國泰世華銀行”2007年全球指數投資操作策略研討會”參加感想

這是去年年底寫的文章，剛好有版友問這個信託方案，於是舊文重新浮出水面。

最近綠角正在看Dr. Malkiel寫的漫步華爾街。上個禮拜，知道了這個研討會的訊息，一看會議內容，有請Dr. Malkiel來參加講座，覺得真是太巧了，當下便報了名。今晚懷著期待的心情去參加這個研討會。期待有兩個方面。一是可以聽Dr Malkiel的演講。畢竟漫步華爾街這本書從1973年初版到現在，歷經市場起伏，這本書卻歷久不衰，其實就是因為它講到了些經得起考驗的投資原理。(最近看完後再寫讀後心得詳談)。另一個是對是國泰銀行推出的指數投資平台的期待。在台灣，指數投資的管道是相當有限的。

參加這個研討會後，心情就如所有的投資經驗一樣，有滿足，也有失望。

聽Malkiel先生的演講，有點像歌迷去聽現場演場會的感覺。雖然只是視訊，雖然他說的內容，大部分他的書裡面都有，但是聽他自己再講一次，仍是有趣的經驗。他講話很慢，但有條理。正如同他寫的書，他講理論，有根據的理論，再用實際經驗驗証給你看，結果就是說服力很強的論點。核心論點就是指數基金長期下來，將勝過大多主動經營的基金。他說道，預測基金表現最重要的兩點，是週轉率和收費。不是過去表現。不過很少投資人在注意這兩項，投信也不太希望投資人注意到。這兩點，也是晨星的分析師在文章裡反覆提及的重要基金觀察重點。

不過Malkiel先生也說道，要說服投資人，持續的打敗市場是幾乎不可能的，就跟要說服一個六歲的小朋友，聖誕老公公是不存在的，一樣困難。他說，在1973年，漫步華爾街剛出版時，指數型基金都還不存在。我想，假如他當時就開始倡議指數投資，並在二三十年後，經由指數基金的實際表現，驗証了他的論點，那將帶來很大的成就感。

再來是國泰世華銀行的人員對他們這次推出的指數基金交易平台的介紹。它的正式名稱是”幸福易富全球股票ETF”和”幸福易富全球債券ETF”集合管理運用帳戶。

簡單來說，全球股票ETF的集中管理帳戶，投資在全球各大市場的股票ETF，其中美國占45%，其他全球股占45%，原物料占10%，整體表現模擬MSCI全球指數。而全球債券ETF的集管帳戶，投資在各種債券的ETF，整體表現模擬雷曼全球綜合債券指數。

投資人可以單筆或定期定額投入這個帳戶。目前有五種投資方案，分別是100%股票ETF、70%股票ETF加30%債券ETF、50%股票ETF加50%債券ETF、30%股票ETF加70%債券、和100%債券ETF。這個投資方案在下週一正式發行，介時，應有更多的訊息和推廣活動。

我很欣賞國泰的努力，試圖說服六歲小孩，聖誕老公公並不存在。不過根據我在會場拿到的小冊，全球股票ETF的集中管理帳戶，每年收1.2%的帳戶管理費用，全球債券ETF的集管帳戶要收1%。假如你瞭解指數化投資的優勢在那裡，你就會知道這個收費標準對你的投資會有怎樣的影響。

離開會場前，還看到橫掛的廣告，某日期前申購，還有手續費優待。當初柏格先生創立Vanguard，推出指數型基金時，就將其設定為no-load基金，為的是什麼? 以最低的成本，去獲得市場的平均報酬，才是指數投資的核心觀念。假如國泰的研討會，讓一些投資人相信了指數投資的好處，假如這些投資人真的知道為什麼指數長期下來會贏大多數主動管理基金，再看到這樣的收費，恐怕加入帳戶前會再三思。看來台灣的指數投資市場，還有很大的進步空間。

再對昨天研討會的內容提出一些個人見解。

我以拿到的資料，製成下表，列出全球股票ETF的投資標的的資金配置。

簡單來說，組成分三大項。美國股票部分占45%，全球股票占45%，原物料占10%。

首先，這是一個偏重小型股的組合。可以看到表中，美國大，中，小型，及微型股都使用Barclays發行的iShares ETF為投資標的。美國S&P500，雖然只占美國全部約七千支股票的14分之一，但這500支股票的市值，約占整體股票市值的75%，其它幾千支股票才合占25%的市值。而美國股市前3000大的公司股票市值，就占了整體市值的99%，剩下約4000家的股票市值，只佔1%。

在這個投資分布中，美國大型股占12%，中型股占8%，小型股8%，，微型股6%，這與市場的組成比例不同，是很明顯偏重小型股的投資。iShare的美股大中小型股的成長和價值ETF，都約占該級距50%的市值，而這個集管帳戶，對大中小型股的成長和價值ETF都是一比一的投資，沒有特別偏重成長或價值股票。

美國高股息的ETF占了整體投資的8%。另外還有REIT占整體比重5%。既然是高股息股票，投資收益將有很大一部份來自配息所得。而REIT投資收益的主要部分，也將是配息。定期配發下來的配息，會被課稅。還有全球高息，也占整體投資的13%的比例。在股票ETF的投資組合中，配息占主要收益的部分高達26%。這個集管帳戶應是以國外法人的身份購入這些ETF，恐怕難免課稅的問題。我覺得這樣的一個投資組合，在稅務上將有相當的負擔。這還不包括小型股票ETF，不論是價值還是成長型，在稅務效率上也是相當不利的。因為當小型公司獲得成功，公司成長，股票上漲，它將脫離小公司的級距，進入中型公司的範圍，這時候，小公司就會被它原來所屬的小型公司指數除名，而追蹤指數的ETF也只好將小公司賣出，這時候賣掉的股票是有相當資本利得的股票，而實現的資本利得，只好被政府課稅，再將收益分發給ETF持股人，或是買新進入指數的公司股票。成長的公司最好能留在基金內繼續成長，而不是賣掉實現資本利得而被扣稅。在指數型基金中，稅務效率最佳的應是大型成長指數基金和全市場指數基金。

我對於REIT被納入覺得很有趣。因為REIT它的歷史報酬與一般股票相關性頗低，一般投資建議會把它歸類為另一個資產類別(Asset)。投資人可以把資產分成股票、REIT、債券、現金，這樣來處理。這個集管帳戶只有5%，投資在REIT。真想把REIT當一獨立資產的投資人，可能還要再自行買入REIT基金來補強。

另外，我拿到的資料沒有提到集管帳戶多久會對組成ETF進行再平衡(Rebalance)的動作。譬如一年下來，新興市場表現最佳，REIT表現最差，那麼新興市場ETF所占比例就不會是原先設定的12%，可能會成長到15%，而表現不好的REIT可能會從原先5%的比例下降到4%。這時候要維持原先設定的比率，就要進行再平衡。不過，賣掉一些ETF，再買入其他ETF，是要付交易手續費的。不知道這方面的費用會由年1.2%管理費出，還是再另外由基金淨值扣除呢?

看來看去，覺得這裡面可以深究的東西還蠻多的。等正式推出後，訊息應更加明朗。


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