新興市場ETF，VWO與EEM的表現差異(A Comparison of VWO and EEM)

貝萊德資產管理的MSCI Emerging Market Index Fund(美股代號:EEM)與Vanguard資產管理的Vanguard Emerging Market ETF(美股代號:VWO)是在美國掛牌交易的兩支規模最大的新興市場股市ETF。資產總值分別是332億與191億美金。

EEM和VWO追蹤的都是MSCI Emerging Market Index。但在2009年，兩者卻出現了顯著的表現差異。2009年MSCI Emerging Market Index上漲了78.51%。VWO上漲了75.42%。而EEM”只”上漲了71.80%。EEM輸VWO 3.62%。

這就不禁讓人想問，為什麼追蹤同一指數的ETF，可以產生那麼明顯的表現差異?

這可以從這兩支ETF的投資方法中一窺端倪。

VWO幾乎是採用完全複製的方法來追蹤指數。以2010年一月底的資料來看，MSCI Emerging Market Index的指數成份股共有761支股票，而VWO便持有了810支股票，比指數還要多。(註:在最近一期，也就是2009年二月27號的VWO公開說明書中，描述VWO的指數追蹤方法為”採樣”。)

EEM則是用採樣的方法，持有435支成份股。持有證券數量明顯小於VWO。

一般採樣模式會偏重指數中的權值股，也就是市值較大的股票。假如某個年度大型股的表現勝過小型股，那麼我們會看到偏重大型股的指數化投資工具勝出。假如是市值較小的股票表現較佳，那麼我們會看到偏重全市場的指數化投資工具勝出。

2009年就是這麼一個年度。我們可以看到另一支ETF，SPDR S&P Emerging Markets Small Cap ETF(美股代號:EWX)的表現。在2009年，這支追蹤新興市場小型股的ETF有95.76%的報酬，對應指數則有107.3%的漲幅。勝過MSCI Emerging Market Index甚多。

所以在2009年，以幾乎完全複製方法來追蹤指數的VWO勝過EEM，看起來就不是那麼令人意外了。

持有股票數量的不同，也會讓VWO與EEM的投資結構有顯著差異。以常理推斷，持有股票較少，那麼每支股票所占的比重會較大。我們可以看一下VWO與EEM的前十大持股名單來驗證這點。(圖片可點擊放大觀看)

VWO的前十大持股，最多占總資產的一點多趴。但EEM的前十大持股，有高達四點多或二點多趴的狀況。VWO的前十大持股占總資產的14.3%，而EEM的前十大持股占總資產的22.42%。簡言之，VWO的持股較為分散。

在上表中，也可以看到一些有趣的現象。VWO和EEM都有使用ADR(美國存託憑證)，但很明顯的是EEM使用較多。EEM在建構投資組合時，比較在意持股的流動性，因此使用較多的美國和英國存託憑證(GDR)來間接投入新興國家股市。

假如我們將MSCI Emerging Market Index視為一個市場，那麼VWO較類似全市場指數ETF，而EEM較類似大型股指數ETF。VWO以更低的內扣總開銷(0.27% vs EEM的0.72%)，提供更完全的分散與投入，能更緊貼指數，因此明顯是追蹤MSCI新興市場指數的較佳的選擇。

在瞭解這點後，假如日後遇到新興市場指數裡的大型股明顯表現較佳，造成EEM表現勝過VWO時，投資人也不必感到意外。

Ps. 版友ffaarr在討論EEM和VWO這兩支ETF的文章A Tale of 2 ETFs的回應中，有精采的說明，值得一看。

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