適時進出的行與不行

錢可以投資在不同的資產上。高報酬的資產就有高風險,它的價值會上下震盪,甚至虧蝕本金。低報酬的投資,風險就低,但它的報酬往往逃不過通膨這座五指山。所以,投資人想,在高報酬資產向上攀升時,持有高報酬資產。在它開始下跌之前,或是一有下跌的徵兆,變換回低波動資產。這樣就可以保有在高風險資產的所得。這就是我們常常聽到的,”適時進出”市場的基本論點。

最常看到的實際作法就是持有股票或股票基金,然後判斷市場前景或小心觀察市場有無任何下跌的先兆,然後在適當的時機轉換成債券或現金,保有獲利。

這是個威力強大的操作手法,力量之強可能超乎你的想像。

諾貝爾獎得主Robert Merton曾經計算過,假如一個投資人在1927把1000美金投資在短期美國國庫券(T-bills),到1978,這1000美金會成長為3600美金。假如在1927年把1000美金投入紐約證交所指數(New York Stock Exchange Index),到1978會增值為67500美金。假如有一個投資人,他可以預測1927到1978這52年間的每個月份,是債券還是股市表現好,然後把資金轉進表現好的資產中,在1927年投入的1000美金,到1978年會成長到多少錢呢? 答案是53億6千萬美金。

難怪有那麼多投資人試著要”適時進出市場”,因為獲利實在太驚人了。假如你能適時進出市場,高風險資產的波動當中,你掌握了向上波動所帶來的利益,而迴避掉向下波動帶來的損失。換句話說,這個波動將不對你構成威脅,因為波動將不會讓你虧錢,波動只帶來賺錢的機會。也就是說,你可以”適時進出”的話,你將以很小的風險獲取很大的利潤。

問題是,你要如何做出判斷,在股市下跌前出場,在股市上升前進場?

所以你需要資訊、線型、或是指標,來作為你判斷的參考。

當有某個消息,其影響層面廣及整個市場時,你會看到整個市場的波動。以2006年12月泰國政府外匯管制政策為例。這個政策對於外國資金是重大限制,是個利空消息,所以泰國股市大幅下跌。你要如何從這個消息面獲取利益?很顯然的,你必需比其它投資人早知道。

假如泰國股市投資人都知道明天泰國政府將宣布管制政策,那麼股市今天就會下跌,它不會等到明天才下跌。大多人都知道的消息,即使是明天才會發生,它必然會在今天就反應完畢。要從消息面獲利,你一定要早一步。不然,你只能跟著大家,在利空的消息中賣出,在利多的消息中買進。

你如何要比其它投資人早一步?很多人的方法是,認真收集資訊。但在這個消息可以比爆炸震波傳遞得更快的年代,你實在很難光靠”認真收集資訊”成為先知先覺,你頂多只能確定,大家都知道的,我也知道。

OK,或許有人靠著某種方法,或許是關係特別好,他先知道了明天會有管制政策。他偷偷賣掉持股再加放空,因為這個消息面的優勢,他贏過了所有其它泰國投資人,在這個事件上海撈一票。

但問題是,他一個人,如何能持續的知道其它投資人全體都不知道的事。假設泰國股市有一萬個參與者,今天某人因為與政府關係特別好,先知道了管制事件,下次呢? 下次會影響市場的大消息是那一件? 是總統遇刺? 還是恐怖份子在泰國放炸彈? 他一個人,有辦法神通廣大到,每次每個消息,他都是先知先覺嗎? 他一個人的消息來源之廣,有可能持續超過其它9999人的總合嗎?人力有限,現實中沒有超人。就算這個”人”是法人,是專業投資機構,它都贏不了全體市場的總合。個體不可能超越全部。單就這一點,就說明了,光靠消息面,投資人絕無可能持續適時的進出市場。

人習慣從生活中找尋規則,這是原始的謀生本能。我們的祖先,藉著觀察其他動物的作習,找出規則,來增進獵補野獸,避開獵食者的效率。今天的生活戰場,已經從人獸雜處的野外,換到五顏六色的盤面,但人腦的運作方式沒有太大的改變。

