Pioneering Portfolio Management讀後感續1---主流與另類資產
接下來的章節，作者開始談投資。
作者對主動投資的態度是，要用在對的地方。在有高度效率的市場，不要用主動投資。譬如美國大型股，美國公債。在市場沒有效率的地方，可以用主動投資。譬如房地產、私募股權(Private equity，包括融資收購(Leveraged buyout)和創投基金(Venture capital))。在這些領域，主動投資是有機會的。但要注意的是，有機會，不是一定成功。作者舉例，融資收購和創投基金這些領域的參與者，到1997的十年平均報酬，在帶給投資人比公開交易的股票更大的風險後，還輸給標普500指數。
作者寫道，在這些領域的成功主動投資者，他的身份不只是一個投資人，他本身就可以創造企業價值。譬如融資收購。融資收購這個動作本身就應有更高的對應報酬，因為借錢投資。但融資收購者，不能只會提供金錢。要提供資金，市場上多的是可以提供資金的競爭者。這是一個競爭激烈的區塊。你不能期待光是提供資金，就要拿到多大的好處。真正值得參與的融資收購，是收購者本身對公司經營也很有一套。他將大幅改善公司的競爭力與營運品質。這才是融資收購主動投資的要義。
同樣的道理，也適用於創投基金。這些扶助剛起步公司的資金提供者，也不是提供資金罷了，他們要能讓這些公司踏出穩健的第一步，佔住市場的一塊，邁向卓壯的起點。能這樣幫助小公司的創投基金，才是值得僱用的主動投資者。
作者說Value can be purchased and created。很多人主動投資策略只看到value可以被買到的一面，沒想到value可以被創造的一面。
但要參與這些市場，譬如創投基金和融資收購的難度，在Unconventional Success一書中有談及。對一般投資人，恐怕希望不大。
這種主動投資，我覺得已經步入企業經營面向。企業經營，當然是主動者勝出，多付出者勝出(最好還有多一點好運，會更容易勝出)。
這段討論，我覺得就暴露出一個散戶的兩難。散戶想相信主動投資的好處，但他參與什麼市場呢?他只能參與在市場上公開買賣的證券市場(Marketable securities)，不論是股票、債券還是REIT。這剛好是現代金融中，消息最多、效率最佳，最不適宜主動參與的市場。值得主動參與的市場呢?這些創投基金、融資收購等等，對於一般散戶又有太高的參與障礙。
難啊。在有效率的市場中，投資人可不是唸佛號般，天天唱頌”阿彌陀佛，主動有用”，大家就可以得道升天的。
一般投資人對於所謂另類投資，有太多的幻想。這本書就有一個章節，專門談另類投資，包括絕對報酬策略、房地產和私募股權。
這裡談到的絕對報酬策略有兩種，一是Event-driven investing，二是Value-driven opportunities。前者包括公司合併和瀕臨破產兩種事件。後者就是一種Long-short strategy，我曾寫有避險基金的預期報酬—以市場中性策略為例(Expected Return of Market-neutral Strategy)一文討論。
相對於傳統資產類別中的股票來說，絕對報酬策略與房地產，有較佳的分散效果。而私募股權，則和股市的相關性較大，分散效果較低。
很多人，包括過去的綠角，都以為這些另類投資，是大戶與法人的專屬領域，其中有外人無法參與的龐大獲利潛能。看完這章後，你會知道，前者是對的，後者可大大不一定。作者詳細估算出這些另類資產的預期報酬，它的實際歷史報酬，報酬內含的生存者誤差，和許久才訂價一次造成的假性低波動。你會發現，這些另類投資，一樣是要拼個你死我活的激烈競技場。很多投入其中的輸家，下場相當難看。
書中有一章，作者討論主動投資的各種相對面向，相當精采。書中討論幾個相對的投資方法，包括由上而下vs由下而上、技術分析vs基本面分析、價值投資vs成長投資。作者的論述相當精湛，甚至可以從讀者可能之前一味相信的大師引言中，導引出你從沒想過的不同結論。
我印象最深的是關於價值投資(Value investing)和成長投資(Growth investing)。作者認為，這兩者的極端，都是不明智的投資策略。純粹的價值投資(Extreme value strategies)，會讓投資組合有過多風險。在金融動蕩的時局，會招致慘不忍賭的成績。作者並用1929的Market Crash為例。寫書的當下，作者可能沒想到，那麼快，在2008年，就又出現個實例。
而純粹的成長投資，以Greater Fool Theory為核心。當傻瓜突然回過神，沒有人要出更高的價格買股票時，那就慘了。
作者覺得合宜的選股策略，應在兩者之間。這個觀念，就讓我想到，近來所謂價值投資盛行，是否跟回顧過去，剛好價值投資有效有相當的關係?假如回顧過去十年，價值類股輸成長類股輸得一敗塗地，那麼還會不會有那麼多談”價值”的人呢?
待續…
回到首頁:請按這裡
初來乍到:請看”如何使用本部落格”
相關文章:
Pioneering Portfolio Management讀後感---徹底瞭解客戶
Pioneering Portfolio Management讀後感續2---以人為核心的資產管理
金玉其外的避險基金報酬—談Backfill Bias
6 comments:
聽完介紹，好想看這本書。hoho！
請問綠角大：
這本書有中文版嗎？
很多觀點都很不錯耶~~
謝謝讀者們的回應
就我所知
此書未有中文譯本
已取得公司經營權為例，Value can be purchased and created,Value be purchased方面是不是指用划算的價格取得公司股份，那be created方面是藉由新經營團隊的介入來改善原本缺點(有時候可能只需調高產品售價就可以增加效益)，不知這樣是否可解釋本句的精神。
可以
張貼留言