部分。這也是投資股市的獲利來源之一。

匯率變化(Foreign exchange return)

假如美元相對於國際貨幣貶值，投資國際股市，以美國人的角度來看，會帶來更好的報酬。

但假如國際貨幣對美元貶值，美國人去投資外國股市，會帶來較差的報酬。

下面這張圖顯示的是過去十年，美國股市跟國際股市的報酬與報酬差距的成因。

最左邊的紫色長條是美國股市，過去十年年化報酬13%。最右邊的藍色長條是國際股市，年化報酬，5.1%。

中間四個長條就是以上述四個因子分析的報酬率差異。

第一個是股價估值的改變。這會受到一些因素的影響，包括通膨、經濟成長、投資人心態。

低通膨、高經濟成長，投資人樂觀的心情，會提升股票估值。這些因子過去十年對美國市場有利，對非美國的國際股市比較不利。造成國際股市報酬率5.4%的落後。

盈餘成長方面，過去十年由於美國相較於非美國市場有較高的經濟成長率，整體公司的盈餘成長比較快。這項，國際股市是1.5%的落後。

股息率方面，由於美國上市公司的股票估值較高，造成其股息率較低。比較偏成長的公司組成，意味美國上市公司比較偏向保留盈餘繼續投資，也會造成股息率較低。這個項目，國際股市是1.1%的領先。

最後一項，匯率。匯率會受到生產力、貿易需求、貨幣間利率差異的影響。過去十年，美元升值，造成國際股市投資因匯率帶來2.1%的報酬率落後。
(這篇研究報告是美國的資產管理公司為主要由美國人組成的客戶群所寫的，所以自然是以美國投資人的觀點來看。)

總結以上四項。國際股市相較於美國股市，總共是5.4+1.5-1.1+2.1=7.9%的落後。

美國股市13%，國際股市5.1%的報酬率，差距就是7.9%。

這是過去十年，那未來十年呢?

Vanguard內部有一個Vanguard Capital Markets Model(VCMM)。根據這個模型計算的成果，未來十年美國股市與國際股市的預期報酬如下圖:

文中有很詳細的討論，針對可解釋過去報酬的四個因子，放眼未來，對於報酬率分別會有怎樣的影響。

美國股市預期報酬4.7%，落後國際股市8.1%的預期報酬。

需要留意的是，VCMM針對美國股市跟國際股市做出的預期報酬，不是單一數字，美國就是4.7%，非美國市場就是8.1%。而是一個分布的範圍。譬如美國可能是-8%到+13%。非美國的報酬是-2%到+18%。(是"可能"，文章沒有提到實際的分布範圍)

圖中顯示的是預期報酬分布的中位數(Median)。

也就是說，下一個十年，也有可能美國股市再度勝過國際股市。但這個可能性比較低。

Vanguard認為美國股市落後的可能比較高。

這篇文章讓我有些感觸。

近十年美國股市的大多頭，讓很多人認為投資國際股市，就是美股最好。

譬如有人認為買股票ETF就是要買 VTI。

有人說投資ETF，就是只買VGK就好的嗎?只買VPL就好的嗎?只買VWO就好的嗎?

沒有、沒有、沒有。

而且這些人會覺得自己非常對。這個看法有過去十年的經驗支撐。

其自信的強度就跟金融海嘯之前，大多投資人認為全球股市投資就是買新興市場就好的態度，一樣強烈。

現在誰在講新興市場股市?

尤有甚者，由於近年美國股市報酬很大部分是科技類股帶動，有人更倡議只要買QQQ就好。

不需要”無腦”進行全球分散。

或是就是開美國券商帳戶，挑選美國股票來投資。

不是開歐洲券商帳戶買歐洲股票，也不是開日本券商帳戶買日本股票，就是買美股。

事實上，這些只會看過去報酬，只會追尋過去報酬的人，以為過去甚麼好就買甚麼的人，對投資的了解恐怕非常粗淺。

有點思考能力，有些經驗的投資人，會知道股票市場常有風水輪流轉的現象。過去好，未來未必好。

有分析能力的專業機構，像Vanguard這篇文章，就可以實際算出來，預期報酬的差別有多少。

一個對投資只有很粗淺看法的人，可以在追逐過去熱門時，理直氣壯地罵其他更深思熟慮、考慮較廣的投資人，”無腦”，真的是投資界一種很有趣的現象。

美國股市未來表現可能落後，所以我們需要投資非美國的國際股市。

美國股市未來也沒有保證落後，所以我們仍需要投資美國股市。

全球股市分散投資，是投資的穩健作法。