灰色的事實

大多投資人的核心目標是退休基金。累積足夠的金錢,讓自己能安養晚年。可以的話,錢累積得夠快,早點退休似乎也是不錯的選擇。

面對這個目標,需要一些計算。

假設某人每月投資1000塊,投資標的長年下來,有9%的年化報酬率。那麼他投資20年,會累積多少錢呢?

我們先把9%的年報酬換算,得到0.7207%的月報酬率。然後以簡單的等比級數總合公式(財務上稱年金終值公式),可得這樣的投資20年後會有638852的價值。

我們可以算出,每月投資1000元,在年報酬6%、7%、8%、9%和10%的投資標的,經過15、20、25和30年後的累積價值。做成下表。

這個表很實用。譬如某人投資是3000塊,他想看年報酬7%,20年後的報酬,那麼他就看到1000塊,在7%年報酬20年後的累積價值,是507536。將這個值乘以3,得1522608,就是他在這個狀況下的所得。假如投資是一萬,就把數值乘以10。

這個表也顯示了一個現象。假如某人每月投資1萬,在年報酬9%的標的,在25年後會有1057萬的價值。但一樣的投資在年報酬8%的標的,25年後,累積價值約是909萬。兩者差了148萬,也就是報酬從9%掉1%,變成8%,累積價值就損失1057分之148,等於14%。投資報酬率只要差一點點,在長時間之後,將對最終資產造成顯著的影響。

這個估算裡,最重要最核心的的問題在於,我們到底可以對長期投資的報酬率放多少的估計值下去。

近五年來,許多市場、基金,常有二三十趴的年報酬率。許多投資人,特別是近幾年才進入市場的投資人,已經把這當作常態,把年報酬20%以上當長期目標。在這一片大好局面裡,我將引用一些長期的資料,一些無法讓人興奮,但能讓人認清現況的事實。知道這些灰色事實後,長期的投資規劃才能立足於前人的經驗,而有合理的期待,而不是外插現在陡峭的上升線,換來日後深深的失落。

1999年,加州大學的Jorin和耶魯大學的Goetzmann先生,在Journal of Finance發表了一篇Global Stock Market in the Twentieth Century 的文章。內容詳細分析了從1921到1996年間,全球股票市場的報酬率。

先看這張圖表,它列出了這75年間,美國股市(US index),全球股市(Global index)和非美國股市(Non-US index)的平均年報酬率。我們可以看到,無論是算數平均數(Arithmetic Return)還是幾何平均數(Geometric Return)的報酬率,全都是落在7到8%附近。而且還有兩個問題。

在表中,可以看到存活的市場(Survived markets)和全部的市場(All markets)。而存活的市場的報酬率比全部市場的報酬率都還要高。因為,無法存活的市場,通常是出問題了。

在一次世界大戰前,俄羅斯、日本、德國、法國和阿根廷都有活絡的市場,但這些市場因大戰、共產制度、或是超級通膨(Hyperinflation),而趨於沒落。可以想見,涉足這些市場的投資人,報酬不會太好,而把全部家當放在這些市場中的投資人,他們的哭喊只能在遙遠的時光迴廊裡迴響著。存活下來的市場,是現在投資人看得到的市場,所以投資人往往會高估了投資的報酬。

另一個問題是,這些數字尚未計入通膨,它只是名目報酬。假如你計入每年2%的報酬,那麼這些股票投資,每年只能讓你的資本增值約5到6%。

現在的投資世界有變得比較不一樣嗎?放眼未來30年,你可以寫下20%這個數字嗎?恐怕很難。不僅過去的歷史告訴你這樣的報酬無法長久存在。假如你知道Gordon equation,用它來估算的話,未來股市長期報酬也的確是個位數字。(詳述Gordon equation又要長篇大論一番,不過它根本道理其實很簡單,我就先略過了。)