就像你一定會在雲中看到動物,人臉等形狀。在股市的漲跌中,你一定也會看到趨勢,或某些重覆出現的型態。形狀,型態為什麼會在那裡? 那是因為你的腦子想要它在那裡,你想要找出有規則的東西。應該沒有人會覺得分析雲的形狀變化很有趣,但很多人覺得用線圖猜測市場走勢很有意思。有人說”市場沒有記憶,型態卻反覆出現”,或許可以換句話說,”雲沒有記憶,兔子卻反覆出現”。

拿張圖表來看。

這張圖表是美國股市在1987年10月19日,黑色星期一,崩跌的前後幾個月的道瓊指數走勢圖。在那一天,道瓊指數下跌了22.6%。

你可以拿張白紙,把10月以後的走勢遮起來,看看九月之前的線圖能不能告訴你十月崩跌的蛛絲馬跡。

拿張橫跨1986到1988年的道瓊線圖來看

把1987年十月以後的線圖遮起來,有人分析的出來十月會有大跌嗎?看看1987年10月11月的走勢,你會如何看待後市,跌破年均線,看壞後市,下跌動能繼續? 1929重演? 抱歉,除了幾次比較大的修正,多頭一路到99年。

氣象預報是日常生活中常見的另一種預測。氣象專家會根據搜集到的情報,試圖預估明天的天氣,是晴天還是陰天,會下雨還是會刮風。雖然有時候不是那麼準,但大多時候,這個預報是有參考價值的。

假如它說明天下雨機會90%,那真的是下雨的機會比較高,雖然你還是有機會嫌雨傘的笨重和無用。但假如有颱風要來了,氣象預報一定會知道,它一定知道颱風經過那幾天會刮風下雨,僅管它不能確定颱風會不會登陸,什麼時候登陸。

但線圖呢? 為什麼用1987的那次大跌來舉例。因為它就像個股市大颱風。假如過去的資訊隱含對未來的預測,那麼,這麼重大的事件,在事前就會散發很多訊號。舉這個例子的另一個理由是,1987的這次大跌,不是任何重大的國際或經濟事件所引發的。也就是說,這次大跌不是投資人針對新消息所作的調整。假如技術分析對於這種超級大變動,事前完全摸不著頭緒,卻號稱可以知道明天百分之二三漲或跌的可能,就像氣象局連颱風要來都不知道,卻說明天的下雨機會它可以預測得很好,這合理嗎?

熱衷線圖的投資人,往往富有研究精神。他知道有些技術面會看到買進訊號,其它面卻會看到賣出訊號。什麼時候該相信什麼訊號,是細微巧妙的事。他們也會用市場最後的結果來調整自己預測的策略。假如預測不對,他們會覺得看得還不夠透徹,仍有未盡之處。他們是對自己嚴苛要求的人。可惜的是,到目前為止沒有任何證據証明技術分析對未來走勢具有預測價值,就像沒有證據說人的一生和手掌上的紋路有任何關係。天機,是參不完,也參不透的。

有的投資人轉向基本經濟面指標,試圖定位我們目前處在景氣循環的那一個階段,並猜測市場下一步的走向。

前美國聯準會主席Alan Greenspan在1973年一月說過這麼一段話 "There has hardly been a time in our history when you could be as bullish about the stock market as you can today."

1973、74兩年是美國自大蕭條(Great Depression)之後最嚴重的股市下跌。

假如一個經濟學家,一個能幹到1987年可以被提名當聯準會主席的經濟學家,都沒有辦法準確的看出後市。你覺得投資人靠自己、靠理專、靠”老師”、或是任何人,持續準確的看出市場走向的可能性如何?

任何就業報告、工業生產、信心指數等等指標,講的都是過去的事,而且不一定是最近的過去,常是一段時間前的過去,因為資料的收集計算需要時間。它跟你說的,不是未來的事。經濟金融不是循一條既定軌道,來回循環。投資人和經濟體系一樣,面對的是永無止盡的未知。

要適時進出市場,你面對兩個問題,什麼時候進,什麼時候出。舉個例子來看

本圖表取材自IFA網站

這張表是2003年,美國S&P500每個營業日的漲跌分布圖。可以看到,大漲和大跌的日子,其實都不多。假如你要適時進出,你要避開股市下跌那幾天,而在上漲那幾天留在市場內。但是,沒有人可以做到這樣的精準度。太多人”適時”進出的後果是,沒能避開下跌的日子,也沒參與到上漲,遭受雙重創傷。而證券商的交易手續費,就是灑在傷口上的鹽。

很多人想,假如空頭來了,就把資產配置偏重債券和現金部位以保有獲利。問題是,你怎麼知道空頭來了?

