常見的投資謬思---停利(The Fallacy of Locking in Gains)
為什麼要停利?基本理由是這樣的:
股票、股市、或是其他市場，它會上漲，也會下跌。譬如像下方這個先漲後跌的圖形:
假如你在上升的這段沒有賣出，一直持有的話，那麼你的獲利會在下跌那段招致侵蝕，甚至成為負數。
所以，上漲的時候要賣出。問題是，什麼時候賣呢?
所以有人提出了停利的概念，漲某某%就應該賣掉了。
這個概念最吸引人之處在於，在反轉下跌前賣出的可能，或是賺到了大部分的上漲波段後出場，如下圖:
但你可曾想過這個概念的另一面是，你可能錯失了大部份的上漲，以及你要繳更多的交易費用。如下圖:
你覺得市場或某支股票，在你停利後繼續漲翻天，讓你看得牙癢癢的，或是在你停利後不久，就開始反轉下跌，讓你自以為操作的很漂亮，跟你設不設停利有關係嗎?
一點關係都沒有!
既然不知道它會帶來較好或較差的結果，那設停利要做什麼?
很多贊同停利的人，常自比為”不貪心”的投資人。
這讓我想起兩個畫面。
有個國小學童，明天要去郊遊了，他很期待。可是天氣預報說明天鋒面過境，恐怕不很樂觀。於是這個小朋友今天表現特別乖，不偷吃糖、準時上床，做個乖小孩，希望天公疼惜他，賞他一個好天氣。
遠古原始部落，乾旱連年。在例行祭典中的活人獻祭，巫師決定要犧牲多一倍的人，以祈求上天憐憫。
設停利，你很乖，不貪心，所以市場會憐憫你?這叫作紀律，這可稱邏輯?
明天的天氣，今年的雨量，和這位小朋友乖不乖，獻祭的人夠不夠多，有關係嗎?
市場或是某支證券的走勢，和投資它的人設不設停利有關係嗎?
有人說，就是因為不知道市場走勢才要設停利。這是邏輯顛倒。停利，只有在你知道未來走勢時才有用。假如你不知道未來走勢，停利是沒有意義的行為。因為你不知道它會帶來比較好或比較差的結果。
該貪的時候不夠貪，上漲因停利參與得不夠，又躲不掉下跌，以不斷的停損，參與了各種下跌，加上頻繁進出，使得交易成本高漲，造成整體相當難看的投資報酬，然後再回頭檢討自己的”投資紀律”與”策略”，卻不想想這些”紀律”，到底有沒有道理。這就是太多投資人的行為模式。
設停利，譬如20%，你賺20%的錢就永遠離開市場，去花用、去定存了，那麼這20%的確是落袋了。假如你還要投入市場，停利之後，你就面臨看著剛剛停利離開的市場或證券，繼續上漲的窘境，或是在下一次投入時，一樣面臨虧損的可能，就像你繼續停留在原來的市場或證券一樣，風險不會消失。
有人說，在這支證券或這個市場停利後，錢就要出發前往下一個會賺錢的市場和證券?你可以這麼想，試圖這樣做。但容我提醒，適時的在不同的市場與證券間轉換的能力，從來沒有在那個人類身上出現過。
當我們看蜘蛛人時，知道飛天遁地的能力是虛幻假想，但卻有許許多多的投資人，相信適時進出市場與證券的的可能。休閒娛樂理性化，現實生活科幻化，也算是種多采多姿的生活嗎?
停利還有衍伸變種。為了怕因停利，錯失大段上漲的狀況，所以有人提出移動停利停損法。它通常是像這樣運作的:
一開始投入時，停利設15%，停損5%。真的漲15%之後，先不要停利出場，再以這個點成立一個新原點，再漲15%就再看看，跌5%就停損。聽起來真有道理，你不會因停利遇到下圖這種狀況，市場一反轉，還可保有獲利。
回到一個簡單的問題，移動停利停損會比單純停利好嗎?
譬如，某證券真的漲15%了。這時你就停利賣掉，會比執行移動停利停損差嗎?
