基金費用的長期變化---The Use and Abuse of Mutual Fund Expenses讀後感
這是一篇簡單但卻發人省思的論文，由The University of Iowa商學院的Todd Houge和Binghamton University管理學院的Jay Wellman兩人共同寫成。全文可在SSRN下載。
這篇文章分析美國的股票與債券型基金從1970到2004年的費用變化。
基金的費用有兩種。
一種是一次性費用。譬如買賣基金時所收取的佣金(在台灣叫手續費)，便屬此類。佣金在買進時收取者，叫前收型佣金。在賣出時收取，則稱後收型佣金。買賣時需要佣金的基金，叫有佣基金(Load funds)。不需佣金的基金，則稱免佣基金(No-load funds)。在台灣販售的海外基金，全都是有佣基金。
另一種基金的費用則屬持續性費用。基金每年內扣的經理費便屬此類。而其實，經理費只是持續性費用的其中一個大項。其它持續性支出包括保管費、律師顧問費、會計師簽證費等。這些內扣的費用全部的加總，稱為總開銷比(Expense ratio)。
這是基金可見部份的投資成本，其它更細的投資成本，可以參考基金成本大解剖---續2一文。
The Use and Abuse of Mutual Fund Expenses一文最有意思的地方，在於它將一次性支出與持續性支出連結起來，讓讀者看出其中有意義的關連。
核心要點就在於，有佣基金的持續性費用，明顯高於免佣基金。
在1990年代之前，不論是債券還是股票基金，有佣基金的持續開銷低於免佣基金。但這個現象在90年代完全反轉過來。變成有佣基金的持續性費用明顯高過免佣基金。
會產生這樣的變化的根本原因，就在於基金公司的市場區隔策略。怎樣的投資人就賣怎樣的產品給他。
假如投資人知道費用的殺傷力，他在挑基金時，通常就會直接選擇免佣基金。這樣一個傾向免佣基金的投資人，假如基金的內扣費用高昂，通常也會被他注意到。所以基金公司推出的免佣基金，不僅要免佣，它還要內扣費用低廉，才能吸引這種對費用相當在意的投資人。
假如投資人不是那麼注意費用而去買有佣基金，假如連那麼明顯可見的外在佣金都不是那麼在意了，那就更不用說較為隱誨的內扣費用了。這些投資人，通常比較能接受高昂的內扣費用。
所以形成這種區隔:免佣基金，內扣費用較低。有佣基金，內扣費用較高。
那為什麼是在90年代開始有這種變化呢?因為有一部分投資人開始覺醒了。這篇文章Fig1畫出了美國股票與債券型基金，從1970到2004年的平均Expense ratio變化。
股票與債券基金的平均Expense ratio有兩種算法。一是直接平均。假如全部股票型基金只有兩支，一支總開銷0.8%，一支1.0%，那麼直接平均的總開銷便是0.9%。一是以資產總值加權平均。譬如總開銷0.8%的基金有100萬的資產，總開銷1.0%的基金有50萬的資產，那麼加權平均便是 (0.8*100+1.0*50)/150，等於0.867%。
不論股票還是債券型基金，直接平均的總開銷在這35年來，都是呈現一直增加的趨勢。
但是，以資產總值加權平均的總開銷，則是在二十幾年的連續增加後，在90年代開始呈現下降的趨勢。
為什麼有這個差別?這個差異代表，僅管基金公司仍在推出總開銷較貴的新基金，但投資人已經開始將資產轉到內扣費用較低的基金。這是投資人的選擇，讓資產加權的基金平均開銷，呈現下降的現象。
作者認為，這是基金投資人的進化。在長期的使用基金這個投資工具後，終於能體會內扣費用的傷害。而基金公司面對很多投資人對費用很在意的狀況後，便開始進行市場區隔。怎樣區隔呢?便宜的基金從外到內，從佣金到內扣費用都完全便宜。貴的基金從外到內，從佣金到內扣費用都高人一等。在意費用的投資人買前者。不在意費用的，買後者。
這裡說在意與不在意費用，是綠角比較委婉的用詞。原文作者用less knowledgeable, unsophisticated investor這些不很正面的字詞來形容買有佣基金的投資人。
也就是說，這些搭配高額內扣費用的有佣基金，是用來賣給投資知識不足的人的。為什麼說是知識不足呢?因為這些費用，全是沒必要的支出。沒有任何證據證明，有佣基金的表現會比免佣基金好。佣金支出對投資成果是負分。而更高的總開銷比會帶來更差的投資績效，更是被一再證明的定律。
所以投資金律作者William Bernstein寫下以下問答:
Q: Who buy this rubbish (load funds)?