這張圖表是2000到2006年S&P500的走勢圖。大家都知道,2000到2002年是空頭市場。現在拿張紙,完全蓋住這張走勢圖,然後把紙慢慢向右移動,看看慢慢顯露出來的走勢,想像自己正身處當時,面對未知的前景。

你會注意到一點,在空頭市場,股市仍是漲跌互見。想想看,假如你在當時,在一段下跌,停損出場後,又看到一段漲勢,會不會想再進場,一進場後,卻又跌了下來,要賣還是不賣,覺得很困惑,賣掉之後,股市又漲。想適時進出市場,你就要面對永無止盡的這種問題。等到下跌趨勢已經完整顯現,很多想適時進出的人已經完整的”享受”到每一段的下跌,滿身是傷,而不是乾淨俐落的坐在場邊看這一切發生。

回頭看走勢,總是清清楚楚,牛熊分明,你不用懂太多,也知道這是下跌的空頭。但當你身處其中,保證你會對前景感到困惑。你面對的永遠是上上下下的山路,只有經過之後,你才會知道是爬升多還是下跌多。

適時進出市場是很困難的事,或者更正確的說,是辦不到的事。Aswath Damodaran在Investment Philosophy一書中,稱其為”The Impossible Dream”。巴菲特說過 "I am certainly not going to predict what general business or the stock market are going to do in the next year or two, since I don't have the faintest idea."

價值投資之父,葛拉漢(Benjamin Graham)也說 ”If I have noticed anything over these 60 years on Wall Street, it is that people do not succeed in forecasting what’s going to happen to the stock market.”假如預測市場走向是有意義、可行且對報酬有益的事,為什麼巴菲特不去嘗試呢? 因為他知道,這是辦不到的事。

不過,作夢其實是很快樂的事,投資人也可以到處聽到針對”適宜”的股債比例的建議。在投資公司的網頁、理財雜誌的特輯、理專的建議、市場分析師的看法,甚至是要付費才有的市場預測,到處都可以看到對”適時”進出市場的建議。

早有人針對這些建議的效力作過分析。Mark Hulbert收集1988到 1997這十年間,25個建議何時該進出股市的Newsletter,並根據它們的建議,算出投資回報。結果如下圖,發表在Business Week。

本圖表取材自IFA網站

沒有一個投資建議可以創造比市場更高的報酬。這十年間S&P500,平均年化報酬是18.04%,這25份投資投資建議的平均年化報酬是11.06%。更有投資建議,在這樣的大多頭市場,為訂閱戶創造了5.84%的年化報酬。

25個報告太少? 沒關係。猶他大學的John Graham和杜克大學的Campbell Harvey收集了1980到1992年間,237份投資刊物(Newsletter)所做的15000個市場預測。研究雖然耗時繁複,結論卻很簡單,”There is no evidence that newsletters can time the market.”

假如,適時進出市場,是個Greenspan會做錯,Buffet不想做,學界證明做不到的事,為什麼,到底為什麼,市場上還是有那麼多”適時”進出的建議? 答案,恐怕還是綠角部落格裡時常提到的一點,”利益衝突”。

假如投資人都相信”適時進出”是做不到的事情,那麼投資建議的刊物要賺什麼錢呢? 他一定要”建議”投資人做一些事,最好是根據複雜的經濟分析、技術線圖而得的結論,讓訂戶覺得每一分錢都花得值得,這個預測真有價值,這樣刊物才會有人看,有人買。

想想看,假如有個化學家,發明了點石成金的方程式,他會以1萬元還是100萬元賣出嗎? 他絕對不會賣。訂閱那些xx投資週刊的投資人,就是以為自己會在雜誌裡找到點石成金方程式的人。而發行者完全清楚知道,賣出這些”投資建議”,比跟隨這些建議,更有賺頭。

假如投資人都不想適時進出了,那證券商要賺什麼。一進一出帶來的交易手續費,才是證券商的營收來源。投資人交易次數愈多,證券商賺愈多。而要讓投資人頻繁的交易,最好的方法就是讓他們相信,進出是有益於報酬的。證券商絕對不會拿一份投資前景預測給投資人,旁邊再附一份前面提到的猶他大學研究報告,跟你說這個預測其實一點意思都沒有。寫給投資人看,說給投資人聽的投資建議,就是希望投資人進出。你以為,他們在意你賺多賺少嗎? 他們在意的是他們賺多賺少。