答案是不一定。假如它再繼續漲上去，那麼一賺到15%就出場，的確比不上移動策略。假如漲到15%後，再漲了一些些，然後就開始下跌，觸碰到移動策略的停損點，那麼是單純一賺到15%就出場比較好。
市場或證券到底會怎麼走，跟你設單純停利，或移動策略有關係嗎?
一點關係都沒有!
因為你不知道市場或證券走勢，所以就沒辦法知道移動策略會不會比單純一次停利好。那麼，你用這個不知道會比較好還是比較差的策略要做什麼?
有人喜歡引用歷史故事來強調停利的重要。最常引用的例子，就是日本。
日經指數在1989年12月站上38957點的歷史高峰後，到今天，就再也沒有回來過。停利支持者會說，你看，假如你在上升段買進，而不知停利，到今天都還沒回本，你的人生有多少個十年可以等待，你損失了多少機會成本。
這種思維，是投機專用。投資人，根本不這麼想。
首先，這種就叫可怕?日本股市至少還在。歷史上多的是整個消失掉的資本市場。投資人可曾注意過，因為戰爭、共產主義、錯誤政策，全部蒸發的私人資本。布達佩斯和開羅交易所，在20世紀初，是世界排名前幾的證券交易所，現在排名第幾?過去的悲劇，最好未來不會重演。一個重挫，但還存在的市場，在歷史上，實在沒什麼值得大驚小怪的。少見，才會多怪。
再來，這種嚇人的說法，說得好像錢都全在日本，買進都剛好買在那左半邊陡峭的上升段。其實會做這種事的，就是投機者。他們會找尋最看好的區域，(譬如80年代的日本，現在的新興市場)，以大筆的資金部位投入，期待大撈一票。然後就在右半邊的險降坡，摔得鼻青臉腫。於是腫著一張臉，拿他們悲慘的經驗，來訓示他人。其實，投機者就待在投機者的圈子吧。最該被這種經驗訓示的，就是投機者自己。
投資人，因為承認自己沒辦法事先挑出那國股市表現最佳，那國市場會衰敗滅亡，所以採取廣泛分散的全球投資策略。就算其中一個市場整個消失掉，會有影響，但不重大。
投資人，因為承認自己不知道什麼時候才是買進的最佳時機，所以採取長期，緩慢投入的策略，買進的成本必是平均，不會太高也不會太低。再陡峭的上升下落曲線，必有一條緩和多的平均線。
投資人著眼於持有經濟體的一小塊，投機者注重價格的起伏。學投資，不一定要學到投機策略去，然後自以為在投資。
James P. O'Shaugnnessy在What Works on Wall Street 書中引有一個心理學實驗。兩個受試者A與B，分別被要求分辨細胞樣本，決定細胞是否處在健康狀態。他們都是非生物科學本行，實驗一開始的時候，解說員都教予AB兩人一套簡單而有效，可以判斷細胞健康與否的原則，然後就請他們開始上場判斷。
這時，差異來了。在A回答後，解說員會給予正確答案。B在回答後，解說員則給予不正確的答案。很自然的，一段時間之後，A的答題有很高的準確度，B則非常不準。
這時，細胞判斷暫停，解說員讓AB兩人碰面，互相跟對方解釋自己的判斷原則。
A的原則很簡單，就像他們當初學的，沒太大的分別。B的分辨方法則繁瑣細致，看起來從當初的簡單原則，做了很大的變化。
討論後，AB兩人再回去開始判斷細胞樣本。A因為對B的方法印象太深、覺得太妙了，於是開始使用繁瑣的方法判別細胞樣本，準確率開始下降。
實驗的重點是，人天生喜歡繁複的方法，會被繁複的方法吸引，以為複雜的方法，就是比較好的方法，即使它沒用，即使它從沒被證明過有用。這就是人的本性。
每個投資人都是人。問題是，你是發明繁瑣方法的B，還是會因本能去相信繁瑣方法的A。還是知道了這個實驗結果後，懂得以理智約束本能，詳細思考可行性的第三種人?
操作，往往不如不操作。
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46 comments:
相信沒有人可以「永遠」買在最低點,賣在最高點.
所以才會有設停利與停損的作法.
往上設停利(例15%),或移動停利的作法,的確有其謬思,因為停利後如何再找合適買點會是大問題,且停利到底是設15%?還是20%?莫衷一是.