A: Uninformed investors.
誰買有佣基金? 正是無知的投資人。
一般產品和服務進行市場區隔的目的，在於打動目標客群，給他們需要的東西。但基金公司的這種區隔手法，不是為了投資人，而是為了自己。引用原文說法是，”在最小的投資人抵抗下，獲取最大的費用收入(generates the most profit with the least resistance from investors)”。有佣基金搭配較高的內扣費用，就是用來搜括不會抵抗，不知道費用殺傷力的投資人的工具。
看完這篇文章之後，你就會清楚知道，國際基金公司如何看待台灣基金投資人。
引進台灣的數百支海外基金，全都是有佣基金。有佣就算了，還全部搭配高額經理費。股票型1.5%，債券型0.75%。在美國就算是有佣的股票型基金，在2000到2004年間，以資產加權平均的總開銷也不過1.17%。台灣這些海外基金，光經理費就遠超出美國基金的總開銷。且容我提醒，美國人收入比台灣人高不少。這些基金公司的兩種銷售手法，到台灣只剩一種，剝削與搜刮。而台灣投資人，欣然接受。
想要低廉投資成本的基金投資人，除了像0050等本土股市ETF外，幾乎是無從選擇。
我對這種現象同時感到痛心與噁心。替同為投資人的台灣民眾感到痛心，對這些金融機構的手段感到噁心。
假如我們拒絕這些產品，除了海外券商開戶，還有什麼選擇?
這篇文章更指出一個有趣的現象。那就是，假如投資人買進較貴的有佣基金後，就算他發現了高費用的傷害，假如這個投資人比較不知道如何自行比較與挑選基金，也就是說，假如選基金對他來說是一件比較困難、時間成本較高的任務，那麼他很可能就會滿意於目前的選擇，繼續買或持有他手上這支有佣且高內扣費用的基金。
這就是台灣基金投資人的狀況。就算知道了費用的殺傷力，另一條可行的路，海外券商開戶需投入較多精力，形成很多投資人不願跨出的障礙。
但我們若希望業者做出改變，一定是先從我們的選擇做起。就如同美國90年代的基金投資人，在基金公司持續推出高內扣費用基金之際，自行選擇投入低費用的基金。
我相信，當有愈來愈多台灣的投資人注意到費用的殺傷力，並拒絕這些實為剝削的服務之後。當基金公司發現台灣民眾也開始進化，不再是隨他們喊價多少我們就被動接受的順民之後，改變終將來臨。
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17 comments:
一直以來，我都以為我什麼都知道…
一直到看到綠角大的文章之後，我才知道，自己屬於無知的一群，不知道海外購買的基金費用那麼便宜，也有分那麼多組…
所以，投資人都是自認為什麼都知道的，其實那才是無知的… ，那就沒有什麼覺醒的問題。
不知道該如何讓投資人醒覺！？…
因為一堆金融業者的行銷模式都著重在於報酬率…
都沒有人提到成本的問題…
投資人什麼時候會發現呢！？…
應該是很難吧…哈… 除非有人會想上網看分析文章…
希望你的書熱賣到基金公司受不了倒地不起或是逼他們改變策略引進好的免佣基金!!! 我先預約3本了, 贊助一下!!
假設自己知道的不多
向來是個不錯的位置和態度
很少人在講成本?
