ETF的現金交換機制(Cash Creation/Redemption of ETFs)
對ETF有點瞭解的投資朋友，知道ETF存有實物交易機制，可以讓市場上的合格參與者(在美國叫Authorized Participants，簡寫為AP)，以ETF的成份股直接與ETF發行公司換取ETF股份，或以ETF股份換取成份股。這個程序就是實物交易，英文稱In-kind creation/redemption。
實物交易機制對於ETF非常重要。ETF就是靠它來確保ETF的市價與淨值之間，不會出現太大或是持續太久的差異。
(想要多瞭解一下實物交易機制的投資朋友，可以參考ETF的套利機制這篇文章)
瞭解實物交易機制後，投資朋友也會知道，ETF發行後，股數就是固定數額。
當市場上的合格參與者，以大量成份股換取ETF股份時(也就是執行in-kind creation)，才會讓ETF的發行股數增加。
同樣的道理，只有當市場上的合格參與者，以大量ETF換取成份股時(也就是執行in-kind redemption)，才會讓ETF發行股數減少。
我們一般投資人，不論怎麼買進，怎麼賣出ETF，ETF的總發行股數都不會變化。因為我們買進，一定是有其它人賣出。我們賣出，一定是賣給其它人。
我們一般投資人進行的ETF買賣，都是跟另一位一般投資人交易。
只有合格參與者，才可以直接跟ETF發行公司交易。
除了以成份股股份交換ETF股份之外，有的ETF採行另一種交換機制，叫做Cash creation/Redemption。現金創造與贖回。
為什麼有的ETF會需要現金創造與贖回機制?
通常是投資低流動性資產的ETF會採用現金創造與贖回機制。譬如高收益債、美國市政債，新興市場債等低流動性資產。
理由在於，假如在這些資產類別，ETF發行公司也要求合格參與者必需以實物，也就是成份證券進行交換的話，會對合格參與者形成較高的難度。
在這些低流動性的市場，有些證券要好幾天才有機會成交一次。要湊足成份股名單，會變成頗具挑戰性的工作。
假如合格參與者無法順利的執行實物交換機制，ETF就可能發展出幅度較大、為時較久的折溢價。
為了處理這個問題，於是這類ETF就允許合格參與者，以現金交換ETF股份。
假設某支ETF目前一個創造單位(Creation unit)中共有100支成份股，證券總值是100萬美金。(註:創造單位是執行實物或現金交換的最小單位。)
假如ETF採行實物交易機制，那麼合格參與者就要湊足這100支成份股，然後與ETF發行公司交換ETF股份。
假如ETF有現金交換機制，那麼合格參與者可以用100萬美金的現金，直接跟ETF發行公司換取ETF股份。
ETF發行公司拿到這100萬美金後，再自行進入市場，買齊ETF成份股。
同樣的，假如ETF有現金交換機制，那麼合格參與者可以用大量的ETF股份，直接向資產管理公司換取現金。
值得注意的是，雖然都是拿出現金。我們一般投資人用現金買到的，是另一位投資手上的ETF股份。但合格參與者拿出現金換到的，是資產管理公司新創造的ETF股份。
和實物創造(In-kind creation)相同，現金創造(Cash creation)，可以讓ETF發行股數變多。這是合格參與者才能做的舉動，我們一般投資人無法參與這種交易。
現金創造與贖回，表面看起來解決了投入低流動性資產的ETF折溢價問題，但這個機制本身，也會帶來新的問題。
待續…
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4 comments:
到底要讀多少書, 要怎樣才能融會貫通, 才能寫下這樣的心得呢?
指數迷狠客的疑問
您好! 再漫談封閉式基金一文中有提到"實物贖回或買進的交易方式，正是ETF不會投資於低流動性資產的主因"，但為何本文又說到"投資低流動性資產的ETF會採用現金創造與贖回機制。譬如高收益債、美國市政債，新興市場債等低流動性資產。理由在於，假如在這些資產類別，ETF發行公司也要求合格參與者必需以實物，也就是成份證券進行交換的話，會對合格參與者形成較高的難度。"
所以ETF適不適合投資低流動性的資產? 若是投資低流動性資產的ETF會不會有合格參與者套利的機會? 實物或現金創造與贖回機制到底有什麼優缺點?
謝謝!
ETF的原始設計是要能跑實物交易
也因為實物交易，ETF會被限制在只能投資流動性好的資產類別
後來ETF愈變愈多，業者想讓ETF也能進入低流動性資產類別
所以有Cash creation/redemption的方法
這是實物交易的替代方案
既然都可以現金申購贖回了，那基金公司為甚麼不自己來做，還要透過外部參與者呢？
我想到的方法如下：
(1) 假定ETF的淨值是10.0元，市價漲至10.1元。
ETF基金從庫存中以10.1元賣出ETF股份，再以10.0元買入ETF成份股，組成ETF股份，回補至庫存，完成一次申購程序，獲利0.1元(不計入手續費、稅金)。若ETF基金中擁有現金部位，那就更方便了，可以同時進行賣出和買進的動作。
(2) 假定ETF的淨值是10.0元，市價跌至9.9元。
ETF基金從庫存中將ETF股份分拆為成份股，以10.0元賣出成份股，再以9.9元買入ETF股份，回補至庫存，完成一次贖回程序，獲利0.1元(不計入手續費、稅金)。若ETF基金中擁有現金部位，可同時進行賣出和買進的動作。
這樣申購贖回的時間可以變得很短，減少價差的風險。且所有申購贖回的獲利都歸基金所有，增加基金的淨值。
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