指數型基金的邊界(Border of Index Funds)
我們知道，基金的總開銷和週轉率是對未來績效預測性最強的兩個因子。總開銷這個費用因素，基於花得愈多，得到愈少的基本原理，可以很容易理解它與績效的相關性。而週轉率愈高，績效愈差的關係，其實也來自於買進賣出的成本。週轉率愈高的基金，基金在買進賣出的花費愈大。這方面除了可見的交易費用外，還包括買賣價差(Bid-ask spread)和市場衝擊效應(Market impact)。
指數型基金有一個簡單的原則，可用作判斷週轉率高低的基礎，那就是這支指數型基金的邊界多寡。所謂邊界，指的是納入這個指數的條件。
在各類型指數型基金中，邊界最少的，當屬全市場指數型基金與大型股指數型基金。
對於全市場指數型基金來說，它以市值比重(Capitalization-weighted)持有每一家上市公司股票(理論如此，實際大多用採樣的方式)。唯一要被指數型基金賣出和買進的地方，在於公司下市和新公司上市。公司下市，指數型基金就把它賣掉。公司上市，指數型基金就把它納入。也就是說，進出全市場指數型基金，只有一個邊界，那就是公司上市和下市。如下圖:
對於大型股指數型基金來說，狀況很類似。大型股指數型基金，唯一買賣的地方，在於公司進入或退出大型股指數。譬如某家公司市值愈來愈小，最後終被指數編製者踢出大型股指數，這個時候，大型股指數型基金就會把這家公司的股票賣掉。譬如某家公司，被納入大型股指數，指數型基金就會將它買進。我們以晨星的九宮格來看這個概念，如下圖:
總結來說，全市場指數和大型股指數型基金的交易邊界最少，只有一個。
再來看有兩個邊界的中型股指數型基金和小型股指數型基金。
以中型股指數型基金為例，當公司市值變得太大，畢業進入大型股指數時，就會被中型股基金賣出。當公司市值增加，由小型股進入中型股指數時，就會被中型股指數買進。當公司市值減小，由大型股指數進入中型股指數，就會被買進。當公司由中型股進入小型股指數時，就會被賣出。所以這種基金，有兩個交易邊界。如下圖:
小型股基金也是類似的狀況，上方有一個和中型股基金的交易邊界，下方有一個和公司下市或小到被踢出指數的交易邊界。
這種有兩個邊界的基金還包括大型成長股與大型價值股指數型基金。它們的交易邊界，一個在公司市值的變化，一個在公司在價值與成長股類別中的變化。在指數編製過程中，往往會選用一些計量數值做為區分公司為價值或成長類股的標準。當公司的相關數值改變，被移出成長型指數之後，追隨該指數的成長型指數型基金，便會將其賣出。如下圖:
有三個邊界的指數型基金包括中型成長、中型價值、小型成長和小型價值這四個。他們除了公司市值大小變化的兩個邊界之外，還有成長與價值類型變化的邊界。下圖以中型成長指數型基金為例，其它三種基金也是類似的狀況:
由以上的論述，我們可以知道，從指數型基金追隨的指數類別，我們就可以判斷它的週轉率是高或低。交易邊界最少的，只有一個的，是全市場或大型股指數型基金。有兩個交易邊界的，是中型股、小型股、大型成長和大型價值股指數型基金。有三個交易邊界的，則是中型成長、中型價值、小型成長和小型價值。
理論上如此，實際狀況我們可以看到Vanguard追蹤美國股市的指數型基金。
資料來源: Vanguard網頁
我們可以看到，實際與理論符合。邊界最少的指數型基金，週轉率在個位數的範圍。有兩個邊界的，周轉率則在20%左右。至於三個邊界的，則高到30到50%。
這個概念在實際投資的運用是這樣的。不管投資人是立足於怎樣的論點，不管是Fama & French的3-factor model或是自己的分析與看法，而想要以指數型基金偏重市場的某一區塊時，他必需體認到，侷限在條件較多的指數內，會為這支指數型基金帶來更高的週轉率。更高的週轉率代表更高的成本。這個市場區塊的優勢，必需要克服這個成本後還有剩，才會顯現出實質的好處。
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7 comments:
真的是非常精釆的一篇。雖然原本對標的種類和周轉率之間的關係也有一點概念。但從沒想到可以像這篇講得這麼清楚明白！
版主，您真的太厲害了！
可以把週轉率用這麼淺顯的方式解釋，一看就懂！
趕快出書吧！
小型成長和小型價值，依照綠角大大的圖示，再怎麼看都只有兩個邊界呀，可以請問它們第三個邊界在哪？（下市？）
感謝讀者們的支持
匿名先生
Capitalization上下兩個邊界
style一個邊界
這樣正是三個
看這個圖
請不要把目光侷限在九宮格之中
請問綠角大，小型成長和小型價值的下面邊界，是指變成大型股的意思嗎？
Micro cap
我有一個疑問，雖然就邊界上來說全市場買賣只有一個Border，但因為涵蓋範圍相當對大型股來說更廣，需要顧到大範圍公司的市值調整，如此一來是否也會增加交易成本呢？
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