適時進出債券市場的妄想(The Illusion of Market Timing in Bond Markets)
債券市場中有個常見的名詞叫”升息循環”與”降息循環”。這個名詞的由來，主要在於央行調整利率目標時，常呈現連續調升，或連續調降的情形。
以美國為例。下表列出了聯準會，從2003以來調整聯邦基金利率(Fed Fund Rate)的過程。
| 日期 | 調整 (%) | 新目標 (%) |
| 2003 六月25日 | -0.25 | 1.00 |
| 2004 六月30日 | +0.25 | 1.25 |
| 2004 八月10日 | +0.25 | 1.50 |
| 2004 九月21日 | +0.25 | 1.75 |
| 2004 十一月10日 | +0.25 | 2.00 |
| 2004 十二月14日 | +0.25 | 2.25 |
| 2005 二月2日 | +0.25 | 2.50 |
| 2005 三月22日 | +0.25 | 2.75 |
| 2005 五月3日 | +0.25 | 3.00 |
| 2005 六月30日 | +0.25 | 3.25 |
| 2005 八月9日 | +0.25 | 3.50 |
| 2005 九月20日 | +0.25 | 3.75 |
| 2005 十一月1日 | +0.25 | 4.00 |
| 2005 十二月13日 | +0.25 | 4.25 |
| 2006 一月31日 | +0.25 | 4.50 |
| 2006 三月28日 | +0.25 | 4.75 |
| 2006 五月10日 | +0.25 | 5.00 |
| 2006 六月29日 | +0.25 | 5.25 |
| 2007 九月18日 | -0.5 | 4.75 |
| 2007 十月31日 | -0.25 | 4.50 |
| 2007 十二月11日 | -0.25 | 4.25 |
| 2008 一月22日 | -0.75 | 3.50 |
| 2008 一月30日 | -0.5 | 3.00 |
| 2008 三月18日 | -0.75 | 2.25 |
| 2008 四月30日 | -0.25 | 2.00 |
| 2008 十月8日 | -0.5 | 1.50 |
| 2008 十月29日 | -0.5 | 1.00 |
| 2008 十二月16日 | -1 to -0.75 | 0-0.25 |
從表中可以看到，從2004六月底，到2006六月，這兩年期間，聯準會不斷調高目標利率，讓Fed fund rate從1.0%升高到5.25%。這段期間被稱為”升息循環”。
從2007九月到2008十二月，則是連續調降目標利率，讓聯邦基金利率從5.25%降到0-0.25%。這段期間則被稱做”降息循環”。
這種連續升息，升到頂點後，就開始連續下降，預期降到底後，又會進入下一個升息循環的模式，就像北高來回巴士。開到台北後，就折返回高雄。開到高雄後，就折返回台北。似乎相當規律而可預期。
所以，債券投資再簡單不過了。預期要進入升息循環，就出清債券，即可避開損失。預期要進入降息循環，就買進或繼續持有債券，就可以得到資本利得。有比這個更簡單的投資嗎?
不幸的是，央行的利率政策或許有”循環”一事。但各種不同類別、不同年期債券的殖利率變化，可說是難以捉摸。
以美國十年期公債殖利率為例。
上圖是2004六月底到2006六月底，的美國十年期公債利率變化。這段期間，聯準會連續調升利率目標，把利率從1.0%拉高到5.25%。但這段期間，十年期公債利率可不是呈現由左下到右上一路上升的走勢。
特別是在2005年六月以前，可說是漲跌互見。2005三月到2005五月，還有一段明顯的殖利率下挫。到2005六月到2006六月，才有比較明顯的上升。
上圖則是2007九月一日到2008十二月30日，美國十年期公債走勢。這段期間，聯準會將利率目標從5.25%調降到0%-0.25%。不過我們可以看到，在2008十月之前，十年期公債殖利率可說是起起伏伏，沒有明顯的下跌傾向。到2008十一月之後，才出現一個陡峭的殖利率下跌。(與金融海嘯爆發，投資人大量買進美國公債做為資金避風港有關)
上圖則是2009一月1日到2013六月30日，美國十年期公債殖利率走勢圖。這段期間，聯準會再也沒有調降或調升利率目標，就是維持在0-0.25%。但我們可以看到，十年期公債殖利率可是生龍活虎般的，上下起伏變化。
我們把上圖的右半邊蓋起來，變成如下圖的態勢。假想你就處在最右端的那個時點，請問未來十年期殖利率會上漲還是下跌呢?
不好猜吧。
以上範例中說明的，還只是美國十年期公債與聯邦基金利率升降間的”關係”。美國公債，不是只有十年期，還有五年期、二十年期；三十年期。它們的殖利率，都有各自的變化。美國還不是只有公債，還有公司債，還有房貸抵押債券。它們也都有各自的殖利率變化。
聯邦基金利率目標的變化，不會明白告訴你其它年期或是其它類別債券的走勢。或許政策上有”循環”一事。但債券殖利率的變化，就跟股票市場一樣，難以捉摸。
債券市場，特別是高評等債券，走勢一般比股市緩和許多。但假如以為一個比較溫和的市場就比較容易猜到未來走勢，恐怕是一個錯誤推論。
以升息或降息循環為主軸的債市擇時進出想法，過度簡化問題，不會指引投資人找到正確進出的時間點。
以為所有年期，或不同種類的債券，殖利率都會同漲同跌，更是對債券市場認知淺薄的徵象。
這種過度簡化的想法來自於分不清央行利率目標與其它各類別債券的殖利率常常有各自不同的表現。以為央行的利率調升或調降動作，對於所有債券有相同的影響，是一個非常錯誤的看法。
面對難以預測的市場，正確的做法是不要再去預測，而不是試圖去完成擇時進出這個Mission Impossible。債券市場，仍是一個適合分散投入與賣出時點的資產類別。
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4 comments:
另外補充，QE退場對於美元匯率也會產生影響，一般是認為美國緊縮貨幣會導致匯率走強，如果再把美元兌換台幣的匯率變動考量進去，要精準進出美國債市就顯得更不容易了...。
謝謝隨風的建議~
非常感謝綠角。
一再印證此文。
２０１７０６１４，FED 升息一碼。
長債TLT, BLV ， 還是漲１%多。
本文是綠角文章，
精華中的精華。
經典中的經典。
值得百看，
值得背誦。
謝謝Anthony的鼓勵
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