The Intelligent Investor讀後感---防禦投資的兩個層面


這本書是Benjamin Graham的名作之一,與Security Analysis(證券分析)併列為他最為人所知的兩本書。與Security Analysis著重於公司的分析有所不同,The Intelligent Investor重點放在一般通用投資概念。此書寫成於1971到72年間,距今36年前。可說是有幸,也可說是不幸,書中許多的論述與觀察,到今天,仍是切中要點。

這本書有幾點特殊的地方。它的外觀,很像英文小說,厚厚一本(核心內容近600頁),白色略帶灰黃的書頁,圖表不多,常常一翻開就是滿滿對開兩頁Graham滔滔不絕的道理,是本重量鉅作。

書的每一章(甚至包括Introduction)後面,都有Jason Zweig的評論。Jason Zweig是美國知名財經記者,寫過許多精采且深入的文章,對指數化投資與Behavioral finance頗有研究。我曾在綠角閱覽室(Greenhorn’s Reading Room)一文中,推荐過他的個人網頁。

Jason也廣泛的替本文加入註解。不僅解釋當時的規則到現在演變如何,當時葛拉漢的預測,事後如何,也解釋這個觀點在書中的那裡也曾出現過。幫助頗大。也就是說,這本書,已經有點像中國古籍,譬如論語,出現那種需要後人加註解釋的狀況。就算你拿在手中的是一本全新的書,這種架構,會給你一種走入時光隧道,探尋前人智慧的感覺。

這本書給我最大的感覺,就是”意外”兩字。葛拉漢是巴菲特的老師,價值投資之父。所以他的專長是什麼?分析股票、挑股票。沒錯,這是他的專長。在開始閱讀之前,我也以為在這本書中,我看到的多數內容,將和價值選股有關。但我意外的發現,葛拉漢花了幾乎和解釋如何當個傑出的選股人士一樣多,或說是更多的篇幅,解釋投資人該如何保護自己,如何保守的面對投資這件事。

簡單的說,葛拉漢以二分法來區分投入市場的方法。投機vs投資。防禦投資vs專業投資。

我最有感覺的是後面這個分類。葛拉漢在教投資人如何選股票之前,他先教投資人認清一個前提,你該不該努力研究,去挑選證券,期待超越平均的表現。

他把投資人分成兩類,一是Defensive investor(防禦投資),二是Enterprising investor(專業投資)。

許多投資人(特別是新手),進入市場後想的就是超凡入聖的報酬,整天腦中想的就是巴菲特等選股成功人士,心想”有為者當若是”。但投資,就像武術一樣,要學會打別人之前,最好先學會挨打。就像”登峰造擊”片中,摩根費里曼跟拳擊手瑪姬一直說的一句話, “Protect yourself.”

投資,在想要賺錢之錢,要先學會保全資產、避免陷阱,不要落在平均之後。葛拉漢在投資整體概念反覆提到的重點,就是教投資人”Protect your money.”

他說,對於多數的投資人,應採取防禦投資的方法。大多人,沒有時間、沒有精力、沒受過訓練、也沒有那個心態可以成為一個專業投資人。而且葛拉漢明確表示,只有100%的防禦投資和100%的專業投資,沒有介在其中的投資方法。許多投資人,將自己歸類於業餘專業,就是本業以外的多數閒暇時間都拿來研究投資,然後期待雖比不上100%專業,但至少贏過平均的成績。這種無法全心投入的付出,葛拉漢認為,它帶來失望的可能還比較大。

投資初始,很重要的第一步在於認清現實。你假如不是那個料,就不要玩那個遊戲。假如你的音樂課只上到高中為止,我想你不會在國家音樂廳把指揮拉下來說,”換我來!”。但很多人在學校裡一個小時的投資課程都沒上過,出了社會開始投資之後,想的是,”我要和巴菲特一樣”。

詳細看看葛拉漢的這本書。選股大師,在教你選股之前,先問你一個問題,你是不是把投資當專業的料。你可能是這個料,但你的本業就不是投資。你可能不是這個料,那你更不應有太多的期待。

葛拉漢用二分法的寫作方式,一整章告訴讀者,防禦投資要如何分配資金、如何選擇一些有代表性的股票。之後再一整章寫專業投資要如何執行。

即使在開始討論專業投資的章節,一開始的論述,就是先討論”輸給平均”這個很可能的下場,並以當時的基金為例。他要讀者確切知道這個後果之後,再看挑選證券的方法。

譬如在第15章Stock Selection for the Enterprising Investor,描述專業投資方法的開頭,葛拉漢先寫反例。寫專業投資反而輸大盤的事證。直覺上很簡單,你要平均的成果,不需要任何技巧與知識,就買道瓊30支成份股就好了。加上一點知識和技巧,篩選一下,要贏過指數應是輕而易舉。但葛拉漢寫道,”This is very hard to do.”

