Capital Ideas讀後感續1---有趣的理論發展過程

雖然Markowitz的Portfolio selection理論開啟了新頁,但要計算成百上千支證券間的相關性,對當時的電腦是過於沉重的負擔。William Sharpe在這個基礎上,再加演繹發展,形成了Capital Asset Pricing Model。不僅在實務上大大簡化了原先Markowitz理論中所需的運算量,這個理論本身也導出一些要點。譬如Market portfolio就是Efficient portfolio。

作者Peter回憶在1969年,第一次跟Sharpe見面的狀況。當時Peter是資產管理業者,Sharpe是位年輕有為的學者。在一般的寒喧後,Sharpe丟出一個問題,”Do you beat the market?”。後來的討論,讓這頓飯變得不如想像中愉快。Peter回憶到,在60年代當時,那裡有人會懷疑專業管理。金融專業當然是可以打敗市場,或多或少罷了。其實從沒有人深究過這個問題。

時到今日,各資產管理業者都被相關的指數嚴格監控著。可惜的是,當代很多投資人對此仍一無所知。他們對基金業者的問題是簡單得多的”Do you beat zero?”。甚至很多自以為發展出什麼交易還是投資策略的投資人,也不和市場或對應指數比,他們問自己”Do I beat zero?”這些連基本Benchmarking的觀念都不知道的投資人,結果往往不是被基金業者騙,就是被自己騙。

這本書很有趣的地方在於,作者從沒有很詳細的解說這些金融理論。要懂這些理論,你不會在這本書中找到答案。但讀者可以清楚的知道,這個理論的發展過程、重點大概在那、有那些重要結論、造成那些影響。這是很好的書寫方式。避開了金融理論中太多人敬謝不敏的數學部份,講它的重點,讓這本書更加的平易近人。即使投資人不知道全貌,但也知道這些是重要的論點。書中講的理論,有些我知道一些,有的沒接觸過。當然瞭解的理論,讀起來會更有感覺。但沒接觸過的部份,讀起來一樣暢行無阻。

我覺得講述Fischer Black和Myron Scholes兩人發展Option pricing model的過程是最為精采的一段。讀者將可以看到他們的思路,怎樣把一個初看之下相當困難的題目,逐步破解,從CAPM開始想,得到其他學者的看法,最後得到無風險利率在選擇權定價上的關係。

這兩位學者要發表這篇關於選擇權定價的重要論文時,也是被拒絕了幾次之後才被接受。發表當時是1973年,剛剛好在文章發表過後一個月,Chicago Board Options Exchange開張營運,提供了一個蓬勃發展的選擇權市場,剛好讓新出現的理論有一展拳腳的空間。而且因為它真的有用,半年之後,市面上開始有內建Black-Scholes模式的計算機。

這本書的編排,用一個章節講一個重要理論的發展。除了選擇權定價之外,關於Franco Modigliani and Merton Miller發展出的公司市場價值與其資本結構無關的MM理論,還有Hayne Leland發展出投資組合保險(Portfolio insurance)的概念和其實務上在1987年歷史性市場重挫中遇到的困難,是幾個比較有趣的理論內容。

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