The Intelligent Investor讀後感續2—獲得證實的經驗談

在書中,我很驚訝的看到幾段非常”學術性”的論述。我無法確定葛拉漢與當時財金學界的往來程度。或者他是靠自身的經驗與推導,得到這些結果。

譬如在Stock Selection for the Enterprising Investor這章,作者開頭先寫,贏過平均不是容易的事。以專業經理人整體成績遜於大盤進行舉例之後,作者提出兩個解釋。

第一個解釋,The stock market does in fact reflect in the current prices not only all the important facts about the companies’ past and current performance, but also whatever expectations can be reasonably formed as to their future.現代讀者看到這段文字,通常腦中會浮現”EMH”(Efficient market hypothesis)這三個字母。

第二個解釋,Many of the security analysts are handicapped by a flaw in the basic approach… seek the industries with the best prospects of growth.21世紀的讀者看到了,通常腦中會出現Behavioral finance這兩個字。

這些文字寫成於1971年(或是更早的版本就有了?)。當時,EMH才剛在學術界萌芽,Bahavioral finanace還未成形。

第一個推論的後果就是,目前股價已經反應了過去和未來,市場上所有對這家公司已知的資訊。所以會造成未來股價波動的,是未知的新事件。唯有未卜先知的人,能預先知道會發生什麼影響股價的事件。

第二個推論則非常像是Behavioral finance對於value premium的解釋。人們喜歡投資營收好的、有發展潛力的、經營團隊突出的公司。沒錯,這些是好公司。但當大家都買,把股價推高後,它就不再是好股票了。

這兩個論點,是日後無數討論與著作的核心,都是財金界的顯學。但葛拉漢在1972年就注意到了。

另外,葛拉漢不斷強調分散的重要性。在一連串選股規則的描述之後,作者常寫道,在待挑選的證券中,應有足夠符合條件的證券供投資人組成投資組合。不只是對防禦投資人(Defensive investors),也對專業投資人如此建議。

譬如書中有這麼一段話,”It is undoubtedly better to concentrate on one stock that you know is going to prove highly profitable, rather than dilute your results to a mediocre figure. But this is not done, because it cannot be done dependably.”集中投資一支你認為未來將有最佳表現的股票,期待在日後正中紅心的作法,是Not dependably.

在最後一章,”Margin of Safety as the Central Concept of Investment”,葛拉漢用一整個段落描述分散的重要。作者認為,Margin of Safety概念與分散原則是相輔相成的。挑選單一有Margin of Safety的證券,不代表對這支證券的投資不會失利。有Margin of safety只是代表會賠錢的可能較小罷了,不是不會虧。但當投資人手上持有許許多多具有Margin of safety的證券時,他在這些有利狀況的組合下,卻還是投資失利的可能性便可以壓得更低。作者接著用一個輪盤賭局的概念來解說分散概念,是一個非常漂亮的例子。

當Markowitz在1952年發表Portfolio Selection一文,以數學論證,導引出投資應著眼於整體投資組合,而非個別證券時,他為財金理論與實務開創了一個全新紀元。但這篇文章,發表十年後只被引用20次。或許葛拉漢不知道這些數學算式,但他早已從自身的投資經驗中,看出了分散的重要性。


後記:
本書中文版是智慧型股票投資人


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6 comments:

onlycafe 提到...

這一陣子感覺大大的產量變多了,這是我們讀者之福,大大加油。

綠角 提到...

謝謝支持

Ian 提到...

綠角大您好,拜讀您不少大作,總是獲益良多。對於葛拉漢的部份,我想補充二點:一、葛拉漢曾在哥倫比亞大學授課,而巴菲特曾在那裡當過他的學生,所以或許葛拉漢也能算是「財金學界」中人。二、Security Analysis第一版出版的日期為1934年,Intelligent Investor第一版則是在1949年,我手邊的版本也不是這麼舊的版本,不過綠角大提到的論點都可以說是該書之核心論點,我認為在初版中應即有大量論述,早於當今主流財務理論問世時間,我記得在許多行為財務學的論文中對葛拉漢的論述亦多有引用。

綠角 提到...

感謝Ian詳盡的說明

ong kian 提到...

2 個小 typo:
1. The stock market does in fact reflect in the current "preces" not only all the important facts
2. margin "od" safety

綠角 提到...

謝謝指正
已經更改~