我知道你在想什麼。你想,這沒關係。我可以選到好股票,我可以在空頭時退出市場,我可以獲得比市場平均還要高的報酬。你的確可以這麼想,試圖去這麼做,但成功的機會,微乎其微。你除了可以看綠角在”投資概念”裡的”適時進出的行與不行和“投資人的遊戲”系列文章,我再多提供一個例子,希望可以打消你這個念頭。

這張圖取材自Dalbar study和IFA網站。裡面比較了一般美國投資人的股市投資報酬率。在1986到2005年這20年間,未計通膨前,一般股票投資人(Average euiqty investor)得到了3.9%的年報酬率(橘黃色bar),而標普500指數的報酬率(灰色bar)是11.93%。

全球各地的主動投資人想的事情沒有因國籍不同而有差異,他們全都在想買進好股票,在下跌前出場,好好研究市場,替自己多賺一點錢。結果,想打敗市場,卻是被市場打敗,積極的進出,比不上單純的指數。這個結果,恐怕也不會因國籍的不同而有不同。這種投資界的現象可說得上是世界大同,到那裡都一樣。

有沒有人長期投資達到20%以上的報酬,有! 巴菲特。不過他不全然是個投資人,他其實有點像個企業家。而且放眼100年股市歷史,僅此一人。比每月開獎的大樂透得主人數還要少。寄望自己成為下一個巴菲特,或是只比他”遜一點”,拿到每年20% 的報酬而投資致富,機會渺茫。

投資不能致富。投資致富和世界和平一樣是口號,不是事實。

投資只能讓你的資本,以相當緩慢的速度增值。所以 MIT經濟學家,諾貝爾經濟獎得主Paul Sameulson在1999年說道:”我告訴人們,投資應該是無趣的,它不應該是刺激的。投資過程應該就像看漆變乾或草生長一樣。”

以一些直覺的想法,這樣個位數的報酬率,相當合理。假如金融市場,可以讓投資人得到24%的年報酬率。那麼,投入的資產,平均每三年就可以增值一倍。假如你投入300萬,而市場可以給你平均每年24%的報酬,那麼你可以每年領72萬出來,領一輩子,平均每個月有6萬可以用。假如6萬足夠你每月生活花費,假如市場真有這樣的報酬率,那麼大家是不是存到300萬就可以退休了?

假如經濟體系內有報酬率這麼高的市場,那將有兩個現象。一是大家會拼命買進,結果造成價格上揚,壓低了未來報酬。二十幾趴的高報酬將不復存在。假如因為某種因素,這個市場的高報酬可以維持,那麼我們將看到很多存300萬就退休的人,很多在青壯年就退休的人。原本應從事生產的人,卻選擇提早退休,將造成社會生產力的下降。金融市場的高報酬將隨下降的生產力,一起下滑。

社會是靠組成份子貢獻一己之力,才能運轉。而金錢,是這份貢獻的代價和衡量。以自己的工作,換取金錢,然後以金錢換取自己需要的貨品和服務,就是經濟體系裡最根本的循環。經濟不是靠眾人在金融市場裡忙進忙出,就會有生產力,錢就會憑空生出。那是不可能的事。

一樣的計算,可以應用在12%的報酬率。假如市場平均報酬是12%,600萬投資在市場內,每年可以提用72萬。假如你能滿足於每月六萬的生活,就可以退休了。假如你每月只要4萬就能生活,那麼只要400萬的投資就可以了。假如基本薪資4萬,400萬是工作八年又四個月的薪水總合。老實說,這太便宜你了。人類社會,還沒有大方到讓一個人累積八年多的薪水就能安心退休的地步。股市有沒有出現過預期報酬12%這種數字的時期,有。但那是在空頭之後,股價便宜的時代,不是連續五年多頭,股價高漲的現在。

而我要說的灰色事實不僅於此,不只是股市長期報酬只是個位數。另一個灰色事實,由金融服務業所帶來。

假如我們對未來全球股市長期報酬的估計值是7.5%。我們來算算看投資人到底可以拿到多少。首先,計入通貨膨脹,算1.5%好了,7.5扣掉1.5變6。(假如你比較保守,可以用2%或更高的數字)。沒有投資人拿得到6%的報酬,因為投資要成本。