我覺得這是葛拉漢之所以為葛拉漢,一本書為什麼過了40年還有投資人要看的根本原因。他切入投資的角度,不是跟你說,你看,跟著老師,這樣挑股票就對了,每年20%就在面前。他不用這種誇大誘人的成果,來吸引別人相信他的說法。相反的,他先跟你說,金融市場是個險惡環境,你要先學會保護自己,再想其它。詳細的跟你解釋,不懂保護自己會遇到什麼可悲下場。在講潛在成果之前,先跟你說潛在風險。

太多人引用葛拉漢的選股模式,但卻忘掉那另一半,教投資人執行防禦投資的論述。對於鼓勵投資人(或投機人)試試手氣,多買多賣的金融業者眼中,推廣葛拉漢”可取”的那一面,是必然的結果。但投資人必需知道,執行防禦態勢,其實也符合大師的教導。

在踏上投資擂台之前,太多人想的是如何在台上把一個個對手打到頭昏眼花、爬不起來。其實,我們這些業餘投資人應懷著恐懼的心情踏上擂台,在打到別人之前,先小心自己不要被轟成不治重症。很多樂觀開朗的投資人,因沒做好準備,在台上被打到慘不忍睹,失望的離開投資競技場,永遠放棄資產增值的機會,是非常可惜的一點。

而且在投資,防守是絕佳的攻擊。在這本書寫成的1972年,指數型基金尚未問世。指數型基金符合葛拉漢書中對於防禦投資的多數基本要求。葛拉漢要求防禦投資應分散持有,並持有各類股中具代表性的公司,以避免落後大盤。指數化投資完全符合這些要求。而且,指數化投資藉由每年穩穩的中位排名,時間拉長之後,可以勝過多數的專業投資者。這是個可以以標普500指數型基金證明的成績,也是個立足於簡單數學上的Mathematical certainty。

即使在論述專業投資要如何挑選股票時,我也有強烈的防禦感覺。葛老最為人稱道的Margin of Safety,安全邊際概念,本身就是一種防禦概念。他挑的股票,要有穩定的盈餘(Earnings)、股利、而且最重要的是合理的價位,一個即使日後公司營收不佳,仍有緩衝空間的價位。他著重的是,日後狀況不佳時,仍能替你保全資產的公司與股價,而不是在日後狀況大好時,可以替投資人帶來多大的收益。這種價值選股的基本要義,仍是”防禦”兩字。

葛拉漢不喜歡成長股,他說成長股不是沒有promise,而是它的價位裡已有太多promise。他寫道,”Especially favorable future prospects were regarded by shrewd investors as something to look for not to pay for.”錢不是用來買美好前景的。真是太漂亮的論述。

這種以守為攻的投資想法,這種要不就當防禦投資人,專業投資也是以防禦態度挑選證券的方法,真是獨步於投資界。而且,防禦投資有指數型基金的成功驗證,專業投資有巴菲特等徒子徒孫的驗證。投資,防守或許就是最好的攻擊。

待續…




後記:
本書中文版是智慧型股票投資人



回到首頁:請按這裡

初來乍到:請看”如何使用本部落格

相關文章:
The Intelligent Investor讀後感續1—投機與投資的分別

The Intelligent Investor讀後感續2—獲得證實的經驗談

The Intelligent Investor讀後感續3---永遠的利益衝突

The Little Book of Safe Money讀後感---從安全做起

葛拉漢的真知灼見

The Little Book of Value Investing讀後感

訪問公司,有用嗎? (Confirmation Bias, confirmed!)

最好與很好的抉擇

投資人的遊戲

A Random Walk Down Wall Street再讀後感---賠多於賺


29 comments:

阿欣 提到...

一針見血
謝謝再次好文分享!!!

無賴男 提到...

綠角你好,請問這些書籍(包括之前介紹的)有無中文版上市呢?

一口氣看個10幾篇文章,有些還要多看幾次才好消化呢!精彩的blog

loveandy 提到...