以前上課時,老師曾建議可運用「相對」方法設停利停損,最普遍作法是利用「均線」.
例,跌破年線停利(或停損),升破則進場.經過觀察,每個市場(或基金)會讓你小虧、小賺、大賺，但絕不會大虧.只要有「紀律」,這種方式似乎是還不錯.
不知綠大的看法為何?
這種例子好像也可以講外幣匯率
例如：紐幣、澳幣、南非幣等
之所以停利又停損就是人性對未來豐富的想像,最好的還是專注本業,至於投資,就當成人生旅途的調味劑,迅速致富的途徑其實只有兩條:繼承遺產或是中樂透
謝謝各位讀者的回應
築夢兄
你提到的方法 用平均來判斷進出場
我看過Jeremy Siegel針對美國股市做的研究
結果是無法贏過買進並持有
台灣方面
我就沒看過有人做過這方面的報告
要計算其實不難
不過就是要花些時間就是了
這系列文章還會再繼續吧？ 因為目前我所認知學習到的"正確"的投資方式都會有作停利。想請問綠角，既然不應該停利的話，我們該持有到什麼時候呢？還是到了原先長期規劃到應用這筆錢的時候才贖回呢？ 謝謝
wannarock 你說的沒錯
就是要用的時候才提出
停利之所以為那麼多人相信
是因為它符合直覺
不是它有用
停利符合直覺？
說好聽是不貪多
說難聽是對所買的標的沒信心
(小賺就收手？)
不好意思我來插個嘴，
基本上我已經"買進並持有"許多股票2-3年了，持續到現在，每檔帳面上有100%以上的，也有20%-30%左右的，我不需要做"停利"的動作，因為每年光是現金股利就能帶給我不錯的報酬。
當然這並不代表我不賣股票，也有公司因為營運變差，無法再維持良好的現金流量，這時候我就會賣出股票，當然這時候我也會產生虧損。
綠角大這篇文章寫的非常好，感謝您~
感謝micyang的分享
害怕,不確定的心情
的確是促使投資人去做停利的驅動力
hilihist好久沒看你發表意見了
感謝分享
投資個股
能做到獲利100%還沒出場
也是不簡單啊
其實我都有再看，只是工作繁忙，不太有空回應而已~
基本上我是個價值投資者，不過我很認同您的投資理念，我也認為所有的投資中必定要有指數型投資。
實際上我要感謝您，因為我在這邊學到了不少知識。
hilihist 也要謝謝您長久以來的支持啊!
賽局理論顯示，一次的交易與多次交易，還有連續的交易，參與的策略會不一樣。
要不要設定停利，恐怕也與投資人預計何時終止投資有關。
精闢的見解！
不過，我有小小的疑問，是不是我們換一種說法“此投資專案報酬已達個人投資獲利滿足點“會比較好一點？畢竟投資也是一個很主觀的行為...
感謝Wayne的分享
如同 Wayne, 將停利視為「投資專案報酬已達個人投資獲利滿足點」似乎是不錯的說法。
事實上投資除了資產配置與不局外，還有個大問題：投資該如何退(出)場？即使是長年期的投資，該如何出場？
是某個時間之後達到停利點(分批或不分批)出場？還是定期定額賣出？目標基金會在越接近目標時間點時將投資標的越偏重在低風險的標的。但也面臨一樣的問題，究竟該在自認為可接受的高點時轉換，還是按既定日期調整？哪一種比較好呢？可否請教綠角兄？
要用錢的時候
才把錢離開市場(股 債或現金市場)
巴菲特投資守則第一條：不要虧損
如果高點不贖回（前提是標的體質良好）
難道要等到被錯殺時才贖回嗎？
micyang：巴菲特買的是個股，且他是少數有能力衡量個股合理價位的人，所以他能較確判斷股價是不是在過高的位置，因此，雖然他覺得中石油是好標的，但因為陸股港股漲過多，造成中石油股價過高的時候，他就把它賣出了。
但我們一般人買指數基金，並沒有這個能力去衡量一個市場是過高還是過低。牛市有時候很短有時候很長，如果看到一國的股市走了一兩年多頭，又創了股價新高，就決定賣出基金，很可能是失去接下來持續賺的機會。（舉個例子s&p1995年漲了30多%，1996年又漲了20多%。如果這時覺得是「高點」脫出停利，就會失去接下來3年賺80%的機會。s&p之後即使是經過了之後科技泡沫爆炸連跌三年，指數也再也沒有回到1996年底的「低點」了。正是因為沒辦法預測高點低點在那裡，所以才採用長期持有的方式，相信整體市場的長期報酬。
感謝ffaarr的說明!