同樣的道理,你也會從理財專員那裡聽到基金”適時進出”的建議,因為假如投資人都是買入然後持有,這樣怎麼會有手續費收入,怎麼達到業績要求呢? 不過,假如你買的是”buy to sell”的基金,投機的基金,你當然要進出,因為這是投機不是投資。

金融業界人士對投資人做出”適時”進出的投資建議,考量的往往是他自身的利益,而不是投資人的利益。這就是利益衝突。下次,假如你聽到有人建議你要適時進出,你會知道,要不,就是他不知道不可能”適時”進出,不然,就是他以為你不知道不可能”適時”進出。

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20 comments:

大貓 提到...

同意絕大部分論點。但不同意蒐集瞭解市場訊息是無用的。

要比市場提前知道重大利多利空消息的機會微乎其微,但要比市場落後則太容易了。你可能剛好工作忙,出差,度假,小孩生病... 有太多事情讓你無法與市場同步知道這些訊息。

既然市場的報酬率等於所有投資人的平均報酬率,那麼,扣除這些訊息落後者之後,認真掌握訊息者的平均報酬率應該高於市場報酬率才對。

Kevin 提到...

感謝綠角的分享
自從上禮拜看到這blog後
我把綠角的大部分文章都看過了
也很認同你的投資觀念
所以也去firstrade開戶
準備利用ETF做指數化投資
然而有個問題是:
既然我們無法精確掌握進出場的時間點
那我應該要如何進場呢
比方說我有一筆10萬元資金想長期投資S&P500
我應該是等到一個自認為是相對低點的時候一次投入10萬元,
還是隨著指數的下滑分批進場呢?
謝謝!!

綠角 提到...

Kevin謝謝你的支持

既然是長期投資
進出點的重要性就相對較低了
(但不是沒有影響)
擔心的話
可以分幾個月 分批進場

阿耀 提到...

最近有一本書,不知道大家有沒有看過,書名叫最簡單的長期投資術,作者是Mark Shipman,他同樣支持投資指數,但是卻反對長期持有的論點,他認為要擇時進出,他以30週與50週的移動平均線來當作買賣訊號(30週>50週=買,50週>30週=賣),以這個方式投資標準普爾500指數,56年來(1951~2007)獲利約有三成,過去56年來只出現41個買賣訊號,換句話說,只交易了41次,可以減少交易費用,我很好奇,真的有這麼好的方法嗎?不知道有沒有人可以看出他這套方法的缺點呢?

綠角 提到...

謝謝分享

沒有人會拿過去沒用的方法出來寫書

未來有沒有用
就有待相信的人去實驗了

Jack 提到...

他以30週與50週的移動平均線來當作買賣訊號(30週>50週=買,50週>30週=賣)
==>這種方式就是技術分析,想透過技術分析來擇時,透過持有ETF是因為不想擇股(或無法擇股),但不論是擇時或擇股,皆已被證明無法長期打敗大盤,在技術分析的部份何以無用,可以參考這裡http://dengfong.financial.officelive.com/techanalysis.aspx

綠角 提到...

謝謝Jack的方享
一個技術分析方法
假如真的有用
應該留下來自己用
而不是公布或寫書
讓它的效用消失掉

匿名 提到...

綠角大,

拜讀您文章許久, 深深為您的學養折服

想請問一個問題,

我非常同意指數型投資

也認同絕對不能錯過牛市的漲幅

是否在熊市加碼, 以長期投資而言, 穩賺不賠呢?

有類似分析的文章可以參考嗎?
感謝!!!

綠角 提到...

匿名兄
謝謝你的支持

我不知道你有沒有實際做過"熊市加碼"這件事
很多事都是用說的比較簡單

而且假如熊市持續二三十年或更長
你受得了嗎?

匿名 提到...

一般來說
熊市加瑪你承受得住嗎
固定比率已經很少投資人能堅持下去了
不過就我閱讀書上所建議的
股票跌幅在25%
可提高配置5%
就柏格.投資金律.資產配置投資策略的作者
都說戰術型資產配置 除非你經驗老道
不然都不太建議
( 說真的很多事情真的說得比做得容易 當你投資金額在幾十幾百萬的時候 )

綠角 提到...