台灣有中文本
請參考下列網址
http://www.books.com.tw/exep/prod/booksfile.php?item=0010056060

綠角 提到...

感謝讀者們的回應
也謝謝loveandy的解答

看來我建立一個中文版綠角書局好了

eicic 提到...

這一篇文章真是太晚看到了
因為以往投資的觀念
都是以為"攻擊"才是最好的防禦
這一篇文章實在值得一讀再讀
也很感謝loveandy提供的網址
中文書名"智慧型股票投資人"
謝謝綠角分享的文章

onlycafe 提到...

又一本好書,感謝綠角大的分享啦。

Max 提到...

恭喜綠角獲得Money+雜誌的2008理財部落格第一名哦!

我的眼光果然不錯,從去年開始就向人推薦,接下來應該出本書吧,加油!造福更多投資人吧~

匿名 提到...

Very Impressive! Thanks!

Mr Water from HK

綠角 提到...

感謝各位朋友的回應

Albert Hung 提到...

我也有買這本書,不過是中文版的囉!!

很認同您的看法!

我遇到很多朋友,進入市場的第一件事就是想要靠投資致富!
不過如果每個人都能夠輕易的靠投資致富,那就沒道理了!!

hilihist 提到...

價值型投資人和指數型投資人,一直都是開著不同的車,但是奔馳在同一條路上的人。

Ting 提到...

As usual, this article is inspiring.

但我有一個問題 你說葛拉漢不喜歡成長股
那是growth (相對於“value" fund)的意思嗎?
那S&P 500不是一個標準的成長股嗎?

又 growth and value的定位 是如何被定義出來的?

此外 恭喜你獲得財經部落格的第一名 真是名至實歸

謝謝您的解惑

綠角 提到...

Albert 你說的真是太對了
每個人都投資致富的話
那誰還要工作呢?

hilihist 這個比喻真是漂亮

Ting
標普500是標準的成長股?
我恐怕不會這樣說

Ting 提到...

啊抱歉 我弄錯了
S&P500是大型blend (混合型?)基金

Gary 提到...

我比較推崇價值投資
但是我有另一種方法
因為要買進價格遭到低估的好公司
可能要金融市場大甩賣時才有
而這出現的次數不能算多也不能算少

因此如果找一家好公司,我所謂的好公司是指獨占、寡佔型企業(也就是老巴說的護城河高的企業),ROA、ROE高、擁有自由現金流量的企業、大股東持股比率高(台灣有滴大概3~5家左右)

針對這幾家公司每個月不管股價高低定期定額買

每年光配息就很多了

雖然可能股價低於成本時 會虧損
不過我們不在意價格漲跌

只在意實質資產的報酬
並追蹤公司的財務與瞭解公司
對於股價就不作揣測

要瞭解公司只要財務報表會看(這裡指的不只是四大報表而是整份年報)

多留意公司新聞和領導階層的話有無矛盾或有沒有說實話

就夠了,我想應該比海外開戶指數投資的成本要低

且也是一個可行的方法!?

我本身是這樣投資的,但可惜年度不夠長 從2006年至今沒有間斷過

因為時間不夠長我無法說好壞
或許綠角大可以說一下缺點在哪 分析來聽聽?

我對任何方法都有疑惑 ,
但是相信價值投資。

(當然缺點請別說公司倒閉等等的,我相信只要專注在幾家好公司,這種機率微乎其微,而且這些公司倒了台灣也已經倒了,還有我不投資科技公司,因為殺手效應在該產業比較常出現)

(千萬別舉出雷曼都倒了的之類的比喻,會讓我懷疑提出的人懂不懂評估公司)

voltaire1232000 提到...

今年8月大陸出版zweig注釋的版本.

相關新聞: http://big5.ce.cn/cysc/newmain/jdpd/hglc/201008/26/t20100826_20487948.shtml

內容連載: http://big5.ifeng.com/gate/big5/book.ifeng.com/lianzai/detail_2010_08/26/2330918_0.shtml

綠角 提到...

謝謝Voltaire兄的訊息分享

匿名 提到...

這本書是 1949 年出版的

greengoblin 提到...

請問版主看中文還是英文版的?
我買中文版覺得他翻譯的好怪 ~_~
考慮買原文的來看...

綠角 提到...

我看的是英文版

klhsieh 提到...

感謝這篇讀後感

綠角 提到...

不客氣~

Wong Wai Leong 提到...

