談美國次級房貸問題(Subprime Mortgage Mess)

要瞭解這個問題，先要知道美國房貸市場。

對於購屋者來說，除了少數手頭資金充沛的人，大多人是需要貸款的。在美國，這種房屋貸款主要由兩種金融機構承作。

對於信用記錄較佳，還款能力健全的貸款者，他們的貸款常由美國的銀行來承作。美國銀行大多不發行次級房貸。銀行也會把大多數的這些貸款在次級市場賣出。也就是說，銀行貸款給購屋者，然後將好幾個貸款案組成一個package，賣給債券市場投資人。這些固定收益投資人收取的利息，就是購屋者定期付出的房貸。而銀行則在發行貸款，再轉手賣出的過程中賺取費用。

對於FICO信用分數達620分以上，有適足文件證明收入和資產的貸款者，他們的房貸稱做Prime mortgage。他們違約風險很低。銀行常將這種貸款賣給美國政府支持的機構，像Fannie Mae或是Freddie Mac。這種房屋貸款是最普遍的，約佔2006年美國房貸總額的37%。

對於FICO信用分數達620分以上，而沒有適足文件證明收入和資產的貸款者，他們的貸款叫Alt-A 貸款。銀行仍願意承作，並在次級市場賣出。

至於信用不佳，或背負沉重貸款的借款者，他們的貸款常由專門的房貸出借公司承作。這些貸款，就叫作次級房貸(Subprime mortgages)。像這次因次級房貸問題，申請破產保護的New Century Financial公司，就是一家以此為主力業務的公司。此類貸款利率，常比Prime mortgage高至少2到3%。這些公司發行這種貸款後，一樣將許多此類貸款包裝起來，然後在次級市場售出，賺取費用。

為什麼現在出問題?

自2002年開始，美國房貸市場隨著一路上漲的房價，蓬勃發展。從2003到2005年，美國住屋價格分別上漲8%、12%和13%。對於借出貸款的金融機構來說，這是最佳狀況。假如購屋者真的付不房貸，因為房價是上漲的，他有機會重新貸款，或者就算房子被金融機構扣押拍賣了，因為上漲的房價，金融機構往往不會因此虧錢。

在多頭的年代，投資人相當樂於冒風險賺取較高的報酬。一個很類似的心態，就像國內的債券基金投資人，喜歡買高收益債一樣。也有很多美國和國際投資人，喜歡買次級房貸包裝後出售的Mortgage-backed securities。所以，有需求。

為了滿足發行不動產貸款抵押證券的需求，也為了讓購屋者面對上漲的房價，仍願意貸款買房子，銀行和貸款業者推出讓消費者”付得起”的房貸。這種房貸叫ARM，Adjustable rate mortgage，也就是一種機動利率房貸。它在前兩年有較低的利率，之後的利率就會調升。

一個典型的Adjustable rate次級房貸，在利率調升後，每個月要付的款項會增加35%。原先每個月1000美金的償還款，會變成每月 1350美金。對經濟能力較弱的次級房貸貸款者來說，是個不小的負擔。而這個利率的上漲在什麼時候發生呢?在2004左右發行的次級房貸，到2006開始要調高利率。就在這時候，美國開始出現許久未見的房價下跌。

在2006年的八，九、十和十一月，美國住屋價格都比前一月下滑。是自2001年12月後的首度月份內房價下跌。(根據S&P/Case-Schiller Home Price Index)這時貸款人和借錢給這些人的金融機構，面對的就不是那麼有趣的現象。

面對調升的利率，萬一房貸付不出來，次級房貸貸款人，很難在房價下跌的情況下，重新貸款。所以，違約就發生了。而金融機構收回抵押品，房子，在下跌的市場內賣出，扣掉行政費用後，常是虧損的狀況。

問題不僅如此。將這些房貸包裝後在次級市場賣出，並不是說這些貸款的金融機構對這些不動產抵押證券就沒有責任了。這些證券常有一個附帶條件，就是萬一貸款者付不出錢，讓投資人收不到配息，房貸機構要負責把這些證券買回。所以，面對房價下跌，加上”適時”的調高利率，而形成的違約率上升，這些發行貸款的金融機構，面臨危機。

以之前提到的New Century Financial為例，在2005年第四季，公司手上僅持有700萬美金的儲備，用來準備買回在次級市場賣出的貸款。而當時該公司的貸款發行量是120億美金。

面對違約率上升，次級市場買回貸款的需求瞬間爆漲，超過公司儲備金能應付的上限，於是公司慘遭重擊。

不僅只有發行次級房貸的公司受到波及，連一般發行較高品質房貸的美國銀行也連帶遭殃。

主要問題會出在銀行發行的Alt-A房貸。

次級房貸引發的問題，讓投資人馬上體會到不動產貸款抵押債券的風險。面對高漲的風險意識，不動產貸款抵押證券人人避之危恐不及。銀行將不容易在次級市場賣出它發行的Alt-A房貸。真的要賣的話，要打折賣出，以低於面額賣出，以高報酬才能在高風險環境下吸引買家。但這對銀行來說，等於是馬上實現損失。

而銀行本身也將以更嚴僅的標準審核房貸。在前幾年，怎麼發行，怎麼賺的房貸，現在變成了燙手山芋。來自這方面的營收可能變成虧損，銀行的股價怎會好看?

對各種資產的影響

最直接的影響是在債券方面。不動產抵押債券佔雷曼綜合債券指數(Lehman Aggregate Bond Index)的三分之一強。但這些抵押債的大部分，是較高品質的債券。次級房貸問題引發的，是整個債券市場投資人的風險重新評估。投資人覺得風險變大了，所以要求更高的報酬，所以市價下跌。這其實是很自然的現象。

在股市方面，除了營收直接受到打擊的金融類股，其它個類股也全面下挫。(New Century Financial在出問題前，還被晨星分析師列為五顆星股票。這些分析師是靠這吃飯的，都沒能料到。也再次證明，自行選股的難處。)整體股市的下跌，也代表投資人整體的不確定感大增，風險意識提升。

總結

未來，沒人說得準的。去年有升息問題，今年有房貸問題，未來一定也還有問題。假如市場都平平順順，那我相信它也只能帶來像定存一般平順的收益。等到問題爆發出來後，做個賣低的投資人，還是在問題爆出來後，做個揀便宜的投資人。全在一心之間。

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