的確是這樣
在股市熊市時
固定資產比例很多人都無法維持
有勇氣逆勢而行的
是少數中的少數

匿名 提到...

綠角大,請問一下您對這句話的看法為何?:買入的成本決定了未來的報酬。
如果在高點買入EFT,難道不會增加虧損的機會嗎?如果在高點時不賣,萬一在提領階段處於熊市,那該怎麼辦呢?
謝謝您的回答。 讀者T君

匿名 提到...

有時候回想, 好想再來一次去年崩跌, 這種跳樓大拍賣沒想到真的給碰到了! 可惜啊! 下次會記得的.

渡邊昇 提到...

現在回頭看多少都會想"如果再來一次我一定要勇敢加碼",但是其實真正該記住的是在那個股價連續的無量下跌時的心情,
不要忘記了當時可是數週的不斷下跌,沒有人知道會跌到哪裡,要回想當時在那個情況下你究竟敢不敢進場?
如果不敢確定再一次遇到這種情況(帳面虧損50%以上)時,自己的心臟能不能承受的話,那不如乖乖的定期定額或是做好資產配置

綠角 提到...

我同意買入成本與未來報酬有關
但我懷疑在高點出脫 低點進場的可能


假如今年不是從三月開始反彈
而是持續下跌
不知道還會不會有人覺得很可惜
還是覺得還好自己逃出了

匿名 提到...

肯恩費雪教你打破50個投資迷思
其一是誰需要買外國(美國以外)股票?
SP500指數跟EAFE指數,
長期下來預期報酬率都約10%
那為何除了SP500指數以外,
還要再配置EAFE指數?
這兩個指數都不定期互有領先,
也可能一為牛市,另一為熊市
同時配置兩個指數
將可以有效降低總體投資的波動性
其二也是說明擇時進出的不可行
股票報酬率雖然長期(20年以上)報酬率約為10%
但走勢卻是大幅偏離平均值,
例如跌-30%,再漲60%(平均12%)
落在平均值的機率反而是低的(約1/3)
綜合以上兩個觀點,有一個想法
投資組合為SP500(45%)+EAFE(45%)+
新興市場股票(10%)
這三個市場
每年都投入走熊市或報酬率最低的市場
擇時進場,但不擇時出場,投資30年
先不考慮人性或信心的問題
是否會有比較高的勝算?

ps TD Ameritrade我已經開好了
目前已經在部分解約我的投資型保單
要匯錢進去TD了

AMD_Hammer

libra 提到...

其實今天十之八九的人想利用投資賺錢也不會是笨人, 就算沒有教育文憑, 也會花錢學習或花錢找專家. 但人之本性之難改, 就是,趨福避禍. 而且要對自己的行為要有信心. 股市漲久必跌, 眾人所知. 但為何最後却成為受害者呢? 因為, 大家都認為接到最後一個燙手山芋的絕對不會是我之撓幸投機的心態. 但能避免嗎? 不能, 因為是人性. 人類的歷史就是一場人類的賭史記錄, 沒有它, 人就不會挑戰,相對地無法演化而進步. 當然在任一波的上漲及下跌中, 總是有幾家歡樂幾家愁, 不是每個人都是loser.

匿名 提到...

謝謝綠角 最近才發現您的大作 真是相見恨晚
非常認同你的看法 也開始準備找美國券商開戶對ETF做長期投資
若以定期定額的方式實行資產配置去投資 ETF
除了再平衡外 看起來可以傻傻的長期投資
也不太需要理它
這樣是對的嗎?

綠角 提到...

這個"傻傻的"方法
可是一點都不傻呢~

看似聰明的擇時進出
是真的聰明嗎?

匿名 提到...

最近看到某位號稱用KD賺18%的仁兄悄悄將他的金律改成「幾點、多少元以上要等k<20;幾點以下、多少錢以下必須等到k多少才買...」,然後他又說他不想猜市場,結果在去年慘遭套牢...所以他建議變更策略為...,我蠻疑惑:1.既然他不想猜點數,那它為何不採用簡單的buy and hold而堅持用毫無意義的策略操作?2.既然這招這麼有用,他為何自去年開始一路套牢,還硬拗他很開心的面對套牢? 我只能說,用技術分析的,就像夜路走多的人,遲早會遇到鬼!