看到這篇文章到了今天也有人留言感謝綠角,小弟也忍不住在這篇文章留言。

這篇文章是我第一篇看綠角的文章,看完後便bookmark了綠角兄,所以現在上綠角的網站,也習慣也喜歡透過這條link連結。

事源是當年(好像是2009年還是2010年?)買了這本 Intelligent Investor 回家看,覺得真是一本大磚頭啊,想看看有沒有華人評論過這本書,以便簡單了解這本書內容。

Google 漫遊下,發現了綠角兄寫下這一篇,一連過看完了整個讀後感。原本只是想了解這本書可以怎樣理解,但發覺原來指數型基金的原則也是跟隨大師的原則,覺得很神奇。

為何會覺得神奇呢,原因是香港一早也有2800盈富基金,但小弟那時覺得指數基金平平無奇,因為身邊完全沒有人提及自己持有盈富基金,而且一談投資必然只講「揀股」及「適時進出」,以為投資便是這兩件事,所以才買這些投資的經典,以為讀通後可以提升選股能力。

幸好小弟想偷懶,看見大磚頭便想放棄了(對!現在小弟還未有完整看完這本書)。

哈,怎料會點擊進了綠角兄的blog,之後開始持持續續看綠角兄關於指數化的文章,發覺綠角兄愈講愈有道理,而且心裡想,怎麼簡單一個道理,從來沒有人和我說過。

以往投資給人很不踏實的感覺,不確定性太高了,主流主見不斷向大眾說,「你一定要揀對股」,「揀對股還不夠,還要懂得適時進出,不然最後所有帳面獲利也泡湯了。」,腦中不斷吸收這些信息,真的令人很不安,覺得投資是一件很困難的事,怎麼可能成功。

幸好,在剛剛開始接觸投資時,便遇上綠角兄的文章,將小弟之前心中覺得投資是很不踏實的感覺通通掃走。綠角兄慢慢教導了我們,「資產配置」、「指數化投資」、「合理的預期回報」、「明確的目標」、「紀律性」等等才是投資成功的基石。

到了現在,小弟發覺真的要行綠角兄行過的道路,要拿起一本「資產配置」的書,而且要像Bill Bernstein 所言,要慢慢看慢慢想,絕對不可以快。而且小弟更要在Macbook前閱讀,即時寫下「理解後的內容」,之後再看多幾次書中的內容,那便可以驗證究竟有沒有理解錯了作者的意思,而且書中的數據,如果可以的話,也想驗證一下究竟是不是像作者所言那樣。

雖然這樣閱讀得非常慢,不過對作者想要表達的意思會很深刻。加上是因為不斷看了綠角的文章才開始閱讀這些書書籍,會突然有以下的感覺「啊~這個意思我懂得,當初綠角兄就發表過了,雖然是以不同的手法」。

所以這一篇讀後感也是影響著了小弟的個人成長經歷,為小弟開啟了很多道大門!

感謝綠角兄!

綠角 提到...

Leong
感謝您詳細的分享與支持~

的確
幾曾何時
投資就變成一定要選股 一定要研究經濟動向然後擇時

都沒有人講獲取整個資產累別報酬的方式
沒有人說 其實不必選股 也不必擇時
就可以有報酬
(其實是有人在談,但很少)

慶幸自己可以跳出這個迷霧
也期待更多朋友可以從裡面走出來

匿名 提到...

請問(證券分析)的內容有報包含這本書嗎
如果從兩本當中選一本來看的話
會比較推薦哪本呢

綠角 提到...


證券分析和The Intelligent Investor是兩本獨立的書
我沒有看過前者
所以無法回答這個問題

匿名 提到...

我想請問一下,我現在是一位大二生並非專攻財經方面,倘若我已將綠角的基金8堂課和股海勝經看完後,能否有那個能力可以去參加您在8月底在台中的講授?我人在高雄但是高雄場皆已滿...

綠角 提到...

謝謝您對課程的支持~

其實券商與ETF關鍵報告課程都會從基本講起
再逐漸深入
即使是新手,也應可以從中有相當收獲

高雄在九月有開課計畫,您可以參考以下文章:

“美國券商全攻略”台北、台中、高雄開課公告(2015八、九月課程)

“ETF關鍵報告”台北、台中、高雄開課公告(2015八、九月課程)

learnman 提到...

這本書明明就是The Intelligent Investor
講的內容明明是包含公債國庫券公司債可轉債與股票搭配各種積極型與保守型的資產配置
台灣就是硬要給書名加個股票強調股票...