假如你用基金投資,假設你買的每一筆股票型基金,都被收1.5% 的手續費。這1.5%的手續費,要依你的投資時間長短來攤提,假如你投資20年,那麼1.5%分在20年當中,相當於每年損失0.075%的報酬率。那麼請把6再扣0.075%,剩5.925%。成本不只這樣。股票型基金每年收1.5%經理費,5.925%減1.5%,剩4.425%。其它基金的運作成本,包括基金付給券商的手續費、基金買進賣出的市場衝擊損失,保守估計每年用掉0.9%的成本。報酬率更進一步跌到3.525%。光是這些投資的成本,就可以把投資人的實質長期報酬從6%打到3.5%附近。

我們來做些運算。

下表是每月投資1000元,在3%、4%、5%、6%和7%的報酬率下,累積一段時間的報酬。

假如你用6%估算,你想要25年後退休,存有1000萬。我們看到6%,25年那一格是676289。將1000萬除以676289,等於14.78。所以每個月投資14780元,在6%的報酬率下,25年過後可以累積到1000萬。

假如你用3%估算,你想要25年後退休,存有1000萬。一樣的計算,得到每個月要投資22500元。報酬率從6%降到3%,每月投資金額要從14780拉高到22500,增加52%。

假如你用6%的報酬率估算,每月投資2萬元,看多久可以累積到1000萬。計算需21年又兩個月。假如你改用3%的報酬率估算,每月投資2萬元,看多久可以累積到1000萬。答案是27年又兩個月。

從6%到3%,一樣的投資目標,是每月投資金額52%的差別,是晚六年退休的差別。

還不只這樣。

在6%的長期報酬率下,假如你有1000萬的退休基金,每年從中提領6%,也就是60萬,是相當安全的提領比率,平均每月也有五萬可以花用。假如長期報酬率是3%,你要一樣安全的提領比率,那每年只有1000萬的3%,也就是30萬可以用,等於每月2.5萬。每月2.5萬的生活實在比不上每月5萬。

所以金融界的收費,不僅讓達到相同目標的時間延長,讓必需投資金額變大,也讓同樣金額下可以過的退休生活品質變差。所以,為什麼綠角那麼愛算成本,那麼斤斤計較1%、0.5%的差別,因為只要差一點點,就是晚幾年達成目標的差別,就是退休後可用金額的巨大差別。因為,成本,真的很重要。

假如你無視於過去七八十年的歷史,直接用最近幾年的報酬率推估未來的報酬,那麼等著你的,一定是失望的心情。假如你無視於金融界的收費,以為自己可以賺到100%的市場報酬,等著你的是延遲退休、更高的必需投資金額和更低品質的退休生活。

台灣金融界收費便宜嗎?就基金投資方面綠角以為,在還沒有免佣基金,也就是不用手續費的基金,和沒有年度總開銷0.5%以下、投資各種資產類別的指數基金出現前,都仍算貴。

我們看指數型基金投資人可以如何掌握到扣除通膨後的6%報酬。首先,指數型基金是免佣基金,不用扣3%打某某折後的手續費。年管理費加上基金付給券商的手續費、市場衝擊等成本,大約是每年0.4%,讓投資人可以掌握到5.6%的報酬。這個數字,不論怎麼看都比3.5%好看多了。這兩個數字間的差別,相信之前的例子,已經解釋的夠清楚了。

服務本來就要收費。天經地義。就算是美國總統,他投資也要付出成本。但是,投資人付出的成本愈少,留在自己手上的愈多,他就可以愈早達成目標。對敵人仁慈,就是對自己殘忍。金融服務業,是投資人的敵人也是朋友。朋友,因為透過它我們才有方便的投資管道。敵人,因為它把我們投資的成果,錢,從我們手中收走。