這倒也是
不過至少綠角很喜歡談
感謝匿名先生的支持
書出版的時間愈來愈近了
這個月會發表些相關文章
關於這本書的寫作經過 內容架構之類的
台股基金的持續性費用差益很大。
以2008年為例，有1.73%也有高達12.62%。
費用高低差益主要原因在持股週轉率。
持股週轉率最高者達1935%，簡直把投資人當猴子耍！
以上資料在投顧公會網頁可查到。
想要低廉投資成本的基金投資人，除了像0050等本土股市ETF外，幾乎是無從選擇。
針對上述這點，我這邊提供一則信息，但是我一樣是從綠角長期忠實讀者的角度與低成本被動投資的同志們分享，8/14日起會有兩檔境外ETF在台販售，分別是0080與0081，恆生指數與恆生H股指數的etf，將在台灣上市與交易，說明書上管理保管費用是0.1%與0.6%，雖然引進台灣之後可能會被券商多抽一手，但至少是個好的開始（試想，若連最近而且語文相通的的香港證券市場我們都無法直接交易的話，遑論標普500？）你我都希望，這只是個開始。
今天在證券公司看到金管會海報，
在推 直接跨境ETF 及 連結式ETF上市。
可惜網路上找不到海報的圖檔。
金管會加油！改善國內的投資環境，我們才不會出走海外券商。
”在最小的投資人抵抗下，獲取最大的費用收入(generates the most profit with the least resistance from investors)”
看到以上這句話，我真是感慨良多啊~
其實我本身並不甚認同“會吵鬧的孩子有糖吃”這樣的生存哲學；不過，我個人實在也不想一輩子都被當作潘仔。很感謝 綠角一直都無私地分享你的理財知識給大家。
另外，恭喜 綠角要出書了，屆時一定捧場，期待上架中。
很想請問 綠角老師對最近發行的man ahl期貨基金有何看法, 與國外原本的有何不同, man ahl此基金本質是否與etf相似, 甚至希望能專文介紹, 感激
一直很喜歡老師的勇敢, 會讓金融界如此忌憚, 也表示誰說的話才能幫人保家衛己, 加油
要出書了？
希望能著重海外券商操作及資產配置部份
我一定會去買一本的
這也可以證明被動投資比較實際嗎？ XD
[新聞] 韓國模擬炒股大賽 鸚鵡成功擊敗人類 http://gb.cri.cn/27824/2009/08/07/2585s2586555.htm
引進海外ETF的確是個起點
希望日後有更讓人意想不到的發展
謝謝各位朋友對綠角出書的支持
MAN AHL基金跟ETF完全不同
那是種Managed futures基金
目前我沒計畫寫文章討論
不過PJHuang有篇寫得不錯
可以參考一下
MAN AHL組合基金
請不要稱我為老師
綠角始終是綠角
鸚鵡擊敗人類，沒有明確的說明參賽人為何，這則新聞基本上沒有任何意義。只代表這則新聞成功的抓住你的眼球。
深為綠角老師的長期讀者，由衷希望這本新書能夠大賣，這樣就有更多的投資人不會因為錯誤投資而損失更多應該屬於自己的財富。
綠角兄
首版俺也想預約個幾本來送人。
到時請mail給我資訊。
謝謝。
狼。
在練習基金投資過程個人不知已花多少付銀行手續費，經理費等冤枉錢。
也知道綠角大的出書仍很難馬上改變臺灣的基金投資環境。(如:導致國內引進no-load fund，基金資訊完整性提供。)
更知道在這現實世界下，資訊因利益考量下被攏斷。一個非財金背景的投資者，要公開的談與主流論點不同的投資概念，並持續三年來無私的閱讀與分享並引導個人投資者避開陷井，實屬難得!(還記得之前一堆來亂的留言導致了版主改變留言方式)
然而綠角大您做到了!
為紀念這有里程杯(搞不好幾年後真的引進免佣基金)，還有一點私心(希望這平台能持續)，個人僅能在訂書上表示小小心意，支持這談長期投資，資產配置，指數化投資等概念的平台。
因此是否能請綠角大考量提供預定新書之服務!
小明
敬上
狼兄與小明兄
感謝你們熱情的支持
最近部落格將會有些出書相關的文章
介紹我寫這本書的想法
書籍訂購事宜
我已向出版社詢問中
過了這麼多年
台灣依然充斥著高費用的有佣基金
一方面感慨這麼多年 依然沒有進步
一方面慶幸 自己已跳脫 台灣的投資環境
謝謝綠角
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