如果標的體質良好，錯殺的時候應該全力買入，而非賣出。
巴菲特也說過，買貴的風險是常有的事，但是長久之後必定會回歸平均值。
只是"買進並且持有"這個策略牽涉到個人和財務的狀況，如果不適合自己，那麼建議別使用也可。
我覺得買進並持有
不能執行只有兩個原因
一是投資人的心性
二是買到Buy to sell的標的
如果我有100萬資金要投資，但一年後就到期一定要提領使用，應該有很高的比例會投到類貨幣定存。但如果是五年甚至十年後才用，可能配置在股票市場的比例會相當高。
OK, 問題是十年期的投資終究會走完。當走到第九年盡頭第十年開始時，理論上需要將大部分的股票(基金)轉換成貨幣/定存或是債券。(事實上是每隔一段時間就要調整投資組合，降低風險)
但很可能不巧當時遇到空頭，所以如果一次轉換可能虧損幾十%。如果因此不轉持有到十年期滿，風險更高。雖然也可能轉成多頭，但誰也料不準。基本上如我願意承擔最後一年的風險，那就表示一年期的投資也樂於投入股市了。前後有點矛盾。
所以說，需要錢時才提領。更具體的操作方法不知為何呢？
等到資產配置初步的後段
應有說明
匿名：這個問題我之前有想過一些，先獻曝一下。首先應該是要考慮投資期限到時，是不是要整筆錢都用到，一般如果是退休的考量的話，錢是一部分一部分用, 所以就比較不會有因為一次全提領時所造成的重大風險。
但如果是像你所說十年投資，之後就要整筆用，甚至是非得要用多少錢以上，那就必需把自己的投資組合的波動風險設定低一點，而愈接近要用錢的時間，就要逐漸在平衡時，更把配置的風險調低。（到前一年才開始變可能就太晚了點）
這是目前我很粗淺的想法，還是期待之後綠角大之後進一步更詳細的文章。
ffaarr
我覺得你說得很好
你真應該多寫些部落格文章
謝謝綠角的鼓勵，我部落格的確是有點太懶愈來愈少寫：)
典型的整筆提領有譬如買房買車，或是子女的留學金等。也許不會把所有投資的錢提光，但也可能一次提很多。
從架構來看，整個投資計畫也的確必須包含如何存入，調整，以及領出。
我覺得前後的理念一致應該是合理的。如果進場時考慮分批進場分散時間點的風險，出場似乎也應該如此。如果進場時考慮低點進，出場時就應高點出。如果從頭到尾都是波段操作，也無不可。至於猜不猜得到高低點，是另外一回事。
比較不好的是，原本想採取低進高出賺差價，不小心被套牢就修正策略變成長期投資，然後回到當初買點時急於賣出，這樣恐怕很難賺到錢，更別提打敗市場。短線買低賣高策略通常順勢操作要設停利停損點，中線的買低賣高較傾向逆勢操作比較像價值型投資法，長期的買進持有策略則是賺企業盈餘成長與長期的股利，至於套利策略作法更不同。不同方式都可以賺到錢，但背後的投資想法與操作方式應該都不相同。
ffaarr 兄，謝謝你的回應。
補充一下我的問題。十年期投資到期全部提領這件事，我的想法與你相同應該每隔一段時間調整資產配置。譬如一開始 100% 股票 0%債券, 每隔一年股票減 10% 債券增加10%。
OK, 問題是你要賣股買債券時，股票可能剛好大跌。那麼，你該不管股票漲跌都執行調整，還是視狀況而定？該怎麼處理好呢？
當然如果作法是每個月調整1%的話，趨近連續調整時，就等於不必考慮漲跌了。
十年後就要用到
而且是幾乎全部提領的錢
在投入當初
就應保守許多
股票部位大到會讓你怕大跌
那就是太大
最近知讀了綠角的文章發現許多之前錯誤的觀念，但是想請問一下，本站一直推廣指數型基金，究竟指數型基金的基金淨值如何可以一直上漲呢？因為指數型基金是"複製指數"，很少有低買高賣的操作，而它的成份股不可能一直上漲破新高，所以指數型基金資產的膨脹是否只是依靠配股配息呢？這樣來說如果不停利的話，是否會賺不到資本利得這一塊呢？謝謝！
指數憑什麼一直上漲呢?
