Pioneering Portfolio Management讀後感續2---以人為核心的資產管理

第九章開始談如何聘請經理人。有三個面向,分別是”人”、”組織”和”合約”。

最重要的面向是”人”。作者有個絕妙比喻,就像房地產投資三要訣就是”地點、地點和地點”,主動投資三要訣,就是”人、人、人。”

一個經理人有怎樣的特質,是挑選主動經理人的首要考量。

經理人特質絕不是他有怎樣的績效。績效的討論,作者有專門一章。到底怎樣的人格特質,才適合當一個替別人管錢的人?我懷疑有多少投資朋友在買主動型基金前,想過這個問題。這些特質,容我賣個小關子,留給願意翻書找尋與深入思考的朋友去發現。

閱讀本書之後發現,法人在雇經理人之前,會用打聽的方式。它不會只看資產管理公司呈現上來的報告,它還會旁敲側擊。會去問該經理人上一家公司的同事,還會去問該經理人的競爭對手,甚至邀他私下喝酒聊天,為的都是知道他是怎樣的一個人。這種Due diligence,實非散戶所能迄及。

組織方面,要規模小而有創業家特質的資產管理機構,才比較有機會創造出打敗同儕的能力。因為投資就是要讓個人意見與判斷有充份發揮的空間,才有較大的勝算。但大型機構,有成規、有太多的程序,這會扼殺有才華的經理人。

讀到這點,我就想到台灣投資人買的境外基金,那家資產公司不是規模龐大的跨國企業?當美國基金投資人還有Boutique shop,小小的,只經營一兩支,專注一兩個面向的精品基金公司可以考慮時,台灣的投資人,有的是工業化大量製造的一般貨色(有的還是品質更差,價格更高的複製品)。

但這個組織的特點,會隨時間消失。一個成功的資產管理業者,必然會愈來愈大。它就會愈來愈笨重、愈來愈官僚。所以Swensen先生說,握有決定權的人必需保持彈性。他必需不斷用過去選擇這個經理人、這個組織的理由,再次審視自己的決定,看這些理由是否仍存在,以決定聘雇關係是否延續。

最後是合約。這是出資者與代他人管理資產者,最常出現衝突點的地方。作者分成兩大類討論,一是公開市場交易的證券(Marketable securities),另一則是非傳統資產類別。

在Marketable securities這裡,有許多討論和Unconventional success書中所寫類似。但非傳統資產類別經理人的酬佣討論,讓我覺得耳目一新。因為很多另類資產,根本沒有”指數”這個東西。你如何衡量一個經理人,帶來的報酬是否超過市場?或是遜於市場?在沒有指數可堪對比的狀況下,怎樣的標準才是合理的要求?

假如投資人不懂得要求,在另類資產投資,會被怎樣當肥羊,剝皮削肉,作者更舉出血淋淋的例子。這些討論讓我覺得,假如你只是一個小小的投資人,想要另類投資,卻只能參與資產管理公司訂好規則,然後賣給你的產品,那麼你很可能就是隻肥羊。假如你不是有力到可以跟這些另類資產管理業者,坐下來談合約的地步,而且對這行熟悉到知道怎樣談才對你有利,那麼這些資產類別,恐怕仍是禁止區域。

這本書給我的感覺是,相當的四平八穩。沒有什麼追求超高績效的熱情,或是拿炫麗成績出來講的耀眼奪目。字裡行間倒是有著一桶又一桶,澆息讀者妄想的冷水。但就是這些冷水,讓讀者看完之後有在酷暑嚴夏跳入冰涼溪水的暢快。在到處以先聲奪人的投資績效吸引投資人目光的金融世界,這樣的一本書,真是獨行佳作。而作者,從沒在書的本文中誇耀自己的績效。或許,對這種投資大師來說,投資績效就是一個成果。就像一個鑄劍師傅,他假如厲害的話,他可以打出削鐵如泥的名劍。但怎麼描述、如何形容這把劍有多利,這都是其次。要注意怎樣的細節、怎樣的過程,才有機會打出一把利劍,才是重點。或許,作者就是懷着這樣的心境寫下這本書吧。一個善於書寫的投資名家,實為我輩投資人之福。

另類心得:

投資有另類資產,看書也有另類心得。這本書給我的另一個感想是,很多投資界名人都互相認識且有關連。Pioneering Portfolio Management的序,是Charles Ellis寫的。Ellis先生,本身也是知名人物,他的Winning the Loser’s Game 一書,是本傳世佳作。他是耶魯大學校務基金董事會成員,也是Vanguard基金董事會成員(可參見投資與投票(Investing and Voting)---Vanguard召開持股人大會一文)。

而作者David Swensen是James Tobin的學生。James Tobin是1981年諾貝爾經濟學獎得主。有名的Tobin’s Q就是他的傑作。同在耶魯的有名人物,還有寫有Irrational Exuberance一書的Robert Schiller教授和Global investing的作者Roger Ibbotson教授。隨著看的書愈來愈多,這些人物間的關連,也漸漸浮現。

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