面對這個亦敵亦友的角色,投資人要做的是,找尋必較像朋友而比較不像敵人的金融服務,簡言之,收費低廉的服務。但這個最基本的要點,卻被許許多多投資人忽略了。一個重要的原因,就是近年的高報酬。當每年報酬有二十幾趴,那百分之一到三的差別,是那麼的微不足道。更有許多金融產品銷售人員說,會賺錢的話,何必在意那一兩趴的手續費。格局要大,不要那麼小家子氣。不客氣的說,這是聽起來很對的蠢話。

一個成功的企業經營者,成本一定是他念茲在茲的事。因為他知道,付出的成本愈少,能賺的就愈多。假如你是Wal Mart的供貨商,你會知道Wal Mart的採購員,以殺價凶狠出名,讓你日子很不好過。成功的企業裡,一定有双盯著成本的眼睛。

投資,也是一樣。你付出的成本愈低,留在自己手上的愈多,也就是賺愈多。沒有必要多付出1%、0.5%或是0.1%的投資成本。因為當你同意提高成本時,你也同意了延後退休、較低品質的退休生活和增加投資金額來達到相同的目標。

高成本會帶來什麼?一個會告訴你如何適時進出的老師?Impossible。一個逢年過節會送點小禮物的金融界朋友?Maybe。較低的報酬率? Definitely!

身為投資人,不能有近視,只看過去幾年的報酬率,就以為一切都將如此美好。大方,從來不是股市的個性。身為投資人,不能不注意成本。那些叫你不要在意幾趴費用的人,往往就是靠這些錢在過活的人。心中有合理的報酬期望,眼睛盯著投資成本,長期下來,才最有可能成為成功的投資人。

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8 comments:

阿耀 提到...

綠角大,當你證明了全球股市的平均報酬率僅有7%~8%時,我的心都碎了...
換個積極點的想法,既然適時的進出是幾乎不可能的,當指數型基金的報酬率達二位數時就贖回,執行停利不停損的策略,會不會提高整體報酬率?而且較易執行,這樣子手續費應該不會太多吧,畢竟不是每個月都達二位數的報酬率,甚至一年才可能一次,還有,這樣的策略會不會降低複利的效果呢?謝謝!

綠角 提到...

重點是 贖回的錢要做什麼? 還是要再投資吧
錢在場外 錯失上漲 也是一種風險

我覺得這種策略除非有證據證明扣除成本後會贏過買進並持有
不然實在不值得採行

Swallow 提到...

我想如果要像阿耀說的那樣:當報酬率到達二位數後贖回,那麼什麼時候選擇進場,也就會變成一個新的疑問了。

持續投資的作法只需要處理進場的部份,這方面的問題就省去了。

另外我看晨星的書上有提到,他們建議每 18 個月重新配平一次整個投資組合,將獲利高的部份 (這部分的現值應該已經超出原有的計畫持有比例了) 賣出,而將過低比例的部份 (應該是由於市場行情不佳) 加碼到計劃持有的比重。

晨星的方法這好像是一個可以考量的方向。

但我也沒做過實證就是了。

綠角大您的看法呢 ?

綠角 提到...

晨星建議的作法 其實就是再平衡的動作
那是資產配置的動作
再平衡是有機會提升報酬的

.. 提到...

綠角這篇真是值得一讀再讀.
巴菲特也有算過.股市200年平均投資報酬率大約就是8%

但是.若買錯時機.等到用時間拼為平均報酬8%.所得的金錢大概也只能拿來買棺材..

現在我很怕我們湊巧站在1930年的懸崖邊...

綠角 提到...

感謝支持
其實 我覺得
大跌和大漲一樣
都是對有些人好 對有些人不好啊

HSIN CHANG 提到...

您好,請問一下,是單純每月投入固定金額,就能達到本表目標,還是除了固定金額外,連投資獲利也要再投入?

霜樹 提到...

對IFA提供的那張圖片有點興趣,綠色應該是一年期債券,那可否解釋一下紅色的那條index portfolio 100是什麼?