Stay the Course讀後感5---向指數型基金學習的主動投資法
Stay the Course這本書中，有些陳述證實了我之前腦中隱約存在的想法，那就是柏格先生對Vanguard主動型基金的經營方式。
關鍵在於多經理人模式。
假如你詳細看Vanguard的主動型基金，有不少標的是交給多家資產管理公司的不同經理人管理。譬如Vanguard Windsor II Fund的經理人就分別來自Barrow, Hanley, Mewhinney & Strauss LLC, Lazard Asset Management LLC, Hotchkis and Wiley Capital Managemenet LLC, Sanders Capital, Vanguard Quantitative Equity Group這五家不同的資產管理公司。
而多經理人模式的主動投資最大的問題在於，不容易產生突出的績效。不同經理人之間的成果會平均掉。多重經理人模式會產生類似該市場指數的成績。
對於柏格的這個處理方式，我之前的想法是，他就是讓這些主動型基金藉由多經理人模式，拿到類似市場的報酬。年復一年，都是類似整體市場的報酬。然後藉由低內扣費用，慢慢的擊敗同類型主動型基金。
柏格在書中的討論，驗證了我這個想法。
書中有這麼一段文字:
When the portfolios of several managers with similar strategies are combined into a single fund, the fund’s performance is highly likely to be similar to that of its benchmanrk.
(當幾位策略類似的經理人所管理的投資組合合併成一支基金時，該基金表現很可能會類似市場指數。)
他說，對於Vanguard主動型基金，他要求的是Relative predictivity。相對可預測性。
什麼意思?
就是說，假如美國大型股今年上漲10%，你可以預期投資美國大型股的Vanguard主動型基金，績效就是在那附近。譬如+11%，或是+8%。不會是+30%，也不會是-20%。就是跟市場類似的報酬。
為什麼要這樣要求?
因為不可預測性是投資人績效大敵。很多主動型基金，績效有高度不可預測性。在一個上漲10%的市場，基金大漲40%。投資人就會覺得這支基金實在太厲害了，紛紛大量買進。然後下一年一樣是高度不可預測性，市場漲10%，基金大跌20%。投資人在失望中贖回離去。
高度不可預測性，就是造成基金投資人追高殺低的根本原因。柏格不要，他要去除這點。所以他聘請多個主動經理人來管理Vanguard的主動型基金，帶來相對可預測性的特點。
跟市場類似的報酬，每一年都不會有突出的表現，那麼長期下來如何有傑出的表現?
那就是靠Vanguard的專長，低成本。低成本會讓主動型基金，年長日久之後，帶來績效上的優勢。
投資界把偷偷模擬指數持股，以避免績效大幅落後指數的主動型基金叫做Closet indexer。偷偷摸摸的指數模擬者。
Vanguard的多經理人主動型基金可說是公開的指數模擬者。多位經理人管理，基金拿到接近指數的報酬。然後藉低費用打敗對手。
你會發現，其實柏格是在主動型基金利用指數化投資的原理，來達成傑出表現。
Vanguard的基金經營方針，其實就是讓公司的專長，低成本，突顯出來。指數型基金是這樣，主動型基金是這樣，債券型基金也是這樣。
像之前文章中提到的，Vanguard在市政債基金首開先例，分成短、中、長期三個區塊分別發行三支市政債基金。就是讓這些債券基金在利率風險方面衡定，把經理人主動預測利率變化這點拿掉，剩下的，就是看誰費用低，誰就會帶來比較好的績效。
這個做法等於是移除掉績效當中的雜音。柏格認為，沒有債券基金經理人可以持續正確的預測未來利率走勢，達到加分的效果。這些經理人的操作只是雜訊而已，所以他把這個因素排除掉，就用短中長三種利率風險層級來發行基金，讓投資人確實看到，也體會到低投資成本的好處。
低成本，講起來似乎沒什麼。
但Vanguard就專心做這個看起來沒什麼的事情。
在內部經營時，促進公司內部的運作效率，降低行政管理這些的運作成本。跟外部資產管理公司談到很低的資產管理費用(譬如威靈頓資產管理替Vanguard管理Vanguard GNMA Fund，每年資產管理費用是0.01%。你沒有看錯，就是萬分之一)。藉此讓基金的內扣費用降到非常低。
然後對外發行基金時，不管是指數化投資，主動型基金，債券基金、平衡型基金，普遍採用會讓低費用特點突顯出來的策略。這種基金發行方式，不僅給予投資人一種基金投資選項，它也引導了投資人的觀點，讓投資人看到低費用的重要。這些基金的成績，則可以證明低費用果然有效。
Vanguard今天是美國規模最大的基金業者，最大的指數型基金資產管理者，最大的固定收益資產管理者，第二大的ETF發行者。這是了不起的成就。根源就在於堅持原則與貫徹執行。Vanguard不追逐市場潮流來取得市占率，而是低調的，確實的為投資人省錢，帶來好績效，一步步吸引投資人的認同。靠著每一位投資人投入的每一塊錢，累積達到今天的領先地位。
追逐投資界熱門取得的領先地位，很容易在潮流過後自動下台。認真為投資人做事，取得投資人認同的領先地位，才會長長久久。
很多人看柏格先生只把他當成是一位投資導師，常忽略了他其實同時是一個非常傑出的資產管理公司經營者。
後記:本書中文版是《堅持不懈》
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2 comments:
謝謝綠角的分享，只是好奇，
這樣的多經理人模擬指數的方式，
那麼為什麼不直接採取指數型的操作經營策略，
不曉得這其中還有哪些考量呢？
不是所有投資人都能認同與瞭解指數化投資的論點與理由
就是會有人想要做主動投資
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