行為經濟學能否打敗市場?(Is Behavioral Finance the Holy Grail?)

在快思慢想、不當行為還有為什麼你無法致富這些書中，我們可以看到專精於行為經濟學的作者，有很強的證據證明人類行為中的不理性成份。

那麼自然有一個問題，經理人能否利用他人的弱點，帶來更好的投資成果呢?

不當行為的作者Richard Thaler和Russell Fuller合作成立了Fuller & Thaler Asset Management，實際管理基金。我們可以看到應用行為經濟學的投資成果。

這家資產管理公司替JP Morgan管理一支名為Undiscovered Managers Behavioral Value Fund的基金。

在JP Morgan的網頁上關於基金投資策略的說明，可以看到以下這句話:

Looks for investors' biases that may cause the market to overreact to old, negative information about a company and underreact to new, postiive information.

它要找尋投資人的行為偏差。

這支基金表現如何呢?

該基金屬於美國小型股，我們就來跟單純的小型股指數化投資工具Vanguard Small Cap Index Fund來做對比。結果如下圖:

上圖中的藍線是基金的表現，黃線是指數型基金的表現。綠線則是標普500指數的表現。

可以看到Undiscovered Managers Behavioral Value Fund的表現，的確勝過指數型基金。到2016十一月中旬為止的十年期間，Undiscovered Managers Behavioral Value Fund的年化報酬是8.86%，指數型基金是7.25%。

基金的確表現比較好。

所以我們找到投資的聖盃了!只要利用行為財金學的知識，就可以長期勝過市場了嗎?

這會有幾個問題。

首先是基金過去的勝利往往會替自己鋪下日下失敗的道路。

Undiscovered Managers Behavioral Value Fund勝過指數的表現不太可能沒被注意到。所以到2016二月為止的十二個月期間，基金資產已經膨脹一倍來到37億美金。現在是2016十一月底，基金資產已經來到55億。

基金資產膨脹，特別對一支專門投資小型股的基金來講，會讓它愈來愈難在這個市場空間中運作。
(市場衝擊加大，可用標的減少，詳細討論可見基金的資產膨脹)

其次，成功會引來模仿者。

假如愈來愈多採用類似策略的基金投入市場，相同的策略要持續奏效，就會愈來愈難。

最後，該基金帶來更嚴重的下跌風險。

我們可以再仔細看一下之前的走勢圖。

可以看到圖中紅色箭頭。藍線代表Undiscovered Managers Behavioral Value Fund，它在2008的下跌中，明顯把之前的領先幅度幾乎全部輸了回去，變成貼近指數型基金的表現。然後在後續的上漲中，再逐漸拉開差距。

這個現象在2000-2002的網路科技泡沫的下跌中也可以看到。遇到市場下跌，Undiscovered Managers Behavioral Value Fund就會把之前的領先賠掉，變成接近指數的表現。

這代表這支基金的策略會帶來一個上漲時比指數漲得多，下跌時也跌更多的走勢表現。這不是好事。

因為在大幅的上升與下跌中，往往就會誘發人的貪心與恐懼的心理反應，產生不理性的投資行為。

譬如下跌得太厲害，於是離開市場，賣在低點。或是看到基金漲很多，好像很好賺，就買進。買在高點。

所以這支基金最吊詭的地方在於，它在追求利用其它投資人的行為偏差時，自身就會產生比較大的波動。而高波動的標的，往往容易誘發投資人的不理性行為。

基金投資成果，是由基金績效和投資人行為兩者共同決定的。

基金本身追求修正行為偏差，但它本身就更可能引起投資人的偏差行為。

好的基金績效，加上不良的投資者行為，結果未必會是較好的投資者報酬率。

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