談防禦性類股(What is Defensive Equity?)---續1

Vanguard IC&R在Defensive Equity Investing: Appealing Theory, Disappointing Reality一文中,試圖解答這個問題。

研究方法是這樣的。基本的股市投資是100%的全市場指數。一旦發現有空頭或經濟衰退的預兆,就轉成80%全市場指數,20%防禦性類股。等信號消失,再轉回100%全市場投資。用這樣操作的成果,和一直持有100%全市場投資的成果進行比較。

研究期間是1967到2006。空頭和經濟衰退的預兆包括,殖利率曲線反轉、Forward P/E超過十年平均的兩個標準差以上,還有動能信號,包括股市下跌10%。

結果是,這些信號和操作方法,有時候有一些正報酬,有時候有些負報酬,但都無法產生有意義的額外報酬(No statistically significant excess return)。也就是,這樣進出操作,忙了老半天,投資人得到的結果和就直接持有100%的市場指數,結果是沒有分別的。

為什麼?這篇文章中的第一個圖表不是很明顯表示防禦性類股具有的低beta嗎?在空頭時,應當有保護作用啊?

有一些原因。

第一個原因,在於這些訊號對空頭的預測能力。殖利率曲線反轉就代表經濟會衰退嗎?以美國股市為例,自1952年開始有19次曲線反轉,但只有9次經濟萎縮。、Forward P/E超過十年平均的兩個標準差以上代表接下來就會有空頭嗎?未必。有時候空頭的開始,P/E值還”正常”得很。

空頭很難事先知道。散戶很難知道、基金經理人很難知道、巴菲特也很難知道。不管你選用什麼指標,什麼信號,都很難知道。Only God knows.既然不能準確算出什麼時候該防禦,防禦性策略怎會有效呢?

再來,這篇文章的第一個圖表顯示的是四十幾年來的平均。而假如看到這個總合結果,就以為這三個防禦性類股在每次空頭都有一樣的”防禦力”,那就是一個錯誤推衍。

本表取材自Vanguard IC&R Defensive Equity Investing: Appealing Theory, Disappointing Reality一文

這張表顯示出,十大類股在過去八次美國股市下挫時的表現。我們可以看到,醫療保健類股在1983和1987兩次股市下跌中,它的額外報酬(Excess return)是負的。也就是說,防禦性類股有時候會不想當防禦性類股。而在最近一次2000到2002的空頭,你用公用事業(Utilities)做防禦,只拿到0.47的額外報酬,還不如用原物料(Materials)可以用2.19的額外報酬。也就是說,在某些空頭,其它類股的防禦性可能更強。

看著這張表中變來變去的數字,假如有人能準確看出下次空頭用那些類股做防禦最好。他一定具有非凡的能力。

這些討論僅是美國的資料。不同國家的股市,需要不同的研究。但這些結果明白指出,理論看起來似乎可行的,實際不一定可行。

許多投資朋友問,空頭時買什麼好?假如你能事先知道空頭,或在空頭剛成形時就知道,光憑這個能力,你將名留投資金融史。到目前為止,沒有人具備過這個能力。至於買什麼好?你以為上次空頭好的投資,在下次空頭會一樣好嗎?

很多Big theory,儘只能是theory。


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4 comments:

dirtypoint 提到...

呵呵呵呵....

這篇文章讓我想起一個笑話

賣殺跳蚤藥說
只要你捏住跳蚤,把藥往跳蚤嘴一送
跳蚤必死

的確,如果能知道何時空頭何時多頭
即使不能名留青史
但絕對是財富享用不盡

綠角 提到...

沒錯 很多人把適時進出講得像輕鬆平常一樣 其實 這是比挑好股票 還難做到的事

小明 提到...

雖然前陣子有人誤解綠角大在鼓吹些甚,但我寧願把綠角大當身為台灣人(尤其有語文障礙的)進行指數投資及資產配置投資策略的導師,雖然您不是財金背景的專家,但您是有熱情的業餘者!就像前陣子在youTube上廣為流傳的一段名為”英國的楊忠偉”影片,影片中一位手機店員參加歌唱大賽,演唱歌劇一般. "令人驚豔" 每次po文都碰到自己未弄懂的觀念,感謝! 

綠角 提到...

小明,謝謝你的再次鼓勵!