這個問題太重要了
我非常建議你自己把這個問題想通
神天：
邁議你可以去把全世界重要的股價指數的歷史資料來看看，多數的指數到底是一直在原地振蕩，還是長期下來一直破新高向上。
請問一下綠角，指數可以一直上漲是否是因為加權計算的關係，高股價的權重較高，低價股權重輕，一來一回之下讓指數上漲大多下跌小，而指數基金追蹤指數，高價股買的多，自然淨值上升，是這個原因嗎？謝謝！
不是
神天先生
請想一下股市和經濟的關聯
股市是一堆人拿錢去買股票
去殺進殺出
就會存在的市場嗎?
不好意思，我不是很明白綠角的意思，到底指數憑什麼一直上漲呢？還請前輩開示，謝謝！
關於神天兄提到指數向上的概念
之前也著實感到很困擾
提供一點淺見 如有繆誤請指正----
自由資本主義的特質，造成商人追求最大利潤、最低成本。為求利潤最大自然要滿足各種需求，進而帶動經濟的成長。依據科師托蘭尼將人與狗比喻經濟與股市關係，股市在經濟會持續成長前提下，長期而言股市指數具有向上的趨勢，至於斜率大小則視市場成長的快慢。
謝謝分享
真抱歉，這麼晚才回應這篇文章。
剛好看到綠角大大的文章，和hilihist大大的看法，突然有感而發。
確實投資者都會誤用停損的觀念，基本上任何投資買下那一瞬間就決定你是否賺錢了，你會把一個你已經買便宜並且永遠幫你賺錢的投資工具，因為數字上賺多少%賣掉嗎??
除非你一開始根本就買貴，或者那個工具本質發生嚴重問題，或者你找到更好的標的或急需用錢，否則就留他一輩子吧!
停利的動作不應該被數字決定，就如綠角大大認同的指數基金，台指50假設你用超低價格買到，就放他一輩子吧，光賺股利你夠了，風險又不高。
經驗分享!!確實不該做停利，為什麼要把一支正在幫你創造利潤的股票賣掉呢!!全因投資人害怕明天獲利會吐回去，其實所謂帳上利潤意思講白就是不屬於你的金錢，既然不屬於你的為什麼害怕失去，在股市中人都會幻想眼前的錢是自己的，市場是違反人性的。那該什麼時候停利呢?你絕不可能買在最低點與賣在最高點，但我們可以賣在股票不再繼續上漲的時候，就是它不在創新高價的時候，別管它是否之後又繼續創新高價，因為你的賣出的時機已經夠聰明了。
綠角 各位投資前輩們
小弟是剛出社會的新鮮人,有幸看到綠角大的部落格,對於停利這部分小弟還是有點疑問,以這篇文章跟底下的討論來看 是不須停利直到需要用錢才獲利了結,這只單純針對綠角大所推崇的指數化基金嗎? 小弟目前有投資JF亞洲等三檔基金,那這些也是要等到需用錢才停利? 或者 我能執行停利不停扣並將贖回的現金轉入定存,並繼續從工作的薪水提出部分投入投資呢? 目前正在從定期定額的投資思維中,接受不同的方式,因此有點困惑,先感謝各位前輩的回應。
匿名先生
你先要考慮的
可能是是否要停止損失
你持有的境外基金
正以高額的內扣費用
侵蝕你的資產
你將錢投入這種基金
然後期望資產增值
就像把水倒入一個有大洞的水桶
然後希望水可以慢慢累積
這都是很難實現的
投資型保單裡面的基金無論是股票型還是債券型, 持續費用都貴到不值得考慮, 根本上就是保證賠錢基金, 除了基金的持續費用, 整體保管費又槓上開花多收一筆, 整體保管費又是一層持續費用.
