指數化投資工具的Front Running問題(Is Front Running a Threat to Indexing?)

寫在前面:

特別感謝一位匿名朋友在上週的留言中,指出這篇文章The Hugely Profitable, Wholly Legal Way to Game the Stock Market。成為我寫這篇文章的靈感來源。

本文開始:

這篇文章討論的,其實是指數化投資工具的一個老問題。那就是Front Running。

譬如文章中舉的例子。American Airline在2015三月20日,星期五,收盤後,正式加入標普500指數(取代Allergan)。

但American Airline將加入指數的消息,在三月17日,星期二,就已經公布。

所以比較有心的投資人,就可以利用這三天的時間差,先買進American Airline。到了三月20日,所有追蹤標普500指數的指數化投資工具(包括指數型基金與ETF) ,都需要買進American Airline。這個龐大的買進需求,就會把股價抬升,早些買進的投資人就可以坐收其利。

這就是Front running。

在這種狀況中,指數化投資人是吃虧的一方。因為他持有的指數化投資工具等於要用高漲的價格買進新成份股。

這就是Front running最基本的狀況。

但這個程序中有很多細節可以深究。

譬如,關於Front running的描述,通常把賺錢講得非常簡單。好像只要你比指數化投資工具早買進,就可以有獲利。

但問題是,誰要賣給你?

譬如像剛才American Airline的例子。原先早就持有這家公司股票的人,在知道自己的持股進入標普500指數後,他還會願意用原先的價格賣出嗎?

當然不會。

他馬上知道自己手上的持股,馬上變得更值錢了。他當下就會要求一個更高的價格。而不是維持原先的價格,”呆呆”的賣給Front runner,讓他們去獲利。

就像地主知道自己的土地已經被劃納都市更新重劃區,或是旁邊將鋪一條大馬路,當下他就知道自己的土地已經更值錢了。絕不會原價出售。

所以我們可以看到,在宣布當天, American Airline價格就漲上去的報導。不是等到加入指數那天價格才漲,宣布就漲了。

(這就是標普500指數的一個問題。這個指數太熱門,太有指標性。一家公司在基本營收、未來前景等條件都沒有變的狀況下,光是加入標普500指數,就會讓股價升高。這也是為什麼用全市場標的,而不是用標普500來投資美國股市會比較好的一個原因。)

細節方面的第二個問題是,管理指數化投資工具的資產管理公司不會”坐以待斃”。

他們不會呆呆的等著這些Front runner來占指數化投資工具的便宜。他們會把交易時間分散開。在宣布與加入的日期前後,就開始慢慢分批的把部位建立起來。

所以執行良好的指數化投資工具,不會受到這個問題的嚴重影響。從指數型基金與ETF,每年落後指數的幅度就可以看出這個問題對高品質、運作良好的指數化投資工具的影響可說是幾乎感覺不到。

所以,Front running是一個問題。但Front runner絕非可以簡單獲利,指數化投資工具也不會等著吃虧。

待續...


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6 comments:

lowwall 提到...

Dear 綠角,
在指數公布變動(納入或排除)的成分股時, 資產管理公司就已經知道這些變動了嗎? 這樣似乎有點怪怪的.

我的意思是Vanguard 採用FTSE的指數, 在FTSE的指數公布成分股變動之前, Vanguard就已經知道了, 所以可以在公布前就先進行操作???

learnman 提到...

跟之前的中國A股大同小異...
6月初的時候有人說指數公司現在檢討開放納入中國A股要被吃豆腐了...
開放納入不代表就可以預測市場漲跌,短期可能漲可能跌,沒人可以保證買進賣出的價位必定是高點低點...

以American Airline這個例子來看
3/17-3/20,53塊漲到56塊,這種3-4塊的漲幅,只是很正常的短期波動而已,硬要說指數公司被吃豆腐真的很勉強...
何況從3/20加入日後,American Airline跌回40塊左右,可見這檔公司的漲跌並不是指數公司買盤可以決定的...
有心人真的要賺Front Running不應該去賺3/17-3/20的漲幅,應該要去賺3/20-今天為止的跌幅才對...
只是誰能預測到3/20加入日當天會起跌呢?

J 提到...

這種front running也不是沒有風險。VWO在六月宣布要逐步納入中國A股,若隨後想要吃VWO豆腐而買入中國A股的人,現在恐怕損失慘重。綠角大已經把重點點出來的了... 在基本"條件"沒有變的情況下,是有豆腐可吃沒錯,但front runner也是得賭一把,是不是真的"條件"都沒有變。

綠角 提到...

lowwall

指數編製公司什麼時候通知資產管理公司
這我無法確定

但可以確定的是
管理指數化投資工具的資產管理公司
不會比想要Front running的人 晚知道指數成份股變動的消息

綠角 提到...

原先VWO說要納入中國A股時
中國股市表現很好
似乎會買到比較高的價格
之後卻是嚴重下跌
給指數化投資工具用比較低的價格買進的機會

只能說世事難料
股市也不例外

綠角 提到...

謝謝J和Learnman的分享~