你的假設是一直上漲的情況, 用這種假設性的舉例一點都不好, 如果要舉例我會建議舉漲跌都有的時間, 譬如05年到現在的整體投資報酬, 這樣更貼切更真實也更有說服力.
另外如果一直上漲, 又能適時轉換, 誰要用一堆持續費用的工具呢? 去買股票和轉債券或是去買股票型基金或是轉債券型基金就好啦, 畢竟在持續上漲的時間, 贖回的費用跟投資型保單相比都差不多, 並且外面的通路更多樣, 選擇性更多? 不是嗎?
你提到的基本保費, 這種基本保費, 如果標的是壽險, 將近4000元/年的負擔以30歲的人為例, 市面上已經可以買保障額度400萬的一年期壽險了, 而且不必被綁死6年 10年或20年到最後裡面的保障額度被通貨膨脹稀釋到不值一提的程度, 就像台灣20多年推出的100萬保障繳20年的終生壽險或終生意外險, 以前被認為大錢的數字, 現在也許不小, 但是絕對不是大錢了.
最後, 投資型保單根本不是保單, 名著"漫步華爾街"的作者墨基爾的另外一本書"穩健理財十守則"裡, 他認定這東西是投資工具, 保險的成分已經稀釋到很少了.
投資型保單不要說跟指數比, 去跟單純買裡面的基金相比好了, 無論你在投資型保單裡的基金單純持有, 或是來回轉換, 多了那層外包的管理費也是必輸, 這已經是數學上的必然了.
謝謝各位讀者的討論與分享
最近看到一則新聞，令人讚嘆的是台灣投信業者「教育」投資人的努力與用心還真是徹底、完善啊：
紀律投資+適時停利 賺更多
根據富蘭克林近期公布的「定期定額投資行為大調查」顯示，使用定期定額基金理財的受訪者當中，有六成以上的投資人因為「適時停利」而實際獲利，其次原因是「紀律投資、持續扣款」，而這些有實際獲利經驗的投資人、願意再投資之比率合計逾五成。理財專家觀察，這次調查印證正向的投資經驗不僅能提高投資勝率，更能強化獲利後再投資的意願，形成理財的良性循環。
而當投資報酬率達到設定的停利點，系統將再次啟動「自動停利」機制，若運作得宜，投資人可以同時持有三至五檔基金來驅動財富，讓投資人的每一分錢都不閒置，並能具有股債兼備的資產配置精神。
理財專家表示，若為上班族或小資族的投資人，無暇理財或是資金不足，亦可採取「定期投資法」搭配自動化的線上平台，增加小額理財的機會。
摘自：http://goo.gl/KP9Gwg
其實這篇說了這麼多，充其量只是在宣傳「適時」停利、不斷轉換標的、勇敢與頻繁的扣款,但遺憾的是，不斷進出場不僅不能提高勝率與獲利，反而某些程度的失去獲利機會(以台灣50ETF為例，在不停利停損的情況下，其五年期績效為+30.69%，但遺憾的是，許多人得不到這樣的報酬，因為定力不夠)，所以不斷停利停損、大量的進出場、頻繁的定期定額與經常性的轉換標的與基金，究竟成就了誰？最終的獲利者是誰？這點頗值得令人思考！
謝謝分享
停損停利的確只是一個讓投資人以為自己能控制市場變化的迷湯~
綠角老師，您和網友提到了資產配置，是以下這個意思嗎？如果一項資產漲幅超過了我們的資產分配目標比例的偏差幅度，到了下次檢驗投資組合時決定再平衡，這也有間接停利的效果吧？例如股市ETF漲幅超過了我們設定的目標占比偏差幅度10%（假設從原先70%-30%股債比變成83%-17%），我們再平衡(賣出股市ETF買進債券ETF)回到70%-30%。這樣也達到獲利賣出的效果，差別在於不是全部賣（只賣13%），也不是因為“不要貪心超過一個沒有科學依據的20%或30%漲幅”。而是因為“不要超過我們的風險承受程度”。這樣的操作方法也比較不會造成賣早了可惜，賣晚了懊惱被套牢的感